北京证券交易所近日向锐牛股份有限公司（以下简称“锐牛股份”）及其保荐机构光大证券发出了第二轮审核问询函，针对公司IPO申请文件及首轮回复中的多项核心问题展开深入追问。问询函显示，锐牛股份经销模式下存在超千家经销商近半数为非法人主体、经销商终端销售真实性存疑、期末库存高企等问题；一系列疑问直指公司经销业务真实性、财务内控有效性及募投项目合理性，锐牛股份的IPO之路再添变数。

　　一、经销模式内控有效性被质疑，千家经销商中近半为非法人主体

　　问询函首先聚焦锐牛股份高度依赖经销模式的销售体系。报告期各期，公司销售收入金额分别为11,761.94万元、12,673.21万元和12,511.93万元，占主营业务收入比重分别为50.05%、41.38%和38.42%。尽管占比有所下降，但经销商数量超过1,000家，其中非法人经销商客户经销收入占比高达50%左右。

　　监管机构要求发行人详细说明经销业务各环节的内控制度执行情况，包括合同签订、订单处理、产品出库、物流发货、验收确认、结算回款及退换货等全流程，并特别关注是否建立了有效的信息系统。针对数量庞大的非法人经销商，问询函追问公司是否建立了专门的管理制度与内控措施，并要求按结算方式（银行转账、支付宝、微信等）和下单方式（合同、电话、微信等）分类披露各期销售金额、数量及变化原因。

　　此外，报告期各期发行人经销商第三方回款占经销收入比例分别为20.05%、14.17%和3.12%，主要系规模较小的个体工商户、法人客户及自然人客户通过关联方回款。监管要求说明第三方回款涉及的具体客户数量、金额及确认代付方身份的方式，尤其是通过亲属、员工或终端客户回款的情况下，是否均取得了委托代付协议等可验证的外部证据。

　　问询函还特别关注发行人是否存在未开票确认收入、个人卡收支、关键凭证缺失等财务内控不规范情形，要求披露相关金额、占比及整改措施。

　　二、经销商终端销售真实性存疑，第一大客户期末库存占比超八成

　　问询函对经销商终端销售真实性的关注尤为深入。监管要求发行人结合传送胶带的终端使用场景，说明通过经销商向终端用户销售的具体途径，是否存在多层级销售，以及公司对经销商的具体管控措施。

　　值得关注的是，报告期内部分经销商期末库存比例较高且销售集中于第四季度。以2025年第一大经销商为例，其期末库存达704.44万元，占当期采购金额的比例高达82.54%，而发行人第四季度对该经销商的销售收入占比为46.01%。问询函要求列示各期前二十大经销商客户的期末库存、期后终端销售及回款情况，并结合返利政策、销售策略、采购模式及所在区域销售节奏，分析前述客户期末库存较高的合理性。

　　同时，监管要求结合终端农机使用的季节性特点，说明报告期内各季度经销收入分布的合理性，是否与终端使用需求相匹配。针对第一大经销商钟显武，问询函追问其合作背景、业务模式、2024年成为第一大经销商的原因，以及期末库存高企且采购集中于第四季度的具体合理性。

　　三、预收款与返利模式波动剧烈，是否符合行业惯例受关注

　　在经销商支付结算及返利模式方面，问询函指出，发行人各期末合同负债金额分别为6,764.31万元、8,305.09万元和3,196.29万元，主要为经销商预收款。公司每年年末和次年年初开始收取预收款，并给予经销商5%至10%的预收款返利，各期返利比例分别为16.21%、17.07%和17.21%。

　　监管要求发行人说明预收经销商货款的具体标准及合同约定，解释各期末预收金额大幅波动的原因及合理性，并说明该模式是否符合行业惯例。同时，要求披露预收款返利金额波动较大、与销量相关返利金额持续增长的原因及合理性，是否与各期预收款金额及销量波动相符。

　　四、毛利率持续增长且远超同行，原材料价格反弹风险待解

　　问询函揭示了一个关键矛盾：报告期内发行人主营业务毛利率从40.12%持续攀升至44.22%，其中核心产品传动胶带毛利率从41.75%增长至47.17%。然而，可比公司丰茂股份同期传动胶带毛利率分别为29.95%、30.72%和26.27%，呈现下降趋势。锐牛股份毛利率走势与行业整体背离，引发监管高度关注。

　　发行人将毛利率增长归因于原材料价格下降及高端产品收入占比波动。但问询函指出，2026年第一季度，线绳、纤维及补强剂等主要原材料采购价格已出现明显上涨，其中线绳采购价格同比增长23.58%，纤维同比上涨14.88%。

　　监管要求发行人说明高端与中低端产品的划分依据、应用领域、定价及成本差异，并按销售模式列示各档次产品的收入占比及毛利率。同时，要求结合公司在农业机械细分领域的市场地位、产品竞争优势，分析毛利率较高的商业合理性，并解释与可比公司变动趋势不一致的原因。

　　在盈利能力风险方面，问询函要求发行人结合原材料价格波动对毛利率、净利润的敏感性分析，以及当前备货量、库存价格、消耗转化周期和在手订单情况，测算期后原材料价格上涨是否对公司经营业绩产生重大不利影响，并进一步揭示相关风险。

