6月10日，港股大模型“AI双雄”智谱和MiniMax延续昨日的跌幅，股价继续下探。截至下午14:00，智谱（02513.HK）下跌超8%，报1043港元/股，总市值4650亿港元；MiniMax（00100.HK）下跌约6%至436.2港元/股，总市值1368亿港元。

　　6月以来，智谱已下跌近35%，而MiniMax股价接近腰斩，跌去约49%。上月底，智谱盘中曾触及1993港元/股的历史高点，而三个月前，MiniMax一度触及1330港元/股的高点，市值冲破3800亿港元。

　　两家公司的股价都经历了冲高后的持续走低，一个共同的挑战在于，7月解禁期大考临近。按照港股市场规则，基石投资者所持股份设有6个月锁定期，对于今年1月集中登陆资本市场的智谱和MiniMax而言，7月就是IPO后的首个解禁窗口期。

　　据汇丰估算，目前MiniMax仅约5%的总股本可自由流通，而约65%的股份将于7月进入市场，智谱约6%的股份将于7月解禁，另有约40%将于明年1月底解禁。

　　中金则分析，MiniMax将于7月9日迎来大规模解禁，解禁股份占港股股本比例较高，约63%，其中财务型投资者持有占比在1/3以上；而智谱7月8日解禁占比约11.6%，其中持仓占比最高的解禁主体为具有国资背景的基石投资者。业内认为，财务投资者退出动力较强、约束小，这意味着解禁后存在一定的抛售压力。

　　华泰证券研报指出，一方面解禁本身可能对个股造成负面影响，但另一方面解禁也会导致MiniMax和智谱在恒科的权重逐渐上升，带来被动资金流入。6月8日，智谱和MiniMax已正式纳入香港恒生科技指数，这是两家公司自1月上市以来首次进入主流指数体系。

　　除了港股，近期两家公司也双双宣布冲刺A股“登科”。

　　6月1日晚，智谱发布公告称，公司建议向相关监管机构申请配发及发行A股，并向上海证券交易所申请该等A股在科创板上市及准予交易。5月31日，MiniMax在港交所公告称，持续评估资本市场，包括对在科创板上市进行评估，公司已聘请专业顾问就符合在科创板上市条件提供咨询，并签订辅导协议。

　　若未来A股上市成功，两家公司都将完成“A+H”双平台布局，从不同的市场中拿到更多的资源，为昂贵的算力竞赛和研发投入备足弹药。

　　从股价上来看，即便在近期有大幅下跌，两家公司较发行价仍有不少上涨。智谱上市发行价为116.2港元，至今涨幅仍超过8倍；MiniMax最新股价较165港元的发行价涨幅仍有1.5倍。

　　从财务数据来看，两家公司都处于持续亏损状态，但营收在快速增长。

　　2025年财报显示，智谱全年的总收入为7.24亿元，同比增长131.9%；年内亏损47.18亿元，同比扩大59.5%；经调整净亏损31.82亿元，同比扩大29.1%。核心的MaaS平台（模型即服务）ARR（年度经常性收入）约为17亿元，在12个月内提升60倍。

　　今年3月MiniMax发布的财报数据显示，2025年MiniMax营收约7904万美元，同比增长159%；年内亏损同比增加302%至18.7亿美元，其中金融负债公允价值亏损近16亿美元，经调整净亏损为2.5亿美元。公司业绩会披露，2026年2月ARR已超1.5亿美元。

　　这是一幅典型的早期高增长科技企业画像：用亏损换规模，用时间换空间。针对大模型初创公司估值较高的问题，瑞银证券中国互联网行业分析师熊玮此前认为，模型公司的收入体量增长较快，飞速的商业化进展带来的巨大收入会帮助消化估值的实际水平。大模型公司也有资本市场的溢价，当前全球可投的模型厂商标的稀缺，存在稀缺性溢价。

　　不过，资本市场的耐心并非无限，解禁期将近，两家公司的估值或许将先面临一轮严峻考验。对于智谱和MiniMax而言，真正的成人礼或许不是1月上市那一刻，而是热潮褪去、解禁开启之后，能否用持续进化的技术实力、商业闭环和经得起考验的财务报表，向市场证明自己。