面对我国个人养老金账户运行中，包括账户休眠、投资行为错位等问题，不少业内人士对比海外经验后，将目光放到了“买方投顾”这一解题思路上。
买方投顾？其介入边界、落地路径、收费模式等关键问题如何解答？近日，《中国经营报》记者专访全球养老金融专家、法律博士、美国普信集团首任北亚区总经理林羿，深度拆解买方投顾在助推个人养老金高质量运行方面的价值与落地解法。
《中国经营报》：如何看待买方投顾在解决个人养老金运行痛点中的作用？
林羿：买方投顾在助推个人养老金高质量运行方面，是一把重要的“钥匙”，但不是唯一的钥匙，也不是“万能的钥匙”。有必要对其能解决和不能解决的问题作清晰界定。
首先，买方投顾能解决的问题主要有三点：
第一，解决“选择困难”。买方投顾通过专业化的资产配置建议，可将参与者从“面对千款产品无从选择”的困境中解脱出来，代为完成适合其风险偏好和时间周期的配置方案。这是投顾最直接的价值所在。
第二，解决“不敢投”的心理障碍。专业陪伴与透明化的投资理念，通过买方投顾进行传递，可以在相当程度上缓解中产阶层投资者“知道应该投、但不相信自己能投好”的焦虑。美国的相关研究显示，获得专业建议的退休账户持有人，长期坚持投资的比例显著高于无建议者。
第三，解决配置质量偏低的问题。买方投顾以客户长期利益为导向，在收费结构和激励机制上与销售型机构存在根本差异，更有可能向客户推荐与其养老周期匹配的权益类资产配置，改善整体账户的长期收益结构。
其次，买方投顾不能单独解决的问题主要有三点：
第一，不能解决账户“激活率”问题。如果参与者连开户后登录账户的动作都不做，投顾便无从触达。这个问题的解法是默认投资机制，而非买方投顾。
第二，不能解决缴费意愿和规模问题。在没有雇主匹配、税收优惠力度有限的情况下，投顾无法单独提升参与者的缴费积极性。这需要制度层面的激励改革。
第三，不能解决市场系统性风险。投顾可以优化配置，但无法保证账户不经历市场下行。这要求投顾服务必须配套完善的投资者教育和预期管理，否则市场下行时仍将面临大规模赎回和投诉压力。
基于上述分析，我的结论是，买方投顾是打破当前个人养老金运行“堵点”的必要条件，但不是充分条件。它需要与默认投资机制、强化税收激励、雇主端配套以及投资者教育协同推进，才能产生系统性效果。
《中国经营报》：如何构建默认投资与买方投顾的协同服务体系？
林羿：根据境外经验，默认投资与买方投顾的分工并存是成熟市场个人养老金生态系统的标准形态。
在美国401（k）体系中，默认投资与买方投顾的分工已高度明确和成熟。
其中，默认投资方案（通常是目标日期基金）服务于最大多数参与者，以低成本、自动化、标准化为原则，不依赖个人主动决策。
个性化投顾服务（包括托管账户和一对一财务规划）则面向有更复杂需求、更高资产规模或更主动参与意愿的参与者，以按需收费为原则。
对中国而言，引入默认投资机制和引入买方投顾应被视为两个相互补充但逻辑独立的制度模块。
即，默认投资机制是解决“懒得投”和“不会投”问题的“基础设施”，受益群体最广，改善效果最直接。
买方投顾是服务“不敢投”和有个性化需求群体的增值服务，需要更完善的资质认定、收费规范和利益冲突管控机制。
在具体引入两项机制时，监管应避免将二者捆绑或混淆。两条线应该并行推进，互不等待。
此外，站在更宏观的视角，个人养老金当前最核心的制度使命有两层。一是覆盖层面，需尽快将参与人群从精英式的高收入城市群体，扩展至更广泛的中低收入城镇居民和灵活就业人员；二是积累层面，需将已参与者的账户激活升级为真正能够跨越三十年积累、有效对抗通胀的长期权益资产池。
这两个使命，都与引入买方投顾服务和默认投资机制直接相关。
《中国经营报》：买方投顾机制介入个人养老金的合理边界在哪里？
林羿：这是制度设计中最核心的边界问题之一，也是个人养老金系统究竟应引入咨询型买方投顾，还是管理型买方投顾，这一模式之争的实质所在。
具体而言，咨询型投顾主要是提供建议，最终决策权保留给客户。优点是合规风险较低、客户自主性较强。
而管理型投顾（即代客操作）则主要是直接代为执行。优点是彻底解决了投资者“收到建议但仍然不执行”的行为惰性问题。
从美国经验来看，在激活养老金账户方面，最为有效的模式，恰恰是更接近管理型买方投顾模式——无论是目标日期基金的自动再平衡，还是托管账户（Managed Account）的全权代理，都属于广义上的代客操作。这一模式有效的原因在于：在养老投资领域，“知道但不做”比“不知道”更普遍，如果投顾只停留在建议层面，对“懒得投”群体的效果将极为有限。
因此，我个人倾向于认为，从激活账户的实际效果来看，“管理型”模式的潜在价值更大；但从当前个人养老金体系的发展阶段来看，将“咨询型”模式作为逐步引入买方投顾的第一步是务实的选择。两种模式应被设计为同一连续服务谱系上的两个站位，而非相互对立的两种制度选择，并随着监管框架的完善逐步向管理型模式延伸。
