4月以来，信用债市场呈现出收益率“先下后上”的震荡格局，品种间走势分化显著，超长期二永债表现领跑市场。

　　分析人士指出，本轮行情走势的核心由机构交易与配置行为主导，广义基金、保险、理财等各类机构久期偏好、买卖策略分化明显，在“资产荒”持续演绎的背景下，流动性与票息的权衡成为机构配置的核心逻辑，这也为5月信用债市场的投资方向指明了路径。

　　债市走势“先抑后扬”

　　近期，信用债收益率曲线呈现出“先下后上”的形态。4月初在资金面宽松、机构配置热情升温的推动下，信用债收益率整体下行；进入中旬后，机构交易情绪转向，市场走势迎来调整。

　　细分品种来看，超长二永债成为市场亮点，收益率下行幅度领跑各信用债品种，配置与交易价值凸显；反观10年期城投债，在市场博弈的大背景下，收益率回落幅度偏弱，与超长二永债形成鲜明对比，信用债内部品种的分化格局持续凸显。

　　4月末，信用债短端表现强于长端，走势分歧进一步拉大。

　　纵览4月的市场表现，券商提供的数据显示，1年和3年期以上信用债表现较好，收益率普遍下行8BP至10BP。长端方面，超长二永债表现尤为突出，10年期二永债收益率的下行幅度达到15BP左右。

　　“尽管各品种、各期限的信用债表现有所分化，但在资金面平稳偏松、供给偏弱、需求仍强的大环境中，对于后续信用债投资我们依旧保持乐观。”一位机构交易员向记者表示。

　　来自申万宏源证券的观点也指出，5月信用债仍面临有利格局，包括5月至6月资金面大概率难言趋势性转紧——会从4月的“极度宽松”逐步回到“中性偏松”，资金面对信用债投资依旧有利；供给端方面，5月是普信债供给的季节性小月，同时，短期内二永债的供给压力最大阶段已经过去。

　　机构行为主导行情

　　不仅如此，信用债的旺盛需求也将对市场表现构成有力支撑。眼下，“理财和基金仍是信用债需求主力”已成为业界共识；比价效应下，保险资金对超长端信用债的需求也可能进一步提升。

　　“近期的信用债行情完全由机构行为驱动，各类机构操作节奏与配置方向差异显著，成为债市走势的核心影响因素。”前述交易员指出，“基金作为交易最为灵活的主体，是中长端信用债行情的主要推手，4月上旬其大举增持的行为，带动信用债收益率快速下行，4月中旬后的边际止盈、增持力度放缓，又直接带动了市场走势转向。”

　　财通证券首席经济学家孙彬彬指出，4月以来，基金偏好短端普信债，对1年至3年期普信债的净买入规模虽呈现出“持续高位、逐周冲高后小幅回落”的特征，但仍显著高于过去4年同期的平均水平。二永债方面，基金对比价较优的3年至5年期品种同样维持超配，各周增配力度均远大于过去4年均值；对5年期以上的增持力度虽逐渐下降，可各周净买入力度也大于过去4年均值。

　　记者观察到，目前理财、货基正扎堆布局短端品种——1年期以内的短期限品种受到货基、理财、基金集中增持；3年内期限为基金的核心配置期限，净买入规模居各期限首位，这也导致中长端信用债缺乏资金承接，最终促成中长端收益率的“先下后上”。

　　多位受访的业内人士判断，当前债市尚处于“看资金与负债做债”的阶段，资金松、理财申购债基迅猛，会放大债市的做多情绪。不过，也有不少持审慎态度的机构提醒，一旦后续资金面出现实际收紧，叠加理财产品赎回，届时市场波动料会加剧。

　　中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至5月6日收盘，银行间信用债市场收益率小幅波动。举例来看，中债中短期票据收益率曲线（AAA）3M期限稳定在1.43%附近，3年期收益率微升1BP至1.73%，5年期收益率上探1BP至1.89%。中债中短期票据收益率曲线（A）1年期行至6.63%一线。

　　把握结构性机遇

　　“在信用债市场‘资产荒’格局延续的大背景下，各机构的配置逻辑料逐步回归票息与流动性的综合权衡。”前述交易员向记者表示，“结合市场走势与机构行为规律，5月信用债投资需分阶段布局——上旬市场面临利率波动，4年至5年期普通信用债凭借稳健的流动性与票息优势，配置性价比更为突出，是阶段性配置首选；进入5月中下旬，市场情绪逐步企稳后，各机构可积极把握超长二永债的交易机会，博弈长久期品种带来的资本利得，在市场震荡中实现配置收益与交易收益的双重把握。”

　　“后续择券可聚焦3年期以内的中短端品种，适度拉长久期（3年至5年），交易盘对5年期以上的品种应保持观察。”在申万宏源债券首席分析师黄伟平看来，虽然近期信用利差进入低位震荡阶段，但资金面偏松和负债端相对充裕的格局尚未打破，对信用债投资仍可保持相对乐观，关注逢调整配置的机会。

　　具体而言，未来可继续关注3年期以内中短端的票息和套息策略——2年期是当前曲线的凸点，各机构可重点观察2年期左右AA（2）级城投债的下沉机会，以及中高等级私募债与永续普信债品种，同时择机关注3年至5年期信用债的布局机会（后续资金面可能从“极端宽松”逐步回到“中性偏松”状态，这意味着信用债短端继续下行的空间将十分有限，而当前的收益率曲线较年初仍然偏陡，因此可适度拉长久期）；对5年期以上的超长端信用债，保险等配置盘可择机参与，基金等交易盘建议保持观察，可更多关注右侧机会。

　　二永债方面，近期长端止盈调整，但估值性价比仍处于相对低位，建议各机构当前适度降低久期，等待后续更明确的信号，把握3年至5年期信用债的波段交易机会。