21世纪经济报道记者季媛媛8月20日晚间，创新药企龙头恒瑞医药如期发布了2025上半年财报，从财报表现不难看出， 恒瑞医药凭借持续的高强度研发投入，正稳步加速其转型升级进程，BD（业务发展）交易成果频现，创新药收入已跃升为公司业绩增长的核心驱动力。

　　恒瑞医药财报显示，2025年上半年，公司实现营业收入157.61亿元，同比增长15.88%；归属于上市公司股东的净利润44.50亿元，同比增长29.67%；经营性现金流净额达43.00亿元，同比增长41.80%。营收、净利润及经营性现金流净额均创往年同期新高，业绩进入爆发增长期。

　　与此同时，2025年上半年恒瑞医药研发投入38.71亿元，其中费用化研发投入32.28亿元。从业绩角度来看，持续的高强度研发投入加快公司转型升级步伐，公司迈入了创新药丰收期，创新药收入持续提升。2025年上半年公司创新药销售及许可收入95.61亿元，占公司营业收入比重60.66%，其中创新药销售收入75.70亿元。

　　对此，有券商医药行业分析师对21世纪经济报道记者分析称，从恒瑞医药业绩表现看，其从“仿创结合”向“创新驱动”的战略转型已进入收获阶段，创新药销售收入的显著增长和创新药研发的持续成果，使得创新药业务成为推动业绩增长的主要引擎。

　　“近年来，百济神州、信达生物、康方生物等头部创新药企均频繁披露对外许可交易，如百济与诺华的PD-1海外权益、康方生物与Summit的PD-1/VEGF双抗交易等，这标志着‘BD常态化’已成为中国创新药产业发展的关键特征。”该分析师指出，创新药进入丰收期，BD常态化兑现可以为创新药企打开第二增长曲线。

　　2025年，恒瑞BD烽火不断点燃。例如，今年3月，一纸价值19.7亿美元的合约，将其在研的脂蛋白（a）〔Lp(a)〕口服小分子项目，郑重交予全球制药巨头默沙东；同年7月，与葛兰素史克（GSK）的握手，又为恒瑞带来了5亿美元的即时“弹药”和高达120亿美元的未来收益蓝图。

　　恒瑞的频频出手，绝非孤例。它映射出中国创新药在全球BD舞台上，正掀起一股持续升温的浪潮。

　　分析恒瑞医药财报可见，创新药放量，百亿级BD大单签约兑现是上半年业绩的亮点所在。

　　根据财报，恒瑞医药坚持高强度研发投入，2025年上半年研发投入38.71亿元（其中费用化研发投入32.28亿元）。截至报告期末，公司累计研发投入超480亿元。在持续较高研发投入支撑下，恒瑞医药凭借创新药领域的持续投入和研发成果，迎来业绩增长的爆发期。

　　报告期内，恒瑞医药6款1类创新药获批上市，包括：注射用瑞卡西单抗、硫酸艾玛昔替尼片、瑞格列汀二甲双胍片（Ⅰ）/（Ⅱ）、注射用瑞康曲妥珠单抗、苹果酸法米替尼胶囊、注射用磷罗拉匹坦帕洛诺司琼。

　　6个创新药新适应症获批上市，包括硫酸艾玛昔替尼片新增3个适应症（类风湿关节炎等）、注射用卡瑞利珠单抗新增1个适应症（联合苹果酸法米替尼用于二线宫颈癌治疗）、夫那奇珠单抗注射液新增1个适应症（强直性脊柱炎）、富马酸泰吉利定注射液新增1个适应症（骨科手术后中重度疼痛）获批上市。

　　与此同时，创新药的强劲销售成为推动业绩增长的主要动力。其中包括瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等医保内创新药收入继续保持快速增长，艾瑞昔布、瑞马唑仑、吡咯替尼及氟唑帕利等上市较早的创新药，随着上市后研究循证医学证据的逐步积累及新适应症的持续获批，持续为恒瑞销售收入贡献增量。

　　创新药对外许可作为恒瑞常态化业务，其收入已成为其营业收入的重要组成部分。报告期内，恒瑞收到默沙东2亿美元以及IDEAYA 7500万美元的对外许可首付款，并确认为收入，进一步推动经营业绩指标增长。

　　“结合行业动态与恒瑞案例，未来创新药企已经从‘单点突破’走向”全球价值链融入“‘全球价值链融入’，BD成为创新药企的‘必选项’而非‘可选项’。”前述分析师指出。过去中国创新药企的核心矛盾是“研发能力与商业化能力的错配”，而当前这一矛盾正通过BD交易逐步化解。

　　一方面，海外MNC（跨国药企）需要中国药企在成本效率与特定靶点（如亚洲高发瘤种、差异化机制）上的优势补充管线；另一方面，国内药企采取首付款加里程碑付款及销售分成的模式，既迅速回笼资金以支持研发，又借助国际巨头的商业化能力，最大化产品的全球价值。

　　“恒瑞与默沙东、IDEAYA的合作正是典型案例。默沙东的全球肿瘤销售网络可为恒瑞管线打开欧美市场，而IDEAYA在精准医疗领域的临床推进经验则能加速潜在品种的上市进程。 ”该分析师说。

