作为国产PD-1“四小龙”成员，君实生物旗下核心产品特瑞普利单抗（商品名：拓益）是国内首批实现商业化的PD-1单抗，在国内拿下12项适应症，依托海外授权落地中美欧等四十多个国家和地区，商业化版图持续铺开。
可产品销路稳步拓宽的背后，公司始终没能跳出亏损困局，自2018年在香港上市以来累计亏损超百亿元。2025年行业格局生变，昔日“四小龙”里除了行业一哥恒瑞医药常年盈利，百济神州、信达生物相继扭亏上岸，唯独君实生物依旧续亏，全年亏损8.75亿元，2026年一季度再亏2056万元。
年报披露过后，上交所火速下发问询函，24.5亿元重金打造苏州非营利肿瘤医院、42.15%销售费率两大事项被重点追问，也迅速成为资本市场关注的焦点。
直击痛点
在本次上交所问询中，在建工程板块成为重要关注点。截至2025年末，君实生物在建工程账面价值25.72亿元，较2024年末净增加约7.13亿元，同比增幅38.37%，在总资产中占比达到20.77%，苏州君奥肿瘤医院是其中体量最大的项目，整体规划总投资额为24.5亿元，年内新增投入3.12亿元。上交所关注的是，在公司资金缺口较大、资产负债率较高的情况下，持续开展大额固定资产投资的必要性与合理性，要求公司说明此类投资是否与公司生产经营实际需求相匹配。
据君实生物披露，苏州君奥肿瘤医院定位为非营利性三级甲等研究型肿瘤专科医院，规划床位700张，一期先行建设400张床位，计划2026年底竣工，2027年正式投入运营，项目整体测算投资回收期约15年。从产业逻辑来看，自建肿瘤医院是公司完善医药研产销全链条的关键布局，建成后可搭建合规GCP临床试验平台，承接自研PD-1、双抗、ADC等在研品种临床试验，有效降低对外CRO临床外包成本，同时依托院内真实世界数据助力新药适应症拓展，还可联动南京大学医学院落地产学研合作。
但是市场对医院是否会拖累上市公司业绩颇为担心。当前国内民营医疗行业盈利环境严峻。据行业统计数据，国内超六成民营医院常年处于亏损状态，2025年以来，已有超过4000家民营医院注销或停业，也就是平均每天都有七到十家医院消失。多地接连出现大型民营肿瘤医院破产、低价转让案例。例如投资30亿元的重庆全域肿瘤医院开业两年多便资不抵债进入清算，永和智控旗下多家肿瘤医院连年亏损后低价挂牌处置。和君咨询医药医疗事业部高级咨询师史天一向《华夏时报》记者指出，普通民营肿瘤专科医院，行业普遍3—5年实现月度营收平衡。区位优越、医保资质齐全、放疗配套完善的县域院，运营顺畅可缩至1.5—3年。地处一线、设备重投入、缺专家客源的，大多要4—6年，不少经营不善项目长期亏损无法盈亏持平。投资规模、患者信任度、人才队伍和专业运营能力是影响回收周期的关键因素。
而君奥肿瘤医院测算回本周期拉长至15年，特别是开业初期折旧、医护薪酬、大型医疗设备维保等刚性支出将持续产生亏损，短期势必吞噬现金流。
对于医院亏损是否会拖累上市公司业绩，君实生物董秘办向《华夏时报》记者回应称，相关医院纳入上市公司合并报表核算，如若医院出现经营亏损，会对上市公司业绩产生影响。不过君实生物方面也强调差异化优势，区别于普通营利性民营医院单纯依靠诊疗收费，君奥项目以临床科研为核心，GCP项目收费、转化医学合作是重要营收补充，能够对冲常规诊疗亏损。
销售费用率是本轮问询的重中之重。2025年君实生物实现营收24.98亿元，全年销售费用10.53亿元，销售费用率42.15%。监管要求公司结合产品上市周期、入院布局、合作模式说明费率合理性。君实生物选取多家A股创新药企年报数据横向对比，迪哲医药、泽璟制药、神州细胞、康方生物、信达生物同期销售费率分别达到71.25%、57.42%、54.04%、46.99%，43.81%。从君实生物的销售费用构成来看，销售开支主要包含销售人员薪酬、学术推广服务费，前五名付款主体分别为学术推广机构、平台服务商以及合作药企迈威生物。值得注意的是，核心产品拓益2025年的销售额同比增加37.72%，低于42.15%的销售费率。业内普遍认为，此次君实生物被问询销售费率，也是2026年医药行业强监管常态化的必然表现。
持续亏损
作为最早商业化PD-1产品的创新药企业之一，拓益仍然是君实生物的核心收入支柱。2025年公司全年营业收入24.98亿元，同比大涨28.23%，抗肿瘤产品实现21.40亿元收入，其中拓益的销售额为20.68亿元，占总营收的83%，2024年、2025年拓益的销售增长率分别为66.42%、37.72%，涨速明显放缓。
2025年公司依旧延续持续亏损态势，2025年公司亏损8.75亿元，而自2018年公司在香港上市以来，亏损额已超过百亿元。
马来西亚思特雅大学（UCSI）商学院营销学教授欧程曦向《华夏时报》记者指出，君实生物持续亏损，核心原因有三：其一，研发投入高，2025年研发投入达13.42亿元；其二，销售费用率较高，达42.15%，每100元收入中约42元用于销售，但销售渠道渗透深度不足；其三，自成立以来累计亏损超百亿元，且连续9年经营现金流为负，财务状况紧张掣肘发展。尽管2025年营收同比增长28.23%，但高成本结构使亏损持续。
业绩承压之下，君实生物A+H股价也历经大幅缩水。2020年A股上市初期，君实生物股价触及220.4元，而当前股价已经回落至30元左右，市值蒸发超千亿元，就在披露问询函至今，股价跌幅已经超20%。港股方面，君实生物自2021年最高价97.15元/股回落至18元附近，进入2026年，君实生物股价一度凭借临床利好阶段性冲高至30.08港元，随着年报问询落地、医院投资与连年亏损的利空发酵，股价半月回撤超30%。
从市场定价逻辑来看，资金风向已经发生明显转变，过往单纯靠管线概念炒作的时代落幕，投资者愈发聚焦产品落地实效与盈利能力。而从政策面看，君实生物此次被问询，并非单一企业风险事件，而是2026年医药行业强监管常态化的必然缩影。对于君实生物而言，只有业绩兑现，君实生物才有望跟上昔日PD-1同行的扭亏步伐，摆脱亏损泥沼。
