在内蒙古的商业版图里，戴连荣家族掌舵的博源系，是一个很难绕开的名字。从煤化工到酒店、贸易、技术服务等领域，在其官网简介中，博源集团资产总额已超过400亿元。

　　放在资本市场上，A股上市公司博源化工，则是这个“400亿博源系”最直接的观察窗口。

　　5月20日，博源化工又把一张扩张牌摆到了台前。

　　该公司公告称，控股子公司银根矿业旗下银根化工依托阿拉善塔木素天然碱开发利用项目建设的120万吨/年碳回收综合利用小苏打项目、二期40万吨/年小苏打装置，已于近日同步投料试车并产出产品。与此同时，项目二期年产百万吨纯碱生产线已达到设计产能。

　　换句话说，这个曾被博源化工寄予厚望的阿拉善项目，正在从“规划图纸”和“建设进度”走向真实产出。一期已全面达产达标，二期核心生产线此次达到设计产能后，博源化工的新一轮产能故事进入兑现阶段。

　　但资本市场从来不只看故事，也要看账本。2025年，博源化工营收、归母净利润同比双双下滑，其中归母净利润同比下降47.98%。进入2026年一季度，归母净利润出现回暖迹象，而营收还未逆转下滑趋势。

　　新产能落地之后，博源化工真正要回答的问题是，400亿博源系的资源优势，能不能在价格低位和行业扩产周期里，变成上市公司的利润弹性。

　　天然碱项目进入放量窗口

　　从公告看，博源化工此次披露的重点并非单一装置试车，而是阿拉善天然碱项目二期纯碱、小苏打以及碳回收综合利用项目同步进入产能兑现阶段。

　　此前，阿拉善塔木素天然碱开发利用项目一期已形成500万吨/年纯碱产能，叠加二期达产后，该项目规划的780万吨/年纯碱产能框架基本清晰。这意味着公司在纯碱主业上的规模优势进一步强化。

　　同时，此次投料试车的项目还包括120万吨/年碳回收综合利用小苏打项目，以及二期40万吨/年小苏打装置。

　　前者依托已建成的天然碱开发利用项目，回收纯碱生产过程中尾气中的二氧化碳，并利用含碱母液，实现物料循环利用。相比简单扩产，这类项目更容易被市场解读为“低成本+低碳化”的双重增量。

　　值得一提的是，该公司2025年纯碱收入占比达61.79%，小苏打收入占比为12.68%，两大业务合计占营业收入比重较上年进一步提升，收入结构向基础化工原料端持续集中。

　　换言之，上述产能框架一旦完全落地，足以改变其收入结构和成本曲线。但投料试车只是达产前的一个节点。

　　该公司在2026年年初公开表示，从项目投料试车到全面达产达标需要一定时间，具体取决于后续调试和优化进展。

　　因此，新增小苏打产能何时稳定贡献销量、毛利率能否维持优势，仍需后续经营数据验证。

　　量增未抵价跌

　　博源化工此次产能进展之所以受到关注，还有一个重要背景是，该公司刚经历了利润端明显承压。

　　2025年，博源化工实现营业收入120.75亿元，同比下降8.97%；归属于上市公司股东的净利润9.42亿元，同比下降47.98%；扣非归母净利润12.16亿元，同比下降41.33%。经营活动产生的现金流量净额为25.60亿元，同比下降43.20%。

　　这组数据背后的原因是，公司并非没有产能增量，而是产品价格下行对收入和利润形成了更强压制。

　　公司年报数据显示，2025年博源化工纯碱产量711.12万吨、小苏打产量156.36万吨、尿素产量180.30万吨，全年生产各类产品首次突破千万吨级，创历史最高产量纪录。

　　也就是说，主要产品产量端总体保持增长，关键项目前期放量已经体现在经营规模中。

　　但问题出在价格端。华源证券研报数据显示，2025年纯碱、小苏打、尿素市场均价分别为1267.81元/吨、1306.70元/吨、1752.21元/吨，同比分别下降30.68%、21.84%、16.40%。

　　价格下跌直接侵蚀毛利率。2025年该公司主要产品中，纯碱、小苏打、尿素毛利率分别同比下跌14.15个百分点、7.48个百分点、2.36个百分点。

　　此外，2025年四季度公司单季出现亏损，也拉低了全年表现。由此看，2025年博源化工的利润下滑既有行业景气度下行因素，也有阶段性事项影响。

　　这也是理解公司当前处境的关键。产能扩张提升了公司中长期供给能力，但在价格低位周期里，规模并不会自动转化为利润。

　　对周期化工企业而言，低成本产能可以增强抗压能力，却很难完全对冲价格下行趋势。

　　盈利修复已现，后续仍看价格与消化能力

　　进入2026年，博源化工的业绩出现一定修复迹象。

　　2026年一季度，公司实现营业收入27.18亿元，同比下降5.25%；归母净利润约4.2亿元，同比增长23.85%；扣非归母净利润约4.19亿元，同比增长25.29%。

　　这背后体现了在收入仍未恢复增长的情况下，公司利润端已率先改善，可能受成本控制、项目爬坡、产品结构变化及上年同期基数等多重因素影响。

　　不过，单季度利润改善尚不足以确认周期反转。纯碱和小苏打均属于供需和价格波动较明显的化工品。若后续纯碱、小苏打价格继续处于低位，新增产能释放可能首先体现为销量和市场份额提升，而不是利润率快速回升。

　　从积极一面看，随着设计产能逐步释放，该公司纯碱主业的规模优势进一步扩大，这也为小苏打业务打开新的产量空间。这同时意味着，新增产能有望逐步进入报表。

　　但从谨慎角度看，市场真正关注的不是“能产多少”，而是“能以什么价格卖出去、以什么成本稳定生产”。

　　新增产能释放后，该公司还需要面对产品消化、库存管理、现金流回款和行业竞争等现实变量。尤其是在行业供给扩张背景下，龙头企业的成本优势能否转化为利润优势，还要取决于需求端是否同步改善。

　　因此，对博源化工而言，此次公告释放了较明确的成长信号，却还不能简单等同于业绩拐点。百万吨项目逐步达产让公司具备更强的产能和成本基础，2026年一季度利润修复也提供了初步验证。

　　接下来，纯碱、小苏打价格走势，新装置达产节奏以及新增产能消化能力，将决定这轮扩张最终能在利润表上释放多大弹性。