近日，北京燕文物流股份有限公司（以下简称“燕文物流”）正式向港交所主板递交上市申请，独家保荐人为申万宏源香港。这家2023年初A股上会前夜紧急撤回申报材料的跨境电商物流“行业第二”，在时隔三年后，决定转向港股市场。然而，该公司仍面临收入规模波动、盈利承压、客户分散等多重考验。2024年营收暴跌38.6%，净利率长期不足2%、盈利能力羸弱等问题，也给此次IPO之旅带来诸多不确定性。

　　从A股撤单到转战港股

　　招股书显示，燕文物流是中国领先的第三方B2C跨境电商物流服务提供商。根据弗若斯特沙利文的资料，按2025年跨境电商快递服务所得收入计，燕文物流在中国第三方B2C跨境电商物流服务提供商中排名第二，市场份额为1.8%，按2025年运往美国的包裹量计，公司在中国第三方B2C跨境电商物流服务提供商中亦排名第二，市场份额达1.4%。不过，行业前五大企业合计市场份额仅8.1%，市场呈现高度分散态势。燕文物流1.8%的市场份额虽然领先于第三名的1.3%，但与行业龙头3.4%的市场份额相比，差距依然明显。

　　纵观燕文物流的上市之路，可谓“一波三折”。公开资料显示，2020年9月，燕文物流与中信证券签署上市辅导协议，拟赴深交所创业板上市。2021年7月招股书披露时，上市板块调整为深交所主板。2023年1月17日，燕文物流在原定上会的前一天，向证监会申请撤回深交所主板IPO申报材料，其发行审核流程随即终止。

　　对于这一反常操作，公司在港股招股书中解释称，2023年1月17日，创始人周文兴等人为安排家族资产订立协议，拟将其部分持股无偿转让给姐姐周文灵，以便利周文兴父母的养老安排。由于该协议于A股上市申请过程中订立，且考虑到燕文物流的潜在股权变动，公司于是主动撤回A股上市申请。

　　三年后，燕文物流携一份业绩先降后升的答卷开启了港股IPO进程，这家成立28年的跨境物流公司，正试图为自己讲述一个“阵痛之后、重塑增长”的新故事。

　　薄利格局下业绩震荡

　　2023年至2025年，燕文物流分别实现收入94.83亿元、58.27亿元、66.87亿元。2024年收入同比暴跌38.6%，2025年虽同比上升14.8%，但规模仍远未恢复至2023年的水平。2023年至2025年，公司净利润分别为5812万元、4967万元、1.06亿元，2025年净利润同比激增114.1%，但这是建立在2024年利润不足5000万元的低基数之上。

　　除了业绩波动，净利率也同样值得关注。2023年至2025年，公司净利率分别为0.6%、0.8%、1.6%，远不及同期快递行业龙头的净利率水平。此外，公司整体毛利率由2023年的3.6%提升至2024年的6.5%，并于2025年进一步升至6.9%。业内人士分析认为，跨境物流是一个典型的“薄利多销”行业，毛利率提升几个百分点，便足以扭转盈利曲线的走向。而利润的双向弹性同样不容忽视，若毛利率因外部冲击而反转，利润亦可能迅速缩水。

　　客户多元化后面临新难题

　　近年来，该公司的收入结构发生显著变化。招股书显示，按客户类型划分，2023年至2025年，来自跨境电商第三方平台的收入分别为59.98亿元、16.85亿元、8.63亿元，占同年总收入的比例已从63.3%骤降至12.9%。其中，最大客户贡献的收入从2023年的49.24亿元锐减至2025年的5.58亿元，占比从51.9%降至8.4%。

　　受此影响，前五大客户贡献的收入占比大幅下降至2025年的18.0%，来自大客户的收入骤降倒逼公司加速客户结构多元化。目前，公司服务覆盖的客户数量已超过3万家，包括全球速卖通、亚马逊、Wish、ebay等平台及大量独立商户。

　　客户越分散，公司的抗风险能力越强。但是，3万多家客户能否保持黏性、创造稳定利润、支撑公司业绩增长，仍有待经营数据的验证。

　　而在收入结构调整背景下，公司的“最后一公里”派送业务成为关键。为破解美国尾程派送的结构性缺口问题，燕文物流于2024年3月启动“最后一公里”派送服务。招股书显示，这一服务的收入从2024年的0.91亿元激增至2025年的3.87亿元，同比增幅高达322%，收入占比从1.6%跃升至5.8%。

　　然而，值得注意的是，该项高速增长的业务仍处于亏损状态。公司在招股书中坦言，美国本土业务在新业务投产初期尚未实现盈亏平衡。在持续投入基础设施、扩建分拣网络的背景下，亏损期将持续多久、何时实现正向现金流，仍然是悬而未决的问题。