2025年8月27日晚间，康缘药业（600557.SH）披露半年报。报告显示，2025年上半年，公司实现营业收入为16.42亿元，同比下降27.29%；归母净利润1.42亿元，同比下降40.12%；扣非净利润更是暴跌45.63%。这种业绩全面下滑的现象在医药行业中极为罕见。

　　不仅如此，早在6月份，公司就发布公告称，收到公司董事长肖伟提交的书面辞职报告。作为公司的创始人和实际控制人，偏偏在业绩全面下滑的关口辞职，不由得让人对康缘药业的前景充满担忧。

　　康缘药业对《理财周刊-财事汇》表示：多年来，康缘药业在肖伟带领下，已经形成了成熟、清晰的发展战略：始终秉承“振兴国药，报效祖国”的初心和使命，坚持创新战略宗旨，推动产品创新、学术创新、推广创新、销售模式创新，将创新优势转化为市场强势，努力形成产业化的规模效应。

　　口服液营收暴跌近50%

　　核心产品营收全面下滑

　　康缘药业作为国内中药现代化创新领军企业，专注于中药的研发、生产和销售，并积极布局化药和生物药领域。

　　公司拥有丰富的产品矩阵，截至2025年6月30日，公司累计获得药品生产批件214个（涵盖147个中药、61个化药及6个原料药），其中50个为中药独家品种，共有4个为中药保护品种。这些产品线覆盖了呼吸系统、心脑血管、妇科、骨伤科等多个治疗领域，形成了多元化的产品结构。

　　从营收结构来看，公司主要收入来源于以下几大核心剂型：注射液、口服液、胶囊剂、片丸剂和颗粒剂。而康缘药业业绩下滑的直接原因正是主力产品线的全面衰退。

　　公司七大产品线中，多数出现收入下滑。其中最严重的是注射液和口服液两大核心业务板块。注射液业务，作为公司收入占比第一的产品线，2025年上半年营业收入仅5.06亿元，同比下降39.73%。这一暴跌主要归因于曾经的王牌产品热毒宁注射液销售大幅下滑。热毒宁注射液曾是康缘药业的“现金奶牛”，2014年销售额曾突破12.85亿元，占公司营收六成以上。

　　然而，随着中药注射剂行业监管趋严，特别是2017年医保药品目录对中药注射剂使用做了严格限制（热毒宁被列为“限二级及以上医疗机构重症患者”），该产品销量持续受到冲击。2024年全年，热毒宁注射液销量同比减少30.98%，库存量激增759.11%，这种恶化趋势在2025年上半年仍在延续。

　　口服液业务，2025年上半年收入2.79亿元，同比暴跌48.78%，是降幅最大的产品线。这主要是由于另一核心产品金振口服液销售疲软所致。金振口服液原本被公司寄予厚望，作为接棒热毒宁的潜力品种，但面对呼吸与感染性疾病领域同类竞品加速上市，且部分产品通过集采快速抢占市场份额，金振口服液的市场地位被明显削弱。

　　此外，企业主动调整营销策略，上半年持续推进营销体系改革与合规建设，短期控货清库存策略也影响了销售放量。

　　其他产品线表现也不容乐观。胶囊、颗粒剂及冲剂的收入分别同比下降4.78%和17.61%。虽然片丸剂、贴剂和凝胶剂分别增长了12.26%、4.78%、10.14%，但由于这些产品规模较小，合计收入也不及注射液单产品线，难以拉动整体增长。

　　与此同时，公司库存积压问题日益严重。截至2024年末，公司存货已经达到5.4亿元，创下20年新高，也超过了2024年公司的净利润。三大主力产品库存量均出现大幅增长，热毒宁增长759.11%，银杏二萜内酯葡胺注射液库存增长140.77%，金振口服液增长230.73%。这导致康缘药业2025年面临巨大的“去库存”压力。

