北京时间5月21日，埃隆·马斯克旗下的SpaceX递交招股书，披露了这家将火箭、卫星与AI“三合一”的超级公司的财务数据。
2025年，SpaceX营收186.74亿美元，但录得49.4亿美元的净亏损，营业利润也同样惨淡，亏损25.89亿美元。然而，调整后EBITDA（税息折旧及摊销前利润）却是65.84亿美元，在这背后，是星链业务与xAI业务在商业层面的“冰火两重天”，这也成了SpaceX的核心矛盾。
本次SpaceX上市的目标估值为1.75万亿美元至2万亿美元区间。值得注意的是，如果IPO估值达到2万亿美元上限，马斯克的个人净资产将突破1万亿美元，从而成为人类历史上首位万亿美元富翁。
星链赚钱不及AI亏损，火箭成配角
为了上市，马斯克将火箭发射、星链业务与xAI打包到一起，装入SpaceX，这也导致这家公司的招股书中出现了一张显得很“撕裂”的财务报表。
新京报贝壳财经记者注意到，星链（SpaceX将其归类为“连接板块”）成为SpaceX的“摇钱树”。2025年全年，星链营收113.87亿美元，同比增长49.8%。营业利润44.23亿美元，同比增长120.4%。EBITDA更是高达71.68亿美元，同比增长86.2%。这是一台妥妥的现金奶牛，利润率高达38.8%。这些数字支撑起了星链的护城河，也让它成为SpaceX帝国最稳固的基石。
然而，与此同时，xAI却在以惊人的速度燃烧着现金。2025年，AI板块营收32.01亿美元，营业亏损却高达63.55亿美元。这意味着，xAI每收入1美元，就要亏损近2美元，烧钱速度远超造血能力。
2025年全年，SpaceX资本开支207.37亿美元，其中AI板块高达127.27亿美元，占比61%。这意味着SpaceX不仅用星链的利润填补AI的日常运营窟窿，还在持续为AI的未来能力投入巨资建造算力基础设施。
将时间线拉近到2026年第一季度，这个趋势更加明显。Q1合并营收46.94亿美元，营业亏损19.43亿美元。其中，星链营收32.57亿美元，营业利润11.88亿美元，而AI板块营收8.18亿美元，营业亏损24.69亿美元——AI产生的亏损超过了星链盈利的两倍还多。
从财务数据来看，SpaceX的火箭发射业务（SpaceX将其归类为“太空板块”）处境也略显尴尬。2025年全年，太空板块营收40.86亿美元，营业亏损6.57亿美元，研发投入却高达30.04亿美元，占收入的73.5%。这等于说，SpaceX每赚1元钱的火箭收入，就要投入近0.74元研发。火箭不再是主角，而是成了这场大戏的背景板。这也反映出SpaceX选择将大量火箭收入再投资，以保持发射市场的垄断地位。
不过，SpaceX也给出了将火箭、星链与AI打包到一起“联动”的理由——太空算力。
该公司计划最早于2028年在轨道部署AI计算卫星，已向FCC申请发射最多100万颗卫星。这个数字听起来像是天方夜谭，但如果考虑到SpaceX的发射能力——星舰已完成11次试飞，预计2026年下半年开始轨道载荷交付——这个野心并非完全不可想象。
从本质上说，SpaceX正在用星链的稳定现金流，为xAI的AI野心持续输血。至于火箭和星舰，它们是这个帝国的基础设施，是连接现在与未来的桥梁——但不是这场游戏的主角。
这场游戏的真正赌注，是AI。
马斯克冲击地球首位“万亿美元”富翁
SpaceX的目标估值为1.75万亿美元至2万亿美元区间，计划融资750亿美元。这个数字是沙特阿美2019年IPO募资294亿美元的2.55倍，放眼全球IPO史，无出其右者。而一旦估值触及2万亿上限，马斯克手持的SpaceX股份叠加特斯拉等资产，个人净资产将突破1万亿美元——人类历史上，还从未出现过万亿美元富翁。
然而，这个估值对应的基本面，却让人难以恭维。SpaceX 2025年营收186.74亿美元，不到Meta同期营收2000亿美元的1/10。对此，纽约大学斯特恩商学院教授、被誉为“估值大师”的阿斯沃斯·达摩达兰对SpaceX给出了低于市场预期的1.22万亿美元估值，他公开表示，虽然SpaceX拥有极深的护城河，但估值里包含巨大的“马斯克溢价”，即高度依赖马斯克，因此包含极高的不确定性。
“马斯克溢价”的来源包括SpaceX独一无二的稀缺性。它是全球发射市场的垄断者，也是卫星互联网的领跑者。猎鹰9号火箭的可重复使用技术，已经将发射成本压缩到传统火箭的零头；星链也正在重新定义全球互联，这些护城河，是SpaceX高估值最坚实的支撑。
从历史上看，马斯克的传奇经历也为这一溢价进行了背书：特斯拉从破产边缘到市值万亿，SpaceX从不被看好到垄断发射市场，每一次，马斯克都用结果回应了质疑。
贝壳财经记者注意到，市场还在押注马斯克能否同时兑现以下承诺：星舰实现商业化运营、全球卫星直连成为现实、轨道AI算力部署落地、火星殖民迈出第一步。这些目标中的任何一个，对于普通公司来说都是不可能完成的任务。但这是马斯克——一个把移民火星写进薪酬方案的男人。
例如，根据SpaceX披露的激励方案，若SpaceX的市值突破7.5万亿美元——这一数字将超越目前地球上的任何一家公司，马斯克将获赠10亿股限制性股票，但条件是在火星建立至少100万常住人口永久殖民地。
某种程度上，这更像是一份对赌协议：股东出钱，马斯克承诺一个火星梦。但这一次，赌注更大，故事更远，故事兑现的时间线也更长。
从这一点来看，投资者买的不是股票，更像是一张“星舰船票”，目的地是火星，票价1.75万亿美元，船长是马斯克。
