近日，随着上交所2026年第39次上市审核委公告的发布，江苏高凯精密流体技术股份有限公司（下称“高凯技术”）又回到了资本市场的聚光灯下。这家在半导体关键零部件领域打破外资垄断的“硬科技”企业，正以全新姿态冲刺科创板。
距离2021年首次折戟，一晃已近五年。蛰伏期间，高凯技术交出的业绩答卷堪称惊艳——不仅切入了7nm及以下逻辑芯片的前道工艺设备供应链，也在新能源与消费电子领域打开了局面。
只是，营收与净利润快速增长的同时，突击分红、大额补流、临门清理代持、关联交易等一系列操作也陆续浮出水面。
业绩高歌，供应链承压
高凯技术的底色，说到底，是深厚且极难复制的底层技术壁垒。
全球半导体设备关键零部件市场长期被Horiba、MKS等少数国际巨头把持，公司硬是靠压电驱动与精密流体控制技术，撕开了一道国产替代的口子。
2021年，首款国产半导体级压电式MFC（质量流量控制器）问世。此后公司一路拿下61项发明专利，核心产品已批量进入7nm及以下逻辑芯片的前道工艺设备。
数据印证了这场技术突破带来的业绩爆发：2023-2025年，公司营业收入从2.3亿元增长至5.1亿元，复合增长率达50.4%；归母净利润从2649.2万元增至1.3亿元。尤其在半导体领域，其流量控制产品收入从2022年的不足1万元，跨越式增至2025年的1.1亿元，其中应用于先进制程的产品收入达1亿元，占比高达92.5%。2024年，公司在国产半导体级流量控制部件细分市场的占有率已达55%左右，位居国内厂商第一梯队。
支撑起这份亮眼业绩的，是跨越半导体、3C消费电子与新能源三大高景气赛道的多元化客户矩阵。在消费电子领域，公司压电喷射阀打入苹果、华为等顶尖产业链，2025年第一大客户立讯精密贡献了8791.9万元营收；在新能源领域，公司的精密涂胶设备成功切入全球龙头产线，2025年对比亚迪和宁德时代的销售额分别达到6001.8万元和3488.6万元。
顶级客户的背书与较高的技术附加值，赋予了高凯技术较强的定价权。报告期内，公司综合毛利率由51.1%逐年攀升至58.5%，远超同行业可比公司约43%-45%的均值水平。
特别是实现量价齐升的气体流量控制器，销售均价从2022年的3654.9元/套大幅提升至2025年的8796.8元/套，直接带动2025年流量控制系列整体毛利率达到62.5%。
不过，高增长的背面，是没法忽略的资金垫付压力和供应链隐忧。
随着订单进一步向强势终端巨头集中（2025年前五大客户集中度达52.8%），公司不得不承受大额资金占用与较长的设备验收周期。
截至2025年末，公司存货中尚未完成验收的“发出商品”账面余额高达1.2亿元，占存货比例接近60%；同时，期末公司仅持有比亚迪的“迪链”商业票据余额就达4688.2万元，且受大客户内部流程等因素影响，信用期外（逾期）应收账款占比在报告期内一直于33.4%至53.4%的高位区间浮动。
更为关键的是，精密流体控制设备高度依赖底层材料的稳定性，而公司目前在核心原材料上仍存在一定进口依赖——2025年进口核心材料采购额达1549.4万元，压电元件主要向境外品牌厂商采购，撞针等钨钢定制件亦涉及韩国供应商。
国际贸易环境多变，海外供应链一旦被卡，它苦心构筑的国产替代产能就可能断了粮。技术领先是真，但流动性和供应链上都有软肋——这正是高凯技术基本面最复杂的地方。
大手笔分红，大额募资补流
如果说技术突破是高凯技术最抓眼球的地方，那它在资金安排上的矛盾，就藏在招股书里一个让人看不太懂的循环：递表科创板的前两年，公司先是大手笔分了一波钱。
