11月24日晚间，工业富联（601138.SH）针对当日网络流传的“下调第四季度业绩目标”“大客户拟调整L10/L11商业模式”等不实言论发布澄清公告，明确驳斥相关传言并披露经营现状。

　　公告显示，公司第四季度整体经营秩序正常，GB200、GB300等核心产品出货严格按照既定计划推进，客户需求保持旺盛态势，生产与交付环节未受任何影响，且未向下调第四季度利润目标，不存在应披露而未披露的重大信息，与核心客户联合研发的下一代产品也正按前期规划稳步推进。

　　图片来源：工业富联官方公告

　　股价急挫32%，5000亿市值蒸发

　　作为万亿级AI算力领域的标杆企业，工业富联在10月30日披露前三季度亮眼财报后，股价一度触及83.88元/股的历史峰值，但此后便陷入震荡下行通道。

　　财报显示，今年前三季度工业富联实现营业总收入6039.31亿元，同比增长38.40%；归母净利润224.87亿元，同比增长48.52%；扣非净利润216.57亿元，同比增长46.99%；经营活动产生的现金流量净额为-41.41亿元，上年同期为41.52亿元，由正转负。

　　截至11月24日，公司股价盘中触及跌停，最终收跌7.8%，较历史高位累计回调幅度达32%，对应市值蒸发超5000亿元。

　　此次市值大幅缩水是多重因素叠加的结果，近期AI行业“泡沫论”持续发酵，市场对AI产业链估值逻辑的分歧不断加剧，作为核心参与者的工业富联直接受到行业情绪波动的冲击；各类关于公司业绩的市场传闻（“小作文”）此前已引发投资者广泛关注，在前期业绩说明会上，就有投资者针对“下调机柜出货量及业绩预期”等传闻向管理层提问，尽管工业富联当时回应从未发布相关声明，现有客户项目推进与交付节奏正常，但传闻持续发酵仍进一步动摇了资本市场信心；加之前期股价累计涨幅显著，在行业情绪转向与传闻冲击下，资金选择获利了结，进一步放大了短期波动。

　　传闻击中要害

　　商业模式依附性隐忧凸显

　　此次引发股价剧烈波动的“大客户调整L10/L11商业模式”传闻，虽未获证实，却精准击中了工业富联商业模式的核心短板，将市场担忧从单纯的业绩增速推向了价值链根基。在AI服务器产业链中，L10对应整机组装环节，L11则是技术壁垒更高的整机系统集成业务。

　　过去两年，工业富联之所以能摆脱传统消费电子代工的低估值标签，核心逻辑在于深度绑定英伟达，成功卡位GB200NVL72等新一代服务器产品的L11环节。

　　有市场观点认为，这种高估值溢价的根基本就脆弱，其L11模式带来的高附加值，本质上源于大客户的供应链分配倾斜，而非工业富联自身具备不可替代的核心技术。

　　市场普遍担忧，一旦大客户调整合作策略，将L11环节收回自营或引入更多竞争者，工业富联将迅速从“高附加值集成商”退回至利润微薄的“组装厂”，此前建立的估值逻辑将彻底崩塌。

　　更值得警惕的是，工业富联的业绩与估值高度绑定单一核心客户英伟达，据摩根士丹利测算，2024年英伟达HGX/DGX服务器中，28%的出货量来自鸿海集团及子公司工业富联。

　　这种深度绑定导致其抗风险能力先天不足，上周英伟达发布超预期财报后股价不涨反跌的表现，已凸显市场对AI硬件赛道的信心松动，工业富联作为与英伟达绑定紧密的“影子标的”，自然难逃传导冲击。

　　内外承压，应对举措难破核心困局

　　外部行业环境的变化进一步加剧了工业富联的处境。随着微软、谷歌等头部云厂商资本开支持续处于高位，市场开始尖锐地质疑AI应用的变现能力——若下游应用端迟迟无法兑现足够的盈利能力，上游硬件领域的扩张竞赛必将减速，甚至面临产能过剩风险。

　　“AI泡沫论”的持续发酵，正逐步瓦解市场对AI硬件产业链的高估值预期，而与英伟达绑定最紧密、前期涨幅最大的工业富联，自然成为资金获利了结的首要目标。

　　尽管工业富联及时发布澄清公告并推出技术迭代与资本运作双重应对举措，但未能从根本上化解市场疑虑。公告中“仍是英伟达核心供应商”的表述，并未改变其在供应链中的被动地位，大客户未来合作策略的不确定性依然存在。

　　技术迭代层面，针对英伟达VeraRubin架构的新品虽在算力密度、散热效率等方面实现升级，但本质仍是“为大客户配套”，核心技术话语权仍掌握在下游客户手中，未能突破依附属性；

　　资本运作层面，今年4月公司公告称拟回购5亿元-10亿元，此前经分红调整的19.36元/股回购价格上限，与当前58元左右/股的市价相差甚远，即便后续调整价格上限、加速回购，也仅能短期维稳股价，无法解决公司被指商业模式依附性强、抗风险能力弱的问题。

　　工业富联的此次股价震荡，表面是传闻与行业情绪引发的短期波动，本质是其商业模式短板与AI行业周期调整的结果，若无法突破对单一客户、单一业务模式的依赖，建立自主核心技术壁垒，其估值体系恐怕仍将面临持续重构的压力。