　　五、实际控制人亲属企业存在客户重叠与资金拆借，同业竞争疑云未散

　　问询函将目光投向了实际控制人朱树生的兄弟朱六生及其控制的企业。据悉，朱六生控制的精准传动生产采棉机打包带，与发行人在原材料、工艺流程及设备类型上因行业共性而存在相似性，且与公司存在主要客户和供应商重叠的情形。

　　朱六生控制的4家企业中，仅精准传动计划继续从事采棉机打包带的生产经营活动，另外3家尚无经营计划。朱六生承诺不会从事与发行人相同或相似的业务，但发行人明确表示未来没有收购前述相关企业的安排。

　　更值得关注的是，朱六生及其控制的神象胶带曾向锐生工贸拆借资金，未偿还金额及利息由公司股东朱树生、陈邦柱、朱有为、皓阳咨询按股权比例共同承担偿还责任。问询函要求发行人详细说明采棉机打包带与传动胶带在原料、加工环节及设备使用上的异同，精准传动由传动胶带转向采棉机打包带的原因及转换壁垒，并充分论证是否存在同业竞争。

　　同时，监管要求结合发行人与重叠客户供应商建立合作的背景、开拓过程及渠道来源，说明是否配套销售、采购销售体系是否相互独立，是否存在让渡商业机会或通过重叠客户供应商进行利益输送的情形。此外，精准传动是否存在为发行人代垫成本费用、相关资金拆借是否流向发行人客户或供应商等问题，均被一一追问。

　　问询函还特别关注朱六生退股的真实性。朱六生退股后即设立精准传动，监管要求说明其股权退出是否真实，是否存在现有股东代为持股或其他协议安排。

　　六、募投项目必要性受质疑：现有产能未充分利用却大幅扩产

　　发行人计划募集17,904.33万元用于“年产2,500万米农业机械用高性能传动带项目”。然而报告期内，公司传动胶带销量分别为1,200.36万米、1,556.56万米和1,591.88万米，增幅已明显放缓。

　　更令监管关注的是，安徽中良已于2024年10月安装完毕相关产线并开始试生产，12月底已达到预计可使用状态并正式投产。在现有产能尚未充分利用、市场占有率已较高的情况下，公司仍计划大幅扩产的必要性与合理性成为问询焦点。

　　监管要求发行人结合农机增量与保有量、更新周期、国四切换后需求变化、境内外客户储备及库存情况，分主体、分产品类型量化说明产能消化路径及可行性。同时，要求说明拟购置设备数量及价格的确定依据，以及安徽中良当前产线的实际产能、产能利用率、设备清单及资金来源，并与募投产线进行对比。

　　问询函还关注到募投项目与现有产能的分工安排。根据规划，安徽中良将集中农用机械传动胶带生产线，锐生工贸专注于传统农机V带，无锡总部聚焦高端农机传动带及工业高端齿形带研发生产。监管要求说明上述安排是否会导致原有厂房闲置。

　　此外，高性能传动带项目拟投入土地购置费1,430.40万元，发行人已于2025年4月取得不动产权证。问询函追问土地购置费的具体内容及测算依据。同时，智能仓储建设项目与高性能传动带项目在建筑工程费上存在重叠，前者列支750万元，后者列支1,200.58万元，监管要求说明拆分两个项目分别核算建筑投资的原因及合理性。

　　问询函还要求结合农机行业特点、公司现有经营规模、货币资金余额及本次发行前后公众股东持股比例变化，充分论证募集资金规模测算依据及合理性，并说明是否存在募集资金流入关联企业的风险及防范措施。

　　七、经营活动现金流2025年转负，流动性风险引发关注

　　问询函指出，报告期内发行人经营活动现金流量净额分别为3,169.65万元、11,260.05万元和-1,165.64万元，2025年骤然转负。公司解释主要原因系预收账款收取时点延至2026年1月，以及主机客户应收款项增长。

　　报告期各期末，公司合同负债余额分别为6,764.31万元、8,305.09万元和3,196.29万元，大幅波动。监管要求说明各期末合同负债的构成及各期11月、12月及次年1月的预收款项金额及占比，并逐一说明主要经销商的预收情况。结合预收款政策及返利约定，要求解释2026年预收款主要集中于当年1月收取的合理性。

　　同时，问询函要求量化说明经营活动现金流量净额与净利润差异较大、2025年转负的合理性，是否存在流动性风险，期后现金流是否改善，并充分揭示相关风险。

　　八、公司治理与信息披露：实控人100%控股，亲属任职引关注

　　问询函最后指出，发行人实际控制人及其一致行动人合计控制100%的股份，且多位亲属在公司任职。监管要求说明相关亲属任职是否符合法律法规及公司章程要求，是否影响公司治理有效性，并结合其教育背景、工作履历说明是否具备履职能力。

　　此外，问询函要求发行人结合审计委员会等专门委员会设置情况，说明作为股权集中企业如何防范实际控制人不当控制、有效保护中小投资者权益。同时，要求对照《1号指引》完善稳定股价预案及保障措施。

　　在信息披露方面，问询函指出发行人引用第三方数据测算中国农机V带市场规模约23亿元，要求说明测算是否审慎、第三方检测机构选取标准及数据引用合规性，并要求认真校对申请及回复文件，避免错漏。