12月1日，周一，A股市场的聚光灯再次打向了沃森生物（300142）。当日，公司股价收报12.29元/股，涨幅1.07%。
上周五（11月28日）晚间，这家疫苗龙头发布了一份引发市场剧烈争议的资产收购公告：拟动用自有资金合计约19.98亿元，受让控股子公司“玉溪沃森”合计约13.78%的股权。
然而，在董事会“9票同意、0票反对”的表决结果背后，一行字划破了平静：“董事范永武对本议案投弃权票。”
作为海通证券背景的资方董事，范永武的弃权在A股“一团和气”的治理生态中显得尤为尖锐。这张弃权票，不仅是对这笔近20亿现金支出的无声抗议，更撕开了沃森生物在业绩承压之下，资本配置效率与公司治理结构的深层矛盾。
一边是业绩承压的财报，一边是豪掷20亿的“内购”。在疫苗行业寒冬已至的当下，沃森生物这波逆势操作，究竟是价值回归的信心，还是特定利益方的精准撤退？
20亿现金：一场昂贵的“左手倒右手”
首先，我们需要用财务的显微镜，审视这20亿支出的分量。
根据公告，沃森生物将分别向“汇祥越泰”支付16.39亿元、向“天津蓝沃”支付3.59亿元，合计近20亿元现金。
而沃森生物2025年前三季度的归母净利润仅为1.63亿元。这意味着，公司要一次性花掉相当于其前三季度净利润12倍的现金，去购买一个已经由其绝对控股（持股超78%）的子公司少数股权。
从资本配置效率的角度看，这笔交易令人费解。
第一，控制权无实质变化。交易前后，沃森生物对玉溪沃森均为绝对控股，合并报表范围未变。这20亿砸下去，既没有带来新的产品管线，也没有拓展新的市场版图。
第二，流动性挤压。生物医药是典型的“吞金兽”行业。当前，沃森生物正面临激烈的研发竞赛（如mRNA技术平台、重组蛋白疫苗等）。在经营性现金流并不宽裕的关口，抽调20亿巨资用于非生产性股权收购，势必会挤占主业的研发与市场投入。
对此，董事范永武的弃权或许正是基于对“资金使用优先级”的质疑。当企业面临过冬压力时，现金是粮草。
行业入冬：逆势估值的逻辑悖论
如果把视角拉高到整个疫苗产业，这笔交易的定价逻辑更值得推敲。
当前的疫苗市场，正处于从“红利期”向“存量博弈期”切换的阵痛中。HPV疫苗默沙东扩产、万泰生物（603392）等国产厂商的九价逼近，价格战已成定局，高毛利时代一去不返；13价肺炎疫苗同样面临辉瑞与国产竞品的双重夹击，市场渗透率增速放缓。
在行业估值中枢普遍下移的背景下，按13.78%股权对价19.98亿元推算，标的资产的整体估值约为145亿元。截至上周五收盘，沃森生物的总市值约为195亿元。
这制造了一个估值倒挂悖论，如果玉溪沃森真值145亿，那么公司剩余的所有资产（包括上海泽润、mRNA平台等）和壳价值，在市场眼中的估值仅余约50亿元？
若母公司市值合理，则此次收购对子公司的估值存在显著溢价泡沫，涉嫌高价接盘。若子公司估值合理，则母公司股价被严重低估，公司管理层应优先回购母公司股份，而非溢价收购非流通的子公司股权。
无论哪种逻辑，都难以解释为何要在此时此刻，以如此高昂的价格进行“内部回购”。
公司表示，玉溪沃森是其重要的核心子公司，目前公司获批上市的8个疫苗产品中有7个由其生产。玉溪沃森经营与财务状况良好，是公司最主要的收入和利润来源，也是公司推进国际化及拓展新业务的重要支撑，发展前景广阔。本次收购将进一步提升公司对玉溪沃森的持股比例，加强控制力与决策效率，同时有助于提高公司整体收入和利润水平，增厚经营业绩。
谁在离场？
本次获得近20亿元现金的交易对手——“汇祥越泰”和“天津蓝沃”，其身份与交易动机引发了市场的深度审视。
首先，交易对手并非与上市公司毫无关联的第三方。根据公告信息，“汇祥越泰”的合伙人中包含了沃森生物自身（出资比例42.1306%），这使得本次巨额现金收购带有显著的“内部交易”色彩。而尽管“天津蓝沃”被界定为无关联方，但在沃森生物历史上，围绕子公司股权的多次进出交易本身就备受争议。
市场质疑的核心在于：在子公司未来盈利面临行业激烈竞争的不确定性时，上市公司为何要动用稀缺的现金资源，以如此高的估值收购已绝对控股的子公司的少数股权？这究竟是为公司长远发展“增厚权益”，还是为特定投资方提供了“高位离场”的便利？
从2020年试图贱卖泽润生物引发轩然大波，到如今溢价回购玉溪沃森遭董事弃权，沃森生物的资本运作屡屡引发市场震荡。
这背后，是沃森生物长期以来“无实际控制人”治理结构的必然映射。股权分散本是现代企业制度的特征，但在缺乏强力制衡的A股环境下，它易异化为“内部人控制”的温床。
范永武董事的弃权票，实际上是完善公司治理结构的一次“压力测试”，它向市场传递了一个清晰的信号：即便在董事会内部，对于这笔交易的公允性与必要性，也未能达成共识。
19.98亿元，对于大部分A股上市公司而言，都是一笔巨款。沃森生物管理层需要回答的问题不仅是这笔钱“怎么花”，更是“为谁花”。