　　在此趋势下也印证了一大方向：创新药收入结构分化加剧，唯有以“临床价值为核心”的产品才能穿越周期。目前，尽管创新药整体占比提升，但并非所有品种都能实现可持续增长。

　　恒瑞医药财报中也明确提到“部分创新产品因上市时间短、未纳入医保等原因，销售潜力未释放”，这凸显出创新药企面临的两大核心挑战：医保准入的节奏与价格谈判的重压，需借助真实世界数据及卫生经济学证据来优化策略；以及临床价值的差异化竞争，在同质化靶点泛滥的市场中，唯有在疗效、安全性或适应症覆盖上展现出显著优势的产品，方能赢得医生的处方青睐。

　　“未来，能持续放量的创新药必须满足两个条件：要么是‘解决未满足临床需求’的First-in-Class/Best-in-Class产品，要么是通过不断积累循证医学证据拓展新适应症的产品。”该分析师强调。

　　恒瑞医药的创新兑现案例也被认为是整个中国创新药行业发展的缩影。

　　根据国家药监局数据，2025年上半年，国家药品监督管理局共批准43款创新药，同比增长59%，创历史同期新高。获批的43款创新药包括化学药品24个，治疗用生物制品14个，中药5个；涵盖化学药、生物制品、中药三大类别，覆盖肿瘤、代谢性疾病、自身免疫病、罕见病等重大领域。

　　从治疗领域看，抗肿瘤药物的获批数量以18款，占比约40%。除了肿瘤领域，在内分泌和代谢领域，信达玛仕度肽成为全球首个获批的GCG/GLP-1双受体激动减重药物。在自免领域，恒瑞医药的硫酸艾玛昔替尼片是中国首个自主研发的高选择性JAK1抑制剂。除此之外，麻醉、心血管、感染性疾病、罕见病亦有多款创新药成功获批。

　　根据恒瑞医药规划，坚持创新驱动是其发展战略。恒瑞医药指出，公司未来将通过自研、合作、许可引进等多种模式，拓展海外研发边界，丰富创新产品管线。而此前，恒瑞医药披露，未来三年预计获批上市47项创新成果，覆盖肿瘤、代谢及心血管疾病、免疫和呼吸系统疾病等治疗领域，其中包括HER2 ADC、GLP-1药物等重磅产品。

　　国际化BD战略则被认为是恒瑞创新药增长的“第二战场”。根据中邮证券研报，2025年上半年中国创新药License-out交易总金额已接近660亿美元，这一数字超过了2024年全年中国创新药的BD交易总额。这表明，跨国药企对中国创新药资产的关注度持续升温。其中，ADC和双抗是2025年上半年重要的交易品类。短期内ADC、双抗领域交易有望延续，2025下半年或有数项相关BD落地。中长期看，三抗、CAR-T、TCE、干细胞等平台产品BD有望快速增多。疾病谱方面，MNC公司对于代谢内分泌、自身免疫产品购买意愿显著提升。

　　前述分析师对记者指出，未来，创新药企的竞争将更依赖“研发—商业化—再研发”的正循环：一方面，BD首付款与里程碑收入可为后续研发提供现金流支持；另一方面，商业化团队积累的市场反馈能指导研发方向（如优先推进医生与患者需求强烈的适应症）。恒瑞当前“60%+创新药收入占比+常态化BD”的模式，本质上是将研发优势转化为商业成果，并通过商业反哺进一步强化研发竞争力的典型路径。

　　然而，随着BD交易逐渐成为创新药企的常规操作，企业也迎来了新的挑战。“话语权问题”一度被认为是国内药企在国际合作中的痛点。如此，本土创新药企该如何谈妥理想的首付款金额，以及怎样构建良性的交易模式？

　　对此，高盛亚洲医药研究主管陈子易日前在接受21世纪经济报道记者采访时指出，此类事宜确实难以仅从个别案例的维度进行考量，因为个别案例往往存在偏离常态的情况。换个角度来看，随着BD交易的日益增多，交易的对手方必然会出现以低廉价格成交从而获利的情形，同时也必然会存在支付高额价格却最终无法实现合理回报的状况，这是毋庸置疑的。特别是在当前阶段，整体资产价值持续上扬，尤其在PD-1/VEGF等竞争异常激烈的赛道领域，这一现象尤为显著。

　　“如今，并非一两个交易就能左右整个生态系统的发展态势，我们拥有一个规模庞大的生态体系以及数量众多的交易。每个季度能够达成的交易数量大致在20至30笔之间，全年累计的交易数量可达100笔以上，并且未来还有进一步增长的趋势。在这样的市场环境下，中国的资产不太可能持续以低价出售。”陈子易指出，企业之所以寻求与中国的资产进行合作，是因为在某些特定领域，中国对于全球医药研发管线的贡献极为显著。在这种情况下，如果不选择与中国合作，全球企业很难找到更为合适的合作对象。由此可见，价格因素在企业决策中的考量地位或许已降至次要。

　　随着创新药收入占比持续提升，BD交易日益常态化，恒瑞医药已经成功转型为创新驱动型企业，为中国医药行业创新发展提供了可借鉴的路径。