　　来源：康缘药业2024年年报

　　研发费用连续五个季度下滑

　　收购标的连续两年亏损

　　面对传统中药业务下滑，康缘药业试图通过布局创新药来打造“第二增长曲线”，但这一转型战略面临多重挑战。

　　2024年11月，公司宣布以自有资金2.7亿元收购江苏中新医药有限公司100%股权。通过此次收购，康缘药业获得了多个创新药管线，包括：三靶点（GLP-1R/GIPR/GCGR）长效减重（降糖）融合蛋白（ZX2021注射液）、双靶点（GLP-1R/GIPR）长效降糖（减重）融合蛋白（ZX2010注射液）等。

　　来源：康缘药业公告

　　然而，这一转型却面临严重问题：首先，中新医药是一家净资产为负、持续亏损的企业。截至2024年9月末，中新医药净资产为-4.23亿元，2023年及2024年前9个月分别亏损1.01亿元、6480万元。此外，中新医药还存在对康缘集团的借款本金、利息合计4.79亿元，收购后这些债务将由上市公司承担。

　　来源：康缘药业公告

　　其次，尽管公司声称重视创新药研发，但2025年上半年研发费用同比下降32.26%至2.47亿元，并且已经连续五个季度录得下滑。这种研发投入的缩减发生在创新药研发的关键时期，可能会延缓重要管线的临床进展，使公司在新药竞争中处于更不利位置。

　　最后，康缘药业重点布局的GLP-1减肥/降糖药赛道已经异常拥挤。国际巨头诺和诺德、礼来等占据90%以上市场份额，国内恒瑞医药、翰森制药等公司的研发进度也显著领先于康缘药业。作为后来者，康缘药业面临极大的市场准入与价格压力。

　　内外交织下

　　公司积极拓展新增长点

　　康缘药业当前面临的困境并非偶然，而是内外因素共同作用的结果。

　　就外部因素而言，医药行业政策变革对康缘药业传统业务模式造成了巨大冲击。医保控费、集采扩面、重点监控药品目录等政策实施，直接影响了公司核心产品的市场空间和盈利能力。特别是中药注射剂监管趋严，使得热毒宁注射液等核心产品被严格限制使用范围，销量大幅下滑。

　　从内部因素来看，公司前期过度依赖少数几个核心产品（热毒宁注射液、金振口服液等），一旦这些产品受到政策冲击或市场竞争，整个公司业绩就会出现大幅波动。尽管公司手握214个药品生产批件（其中50个为独家品种），但能够成长为支柱型产品的品种稀少，说明产品梯队建设较为薄弱。

　　而且，传统中药业务下滑时，公司才急于通过收购中新医药布局创新药，但此时已经落后于同行多年。而且在选择布局领域时，又扎堆进入已经竞争白热化的GLP-1赛道，研发进度显著落后，缺乏差异化竞争优势。

　　这一系列问题也表明公司研发针对性不强，大量品种未能起到填补临床空白的价值。虽然研发投入金额不小，但产出效率不高，培育出的大品种较少，核心品种贡献收入的能力明显比其他头部中药公司弱。

　　当然了，公司也在积极求变。未来，公司一方面将持续加强循证证据建设，推动热毒宁注射液、金振口服液进入多项权威指南共识，另一方面，针对热毒宁注射液，在巩固儿科优势的基础上大力拓展成人科室，深度挖掘急诊科室、呼吸科室及住院病房场景的市场潜力，持续提高医院覆盖率，同时开发了改良剂型热毒宁颗粒（目前处于Pre-NDA阶段），未来有望成为公司新的业绩增长点；针对金振口服液，新增儿童流行性感冒（热毒袭肺证）适应症，并强化品牌运营，持续开展品牌特色活动，如“金声玉振”优秀病例演讲大赛、“披金斩疾”诊疗思维训练营，持续开拓院外市场，强化OTC市场布局，稳步推进OTC营销团队建设等。

　　整体来看，康缘药业目前正面临前所未有的挑战，不管是传统产品还是创新药转型都需要付出更大的努力来积极求变。公司若想扭转局面，需深入分析自身问题，优化产品结构，加强市场推广，改善销售策略，提升运营效率，以应对行业竞争和自身发展困境，实现业绩回升和可持续发展。（《理财周刊-财事汇》出品）