红杉中国是溜溜梅A轮股东，原本是第三大股东，持股13.99%，2024年6月，红杉中国退出溜溜梅，溜溜梅以减资方式赎回红杉中国持有的股权。

　　来源：新财富杂志综合自深圳商报、凤凰WEEKLY财经、新浪财经等

　　“没事儿就吃溜溜梅。”杨幂的一句广告语曾让溜溜梅家喻户晓。

　　近日，溜溜梅股份有限公司（简称“溜溜梅股份”）递表港交所，值得一提的是，这是溜溜梅在港交所的第三次递表（此前两次分别为2025年4月、2025年10月），如果算上2019年冲刺A股的经历，这已经是它七年内的第四次IPO闯关。

01

年营收17亿，利润1.8亿

　　招股书显示，溜溜梅股份是一家专注于青梅产品的果类零食公司，打造了多元化的青梅产品矩阵。自2001年推出经典品牌“溜溜梅”以来，公司致力于深耕青梅产品行业技术，挖掘青梅酸味的美食潜力。

　　根据弗若斯特沙利文的资料，于2024年，溜溜梅股份在中国果类零食行业的零售额排名第一，市场份额达4.9%。于2024年，公司在中国天然成分果冻行业（按零售额计）排名第一，市场份额为45.7%。

　　近年来公司业绩持续增长，2023年、2024年及2025年（以下称“报告期”），溜溜梅股份总收入分别为13.22亿元、16.16亿元及17.11亿元；录得净利润分别为0.99亿元、1.48亿元及1.82亿元。

　　不过，期内公司毛利率持续下滑，各期分别为40.1%、36.0%、35.6%。溜溜梅股份表示，公司产品的毛利率变动主要受主要原材料价格波动，及公司为提高在更广泛的零食行业的市场渗透率而作出的策略性定价决策所影响。

　　费用方面，溜溜梅股份营销开支一直居高不下。数据显示，报告期各期，公司的销售及经销开支分别为3.09亿元、3.10亿元及2.72亿元，分别占公司各年总收入的23.4%、19.2%及15.9%。

　　值得注意的是，上述费用在报告期各期均超过同期净利润。

　　根据招股书，溜溜梅股份于2019年6月17日提交了股份在深圳证券交易所创业板上市的申请。

　　当时公司聘请了一名品牌顾问以支持全面的重新定位，进行市场调查，并在主要城市开展了全国性的营销活动。战略升级导致收入暂时下降以及营销及推广开支大幅增加，净利润预期将大幅减少，且无法满足A股上市申请的实质性财务要求。因此，经与当时的保荐人讨论后，溜溜梅股份于2019年12月8日撤回了A股上市申请。

　　溜溜梅股份表示，在公司撤回申请之前，A股上市申请未有遭中国证监会退回或拒绝，仍然有效。在A股上市申请过程中，除上文披露的原因外，公司并无遇到任何重大困难或法律障碍，并因此令其撤销A股上市申请。

02

客户集中度三年飙升210%

　　或为冲击IPO，溜溜梅股份在2023年至2025年营收复合增长率达14.6%，深入分析其收入结构可发现，其增长显著依赖渠道。

　　最引人注目的是零食专卖店渠道的爆发式增长，收入从2023年的1.34亿元飙升至2024年的5.51亿元，同比激增311.7%，2025年进一步增至6.48亿元，占总收入比例从10.1%跃升至38.0%。

　　与此同时，传统经销渠道收入持续萎缩，从2023年的8.82亿元降至2025年的5.31亿元，占比从66.7%锐减至31.0%。

　　同时，溜溜梅股份客户集中度持续攀升。招股书显示，其来自前五大客户的收入占比从2023年的14.2%急剧上升至2025年的45.8%，三年间增幅高达210%。其中，最大单一客户贡献收入比例从3.4%增至16.4%，增长近4倍。

　　从分散经销商转向集中大客户，反映出溜溜梅股份对渠道端的影响力在下降。

　　招股书显示，其应收账款周转天数从23.4天延长至42.7天；贸易应收款项及应收票据从2023年的8053万元增至2025年的2.21亿元，增幅达174.4%；账龄分析显示，2025年3-6个月账龄的应收款项达3232万元，较2024年的436万元激增641%。

