中国锂电产业链的资本浪潮仍在持续。

　　继A股和瑞士上市后，近期全球第二大锂离子电池隔膜制造商星源材质通过港交所聆讯，迈出了“三地上市”的关键一步。

　　近500页的招股书既展现了这家逾20年历史的老牌企业在行业风口中规模扩张的强劲势头，也暴露了公司在价格战下面临的盈利困境与财务压力。

　　利润遭“膝盖斩”

　　星源材质的招股书呈现出一个尴尬的矛盾：一方面，公司受益于全球新能源汽车和储能市场的增长，规模持续扩大；另一方面，激烈的市场竞争正在急剧侵蚀利润空间。

　　从2023年到2025年，星源材质的收益从29.8亿元增长至40.8亿元，复合年增长率为16.9%。而同期年内利润却从5.94亿元骤降至1.43亿元，降幅超过75%。更令人担忧的是，2025年的净利润率已跌至3.5%，而2023年这一数字还为19.9%。

　　价格战是核心“元凶”。招股书显示，公司利润暴跌的直接原因是产品平均售价（ASP）的持续下滑。招股书称，由于国内供需失衡导致市场竞争加剧，公司整体毛利率从2023年的43.3%断崖式下跌至2025年的21.7%。其中，核心产品涂覆隔膜的平均售价从每平方米2.06元降至1.18元，干法隔膜毛利率更是从35.1%萎缩至6.3%。

　　公司毛利率下滑。招股书截图

　　不仅如此，扩张的“双刃剑”效应也开始显现。公司过去3年进行了大规模的产能扩张，也直接反映在财务数据上：尽管2025年经营活动现金流净额仍达7.53亿元，但投资活动现金流净流出高达32.7亿元，主要用于建设佛山、马来西亚及美国的生产基地。为支撑扩张，公司借款总额从2023年的60.1亿元激增至2025年的121.1亿元，导致资产负债率从44.5%攀升至59.1%。一个值得警惕的信号是，截至2025年底，星源材质出现了14.35亿元的流动负债净额。

　　创始人的“瑕疵”

　　星源材质的业务核心是锂电池隔膜，这个被誉为电池“第三电极”的组件直接决定了电池的安全性、能量密度和成本。公司业务分为三大板块：干法隔膜、湿法隔膜和在基膜上进一步加工的涂覆隔膜。

　　公司的产品结构目前正在转变，涂覆隔膜凭借更高的安全性和性能，已成为公司收入支柱，收入占比从2023年的61.6%提升至2025年的74.0%。与此同时，技术门槛相对较低的干法隔膜业务则在收缩，收入占比从22.7%降至11.4%。在下游客户对电池性能要求日益严苛的背景下，星源材质正主动或被动地向高附加值产品转型。

　　公司掌舵人是现年58岁的陈秀峰，他于1988年毕业于华中科技大学电力工程专业，2003年创立公司之前曾从事进出口贸易和金融信贷工作。

　　招股书特别强调，陈秀峰带领公司成为中国首家掌握锂离子电池隔膜干法单向拉伸技术的企业，打破了海外垄断。

　　然而，这位技术型创始人的履历中也存在监管合规的“阴影”。招股书坦承，陈秀峰在任期间，因延迟申报股份质押、未及时披露关联方交易及控股股东股权变动等原因，多次收到深圳证券交易所及中国证监会的监管警告。

　　“内卷”与出海

　　根据弗若斯特沙利文的报告，按出货量计算，星源材质已连续6年稳居全球第二，2025年市场份额为11.6%。但在这一光环背后，是行业正经历的残酷洗牌与格局重塑。

　　招股书显示，过去3年中国电池隔膜行业经历了疯狂的产能扩张，复合年增长率高达63.8%，远超需求增速，导致全行业陷入“增产不增利”的困境；而隔膜平均售价则从2021年的每平方米1.96元暴跌至2025年的0.72元。星源材质的毛利率走势正是这场“内卷”的缩影，公司竞争对手包括恩捷股份、中材科技等已在A股上市的行业巨头及众多新兴企业，竞争格局高度集中且白热化。

　　面对国内市场的“红海”，星源材质将增长押注在海外。招股书指出，海外市场隔膜售价显著高于中国，且客户认证壁垒高、黏性强。目前公司正在瑞典、马来西亚和美国建设海外生产基地，计划于2026年底至2027年上半年陆续投产。

　　这一出海战略的逻辑在于通过贴近海外电池客户实现本地化供应，既可享受更高的利润率，也能规避潜在的贸易壁垒。2025年，公司海外收入已回升至5.68亿元，同比增长41.7%，毛利率虽受定价策略影响有所下滑，但仍维持在31.6%，高于国内的20.1%。

　　星源材质的港股上市之旅，正值全球锂电行业从野蛮生长转向高质量发展、从产能竞赛转向技术突围的关键节点。在国内市场经历的利润阵痛中，公司不得不进行一场高风险、高投入的全球化“豪赌”。