9月29日晚间，渤海汽车（600960.SH，股价5.10元，市值48.48亿元）发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）摘要》。根据方案，渤海汽车计划通过发行股份及支付现金的方式，以高达27.28亿元的总价，收购其控股股东北京海纳川汽车部件股份有限公司（以下简称“海纳川”） 持有的四家核心子公司股权。
图片来源：渤海汽车公告
《每日经济新闻》记者（以下简称“每经记者”）注意到，此次交易不仅是渤海汽车深化国企改革、提升上市公司质量的重要举措，更被视为其在汽车产业电动化、智能化浪潮下，为摆脱经营困境、谋求战略转型而下的一步关键之棋。
交易方案显示，收购完成后，渤海汽车的业务版图将实现扩张，预计2024年度营业收入将实现119.41%的翻倍式增长。然而，亮眼的数据背后，也潜藏着挑战。其中，对标的资产廊坊莱尼线束系统有限公司50%股权的收购，评估增值率高达1759.98%。
与此同时，并购后的业务整合、持续的亏损压力以及大幅增加的关联交易，都为渤海汽车的这次转型增添了诸多不确定性。
“豪购”控股股东四大资产，廊坊莱尼线束溢价近18倍
根据交易报告书（草案）摘要，本次重大资产重组的核心，是渤海汽车拟以发行股份及支付现金的方式，向其控股股东海纳川发起的一场大规模收购。整个交易方案由“发行股份及支付现金购买资产”与“募集配套资金”两部分构成。
交易的核心标的资产共有四项，分别为：北京北汽模塑科技有限公司（以下简称“北汽模塑”）51%的股权、海纳川安道拓（廊坊）座椅有限公司（以下简称“廊坊安道拓”）51%的股权、英纳法智联科技（北京）有限公司（以下简称“智联科技”）100%的股权，以及廊坊莱尼线束系统有限公司（以下简称“廊坊莱尼线束”）50%的股权。
这四家公司的主营业务覆盖了塑化汽车装饰件、汽车座椅骨架、汽车电子产品和汽车线束的研发、制造与销售，均属于汽车零部件及配件制造行业。
经交易双方协商，这四项资产的交易总价格确定为27.28亿元。在支付方式上，渤海汽车将采用“股份+现金”方式。其中，以股份支付的对价为23.19亿元，现金支付的对价为4.09亿元。
为完成股份支付，渤海汽车将向海纳川定向发行6.74亿股A股普通股，发行价格确定为3.44元/股。该发行价不低于定价基准日（2025年6月17日）前120个交易日公司股票交易均价的90%。
每经记者注意到，在这场交易中，最引人注目的无疑是标的资产的评估溢价。报告书显示，截至评估基准日2025年2月28日，四项交易标的均出现了不同程度的增值。其中，北汽模塑51%股权的交易价格为16.26亿元，评估增值率达338.85%；廊坊安道拓51%股权交易价格为1.29亿元，增值率为239.77%；智联科技100%股权因采用资产基础法评估，交易价格为1795万元，增值率相对较低，为48.39%。
而廊坊莱尼线束50%股权的估值则最高。其100%股权对应的评估结果为19.10亿元，最终50%股权的交易价格定为9.55亿元，增值率达到1759.98% ，溢价近17.6倍。
为支撑本次收购，渤海汽车还计划向不超过35名（含）符合条件的特定对象非公开发行股份，募集配套资金，总额不超过13.79亿元。募集的资金将优先用于支付本次交易的4.09亿元现金对价，其余部分将投向汽车保险杠产线设备更新、智能车载通讯终端系统产能建设等项目，并补充公司流动资金 。
并购后营收翻倍，但大额未弥补亏损仍是“拦路虎”
本次交易对渤海汽车财务状况的改善预期，是推动这场大规模并购的核心动力之一。根据立信会计师事务所出具的《备考审阅报告》，交易完成后，上市公司的资产规模和收入水平将得到质的飞跃，但盈利能力的根本性扭转仍面临挑战。
从资产和收入规模来看，本次交易的“输血”效应极为显著。备考财务数据显示，以2024年12月31日为基准，交易完成后渤海汽车的总资产将从74.10亿元增至123.64亿元，增幅达66.84%。营业收入的增长更为迅猛，2024年度的营业收入将从42.27亿元增至92.76亿元，增幅高达119.41%，实现收入翻倍。
