近日，北交所上市公司骑士乳业因期货投资亏损3873万元，未及时履行信息披露义务，涉嫌信息披露违法违规被证监会立案调查，其董事长、财务总监、董秘等集体涉案。在笔者看来，从表面来看，这起事件只是信息披露违规，但背后暴露的是上市公司参与期货市场面临的普遍问题：脆弱的公司治理结构叠加多重违规操作，从而导致出现不可控的风险。虽然本次事件证监会的立案仅针对该企业的违规信披问题，但作为多年从事期货交易法律服务的律师，不得不就上市公司开展期货套期保值交易多说几句。

　　根据《中华人民共和国期货和衍生品法》，套期保值是指交易者为管理其资产、负债等价值变化产生的风险而达成与上述资产、负债等基本吻合的期货交易和衍生品交易。上市公司开展期货套期保值业务要按照严格的监管要求和自律要求，以上海证券交易所《上市公司自律监管指引第5号——交易与关联交易》为例，该指引第四十五条要求上市公司内部控制制度健全、具备风险管理能力，不鼓励从事以投机为目的的期货和衍生品交易。同时，该指引要求上市公司从事套期保值业务的期货和衍生品品种，应仅限于与其生产经营相关的产品、原材料和外汇等，且原则上应当控制期货和衍生品在种类、规模及期限上与需管理的风险敞口相匹配。该指引还对主要类型的交易活动进行了列举，是一份实操性很强的指引。

　　但是，据笔者观察，在实践中，仍有很多上市公司在期货套期保值的过程中存在大量违规行为，主要表现在以下两个方面：

　　一是上市公司对其所开展的套期保值交易没有建立完善的内控制度和风险防范处置措施，如专业的领导小组、交易规则、止损措施等。或者，虽然有制度、措施，但形同虚设，实际并未执行，骑士乳业正是因此涉案。2023年骑士乳业申请在北交所上市的法律意见书显示，当时骑士乳业已经修订完善了期货投资相关的内控制度，明确期货投资只能用于套期保值，且套期保值与业务规模相匹配，还设立了期货管理委员会，由董事长、财务总监、糖业总经理组成，并有一系列的操作细则，应该说该公司是有相应的管理制度的。但骑士乳业本次被证监会立案表明，该公司就参与期货市场交易建立的相关措施在实践中未得到落实，期货投资交易发生了重大损失，未平仓止损，更未及时披露重大信息。期货投资业务具有高杠杆和高风险的特性，上市公司应严格落实相关制度，控制风险，合理把握面临的风险敞口，当亏损金额已达到止损线时，必须严格执行相关制度控制风险，并及时披露相关进展及亏损情况。但在实践中，上市公司往往出于各种原因未能严格执行相关风控制度，从而导致风险放大。

　　二是违反公司期货套期保值业务的相关管理制度。公司开展期货交易业务应以套期保值、规避和防范风险为目的，但部分公司实际开展的期货交易偏离方向，在交易品种、规模、期限等方面均违反了管理制度的要求，把套期保值交易做成了投机交易。以骑士乳业为例，其公开披露的套期保值业务是仅限于白糖，但证监会出具的《立案通知书》却显示骑士乳业除白糖、豆粕外，还开展了尿素等与其经营业务无关的期货交易。

　　把套期保值交易做成投机交易，是很多公司易犯的错误，历史上曾有很多惨痛的教训。比如，影响巨大的中航油事件，就是把原本为了对冲油价波动风险的期权交易，逐步演变成了投机交易。在监管语境中，套期保值要求严格遵循“品种相关、规模匹配、期限吻合”原则。本次骑士乳业交易白糖、豆粕期货来对冲原料、饲料成本波动属于合规套保，但涉足尿素这类无关品种，则涉嫌突破套保边界。值得警惕的是，部分公司利用期货套保制度，以套保之名而行投机之实，期货交易规模远超风险对冲所需，这种操作本质上已演变为方向性押注，套期保值与投机投资的边界在实操中被模糊。正是这些错误做法，导致上市公司的期货套保交易被投资者及监管部门认为是风险高发地，从而影响了期货套保业务的正常开展。

　　综上所述，笔者认为，上市公司要想正确地开展套期保值交易，必须注意以下四点：

　　一是加强内控，在完善制度的基础上加强落实。企业内控缺位的原因主要有两个方面：一方面是上市公司管理层对套期保值业务缺乏了解，相关的专业人才匮乏，业务不熟悉直接导致上市公司无法对套期保值交易进行有效的风险管理。“要么畏难不做，要么盲目乱做”，这种情况必然会导致公司难以控制套期保值业务的风险。另一方面是公司内部监督失效或滞后，虽然上市公司已根据监管要求制定了相应的规章制度，但如果在实际操作中无法对套期保值交易做到及时有效的监管，将导致套期保值交易很容易被做成投机交易。因此，上市公司应根据自身实际情况，在完善制度的基础上加强制度的落实。

　　二是正确理解套期保值交易。套期保值交易的目的是提前锁定采购成本或销售利润，有效降低企业在经营中的市场波动风险。因此，当市场价格走势和套期保值交易方向相反时，必然会在套期保值层面出现亏损。根据相关会计准则，在满足会计准则规定的条件下，可以将参与套期保值在期货端的亏损通过现货端的盈利予以对冲，但往往企业设计的套期保值方案无法满足会计准则的要求，造成期货端的套期保值盈亏只能单独列入当期损益，且必须及时对外披露，使公司对套期保值交易产生抵触情绪，从而有投机交易的冲动。另外，部分上市公司对期货套保部门设置KPI考核，客观上会鼓励投机交易，从而加大企业的套期保值交易风险。

　　三是完善套期保值策略。企业开展套期保值交易并非简单地做多或做空，而是要根据生产、销售的实际情况，从多方面进行设计，这种套期保值策略需要具有较高水平的专业人员制定和实施。在企业缺乏相关人才的情况下，上市公司可以考虑和期货公司合作，借助外部机构来实施套期保值交易。只有专业化地实施，才能保证套期保值交易发挥应有的作用。

　　四是严格执行信息披露要求。上市公司不依法进行信息披露的行为严重破坏了资本市场信息披露制度的核心价值，侵害了投资者的知情权和公平交易权，可能导致投资者基于虚假信息而作出错误决策，遭受财产损失。同时扰乱了市场定价机制，引发市场波动。《中华人民共和国证券法》第八十五条规定，“信息披露义务人未按照规定披露信息，或者公告的证券发行文件、定期报告、临时报告及其他信息披露资料存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，信息披露义务人应当承担赔偿责任”。因此，上市公司应高度重视并严格按照信息披露制度要求执行。

　　本次骑士乳业被证监会立案，对广大从事期货套期保值交易的上市公司敲响了警钟，希望上市公司引以为戒，增强风险意识，严格遵照监管要求，合法、合规、合理地开展期货套期保值交易，使其发挥应有的作用，不要误入期货投机的道路。