《中国经营报》：能否进一步解释你的判断依据以及“两步走”的具体路径？
林羿：综合监管、行业发展情况和投资者保护等要求，当前阶段应以“咨询型”为主，同步推进“管理型”的试点探索。之所以有此判断，基于两个方面原因。
一方面，“咨询型”模式的优势在于合规边界相对清晰，不涉及代客操作的授权与监控问题，适合在正式规则出台前的灰色地带进行市场培育。
从投资者角度，“咨询型”模式保留了最终决策权，有助于在市场信任尚未充分建立的阶段降低抵触情绪。
但另一方面，“咨询型”模式有一个根本性的局限。该模式依赖投资者在接受建议后主动执行，在行为惰性较强的群体中，该模式对账户激活的边际贡献，将显著低于预期。
因此，在稳步推进“咨询型”模式的同时，应当为“管理型”模式设计明确的试点路径，比如选取若干具备投资管理能力和合规体系的机构，在有限的客户群体和产品范围内，先行试点授权委托管理，积累监管经验，为正式规则的出台提供实证支撑。
《中国经营报》：在落地层面，买方投顾收费逻辑与养老金账户低成本运行预期如何平衡？费用该由谁承担？
林羿：这是个人养老金投顾商业模式设计中最棘手的问题之一。
养老金账户的低成本运行原则是有充分依据的——长期复利效应下，1%的年费率差异在三十年周期内可能导致20%至30%的账户终值差距。美国学界对401（k）高费率问题的批评持续多年，最终推动了被动指数基金在退休账户中的主导地位。因此，任何个人养老金投顾收费模式，都必须将费率控制置于核心设计约束之内。
在此前置问题下，“谁来买单”这一问题至关重要。目前有三种可能的路径：
第一，账户持有人付费，以AUM（资产管理规模）比例费或固定年费形式收取。优点是利益对齐，投顾没有推荐高佣金产品的激励；缺点是在账户余额较低的早期阶段，费率压力相对较重，且投资者对直接付费购买建议的文化认同度尚待培育。
第二，金融机构内嵌承担，由产品管理费中划拨，不另向客户收费。优点是减少参与摩擦；缺点是又回到了利益冲突的原点——机构有动机引导客户选择管理费更高的产品，“买方属性”或名存实亡。
第三，政府或雇主端补贴，为特定群体（如低收入参与者）提供基础投顾服务补贴。这是最具公共品属性的路径，但短期内的可行性有限。
我个人倾向于认为，以账户持有人直接付费为主，辅以对低余额账户的费率上限管制和阶梯设计，或是最优解。因为，这一路径一方面可避免“账户越小、费率负担越重”的逆向分配效应，另一方面可推动投顾收费与产品销售收入的彻底切割，为贯彻“买方属性”提供真正的保障。
《中国经营报》：个人养老金相关的买方投顾服务资质应如何认定？现有基金投顾牌照是否可直接适用？
林羿：当前，中国现有个人养老金产品横跨银行（储蓄、理财）、保险（专属商业养老保险）和证券基金（养老目标基金）三个监管领域，分别对应国家金融监督管理总局和中国证监会的不同监管权限。
买方投顾服务若要覆盖全品类产品，必然面临监管协调问题。
现有基金投顾牌照由中国证监会颁发，覆盖基金产品的投资建议，但不能覆盖存款类和保险类产品。若仅在公募基金范围内开展个人养老金投顾，现有牌照框架在技术上可以适用，但这意味着投顾的服务边界将被限制在养老金产品体系的一个子集内，无法为客户提供跨产品大类的综合配置建议——这将显著限制引入买方投顾机制的实际价值。
因此，可由国家金融监督管理总局与中国证监会联合制定个人养老金综合投顾资质标准，允许获得资质的机构为客户提供涵盖存款、保险、基金等全类别产品的统一配置建议，同时明确各类产品的监管权限归属不变。
不过，这需要更宏观的顶层设计和政策协调。
《中国经营报》：除了对政策面的期待，机构作为服务和产品的提供方，可以做哪些先行探索？
林羿：在合规边界内，机构可以进行以下三个方向的探索。
其一，养老账户诊断与陪伴服务。即，以非正式投顾名义，为客户提供账户现状分析、风险评估和产品匹配建议，不收取投顾费，但为未来正式收费服务积累客户关系和服务能力。
其二，养老规划工具的研发与推广。即，通过线上测评、配置模拟和目标进度追踪工具，以技术手段降低投资决策门槛，同时收集客户行为数据，为后续投顾服务的精准匹配提供基础。
其三，内部投研能力与合规体系的提前建设，包括资质人员培养、利益冲突管控机制的设计和内部测试，确保在正式规则出台时具备快速合规落地的能力。
从市场观察来看，招商银行、平安集团、蚂蚁集团旗下的相关业务线在养老账户服务和智能投顾方向均有布局，部分头部基金公司也在直销渠道上探索养老目标基金的配置建议服务。但整体而言，市场仍处于试探性阶段，真正意义上具备完整买方投顾逻辑的服务尚未在个人养老金场景中规模化落地。