图片来源：渤海汽车公告
这一变化将极大地扩充公司的业务体量和市场影响力。然而，在盈利指标方面，情况则更为复杂。
渤海汽车在交易前面临着严峻的亏损局面，其2024年归属于母公司所有者的净利润为-1.26亿元。交易完成后，尽管标的资产的注入能在一定程度上改善盈利，但备考数据显示，2024年公司归母净利润仍为-8806.85万元，亏损虽有收窄，但并未能实现扭亏为盈。
渤海汽车在风险提示中也明确指出，公司2024年出现大额亏损，主要系渤海国际和BTAH申请破产计提减值及费用等影响。截至2024年12月31日，公司未分配利润（母公司口径）为-9.86亿元。预计本次交易完成后的一段时间内，公司仍将存在未弥补亏损，将导致无法向公司股东进行现金分红。
不过，从更能反映主营业务盈利能力的“扣除非经常性损益后的归母净利润”来看，改善趋势则更为明朗。数据显示，2025年1—4月，交易前渤海汽车的该指标为-243.95万元，而交易完成后（备考）将转为盈利1.47亿元，实现了由负转正的跨越。
每经记者留意到，由于本次交易涉及大量新增股份的发行，渤海汽车的每股收益（EPS）将面临被摊薄的风险。备考数据显示，2025年1—4月的基本每股收益将从交易前的0.31元/股下降至0.27元/股，降幅为12.90%。公司也坦言：“考虑到上市公司将募集配套资金，上市公司存在募集配套资金到位后导致每股收益被摊薄的风险。”
总体来看，本次交易将为渤海汽车带来一场深刻的财务结构重塑。营收和资产规模激增是其最直接的利好，而能否将规模优势转化为持续的盈利能力，并尽快消化历史亏损、回报股东，将是其未来面临的核心考验。
超高溢价+整合难题：关联并购能否消化转型阵痛？
尽管渤海汽车为此次交易描绘了美好的蓝图，但超高的收购溢价、与控股股东的关联交易性质，以及并购后的整合难题，共同构成了本次重组方案背后不容忽视的“三座大山”。
首先，对于廊坊莱尼线束50%股权1759.98%的增值率，无疑是一场高风险的“对赌”。为了对冲高溢价可能带来的风险，交易对方海纳川作出了详尽的业绩承诺。
根据《业绩补偿协议》，本次交易就业绩承诺设定了长达三年的考核期。以股权类资产为例，如果交易在2025年完成，海纳川承诺相关资产在2025年至2027年度实现的合计净利润将分别不低于3.48亿元、3.46亿元和3.71亿元。若承诺期内实际利润未达标，海纳川需优先以其在本次交易中获得的股份进行补偿，不足部分以现金补足。
这一安排虽然在制度上为上市公司提供了一定的安全垫，但承诺能否顺利实现，仍取决于宏观经济、行业周期及标的公司自身经营状况等多重因素。对于相关问题，9月30日上午，每经记者致电渤海汽车证券部门相关人士，但电话未能接通。
其次，交易后的整合风险是另一大挑战。本次并购涉及四家公司，其业务、管理模式、企业文化均可能与渤海汽车存在差异。报告书在“重大风险提示”中明确指出了“收购整合风险”，并坦言：“尽管上市公司与标的公司具有协同整合的基础，但由于双方在管理模式等方面可能存在差异，若本次交易完成后双方的业务、人员、管理等方面的整合未能达到预期效果，仍不排除本次交易完成后双方难以实现高效整合目标的风险，可能会影响本次交易的效果”。
也就是说，渤海汽车已经意识到：如何高效整合新注入的资产，实现业务上的“1+1>2”的协同效应，是对其管理层运营能力的巨大考验。
另外，本次交易的关联性质以及交易后持续增加的关联交易规模，也对渤海汽车的独立性和治理水平提出了更高要求。由于交易对方海纳川为公司控股股东，本次交易构成关联交易。更重要的是，报告书指出，标的公司的主要客户包括北京奔驰及北汽集团控制的其他企业。交易完成后，“将增加上市公司关联交易的规模和占比”。
在与每经记者交流时，一位资本市场人士认为，此次并购，既是渤海汽车顺应产业变革、摆脱经营困境的奋力一搏，也使其暴露在超高溢价、整合困难和关联交易风险之下。在该人士看来，这场旨在“做优做强”的国企改革实践能否顺利消化转型期的阵痛，最终实现对股东和投资者的回报，仍有待时间的检验。