　　存货周转天数也从2024年的167.7天延长至2025年的198.2天，较行业平均120天的水平高出65%。

　　这也造成溜溜梅股份的现金流状况持续恶化。招股书显示，经营活动现金流净额从2023年的1.27亿元降至2025年的0.74亿元，降幅达41.7%；期末现金及现金等价物更是从2024年的0.78亿元锐减至2025年的0.34亿元，近乎腰斩，降幅达56.4%。

　　有观点认为，溜溜梅股份短期最大风险是现金流与偿债压力，中期是成本上涨、渠道恶化、存货积压，长期是技术依赖、行业内卷、爆款依赖。

03

红杉清仓离场，

突击分红大股东拿走超5000万

　　1999年，创始人杨帆在安徽芜湖成立安徽溜溜，2001年注册“溜溜梅”商标，从一款话梅产品起步，逐步将品牌打造为青梅品类的代名词。

　　2015年，公司引进战略投资者。当年6月，红杉资本以1.35亿元在A轮融资中认购公司约15%股权，成为仅次于创始人夫妇的第二大股东，这也是溜溜梅历史上最重要的一轮外部融资。

　　然而，红杉资本的这笔投资最终未能等到IPO的果实。招股书披露，根据投资协议，若公司未能在2020年6月前提交上市申请，北京红杉有权要求公司回购股份。随后回购期限被延长至2023年12月，但由于基金存续期于2025年9月届满无法再延期，最终公司在2024年6月与北京红杉签订股份回购协议，以约2.61亿元回购了其持有的全部股份。

　　一位机构人士表示，红杉资本在持股近十年后获得约1.26亿元的投资收益，平均年化回报率并不算高，考虑到资金锁定期长、流动性差，属于是一笔性价比较差的投资。

　　事实上，溜溜梅的上市之路颇为曲折。公司曾于2019年6月向深交所创业板提交上市申请，但当年12月便主动撤回。招股书披露，撤回的主要原因是公司当时启动了品牌战略升级，大幅增加营销推广开支，同时停售非核心干果产品、精简经销商网络，导致收入短期下降、净利润预期减少，无法满足A股上市财务要求。2025年，溜溜梅又曾分别在4月和10月两次在港交所递交招股书，不过均以失效中止。

　　在股权结构上，创始人杨帆及配偶李慧敏通过直接和间接持股牢牢把控公司。其中，杨帆个人直接持股37.97%，李慧敏个人直接持股4.37%，二人100%控股的聚润投资持股36.53%。仅这三项相加，杨帆与李慧敏夫妇的合计持股比例已达到78.87%。若再计入通过凯旋之星等平台的间接持股，两人实际控制比例超过80%。

　　值得注意的是，在这样的高度控盘下，公司在此次递交招股书前进行了一笔突击分红。招股书披露，2026年5月10日，公司向股东宣派股息约6734.7万元，并于5月12日悉数派付。按照上述持股比例计算，杨帆及李慧敏夫妇可以从这笔分红中获得近5400万元。

　　但从招股书资料可以看到，溜溜梅的现金流状况略显紧张，分红金额却远超期末账面现金。截至2025年末，公司现金及现金等价物为3390万元，较2024年末的7805万元减少56.6%，计息银行借款为4.75亿元，较2024年末的3.21亿元增长48%。

　　前述机构人士表示，在港交所递表前突击分红的现象并不少见。尤其是控股人股权集中度极高的情况下，往往被视为上市前大股东变现的手段。这种做法客观上等于将资金压力更多留给公司和未来股东，或会进一步削弱公司流动性。

　　根据招股书，公司拟将募资净额用于未来三年扩大产能、提升品牌知名度及拓展销售网络、招聘研发人员及推进研发计划，以及补充营运资金。公司计划在福建新建梅产品生产设施、扩建安徽梅冻工厂、建立新仓库及物流设施，以及新建产品配料生产工厂。而溜溜梅能否在港股市场讲好“青梅故事”，摆脱增长放缓和现金流压力，尚待市场检验。