具体而言，2024年和2025年分别派发现金红利2115.9万元和2832.6万元，短短两年累计派现4948.6万元。
根据股权结构，实际控制人刘建芳直接持股39.30%，并通过高泰三众和高泰五众间接控制0.69%的股份，合计控制公司39.99%的股份，对应上述分红中约1978万元流入其实控人个人口袋。
更让人琢磨的是，刚把多年攒下的利润大手笔分给老股东，高凯技术转手就向资本市场开出了一份15亿元的募资清单，其中2.5亿元明确用来“补充流动资金”。公司的解释是，按未来三年收入复合增速30%来算，2025到2027年营运资金缺口将超过3.6亿元，短期周转压力不小。
递表前先把利润大手笔分掉，上市后又要从市场拿钱补流，这种做法在时间线上本身就形成了一种矛盾。
翻一翻公司的资产负债表就会发现，资金的紧绷和阶段性现金流承压，其实都有迹可循。
与亮眼的净利润极不匹配的是，高凯技术曾长期面临经营性现金流紧张的局面。2023年，公司实现2649.2万元归母净利润，但经营活动产生的现金流量净额却为-3800.1万元，处于明显“失血”状态。直到上市节点临近的2024年和2025年，经营现金流才分别转正至9354.3万元和12965.6万元，勉强追平同期9976万元和13271.8万元的归母净利润。
现金流的长期承压，根源在于强势大客户带来的确权与回款滞后，导致应收账款与存货双双高企。
截至2025年末，公司应收账款账面余额攀升至1.9亿元，占当期5.1亿元营业收入的比例高达37.3%。
同期，受大客户集团化资金集中管控及审批流程冗长影响，公司信用期外应收账款的占比在报告期内持续偏高，2022年至2025年分别为33.4%、47.1%、53.4%和35.6%。
与此同时，随着公司对比亚迪的销售收入在2025年大幅增至6001.8万元，截至当年末，公司仅持有比亚迪用于结算货款的“迪链票证”余额就达到4688.2万元。
存货端的积压与资金占用同样值得关注。截至2025年末，高凯技术的存货账面价值达到20050.3万元，占流动资产的比例为27%。拆解存货结构可以发现，其中尚未完成验收的发出商品账面余额高达1.2亿元，占存货账面余额的54.7%（占账面价值的59.3%）。
换句话说，公司超过一半的存货是已经发给客户、但还没能确认收入的设备。半导体和新能源的大客户普遍遵循“先发货、长试用、后验收”的行规，高凯技术就只能在生产端先垫进去大笔材料费和制造成本，回款端则被动等待漫长的验收流程。
五年蛰伏，临门拆雷
高凯技术的资本市场之路，走得并不轻松。2021年6月，公司就曾冲刺科创板，当时计划募资4.1亿元，保荐机构是东吴证券。但在经历四轮审核问询后，当年12月撤回了首发申请。
五年后卷土重来，保荐机构换成了国泰海通证券，募资规模翻了近四倍，达到15亿元——其中10.1亿元用于产业化项目，2.4亿元投向研发，2.5亿元补充流动资金。为了这第二次闯关，公司在递表前夕密集进行了一系列合规“拆雷”和股权架构调整。
首先，是一直悬而未决的股权代持问题。根据招股书披露，2018年8月股东丁学慧入股时实为替自然人刘彪代持，2020年3月王春生入股时实为替吴晓梅代持。这笔长达数年的代持，一直拖延至2026年4月——公司递交本次科创板申报材料的当月——才由丁学慧、王春生分别将其名下股份悉数转让给上海海迈，完成了名义上的清理。
申报前夕赶着清理历史问题，合规上是过关了，但也能看出公司早期在股权清晰和内部治理上，确实有些不够规范的地方。
同样透出治理瑕疵的，还有与实控人高度相关的一系列关联交易。以实控人刘建芳持股36.84%的江苏蚂蚁动力科技有限公司为例，这家关联方在报告期内与高凯技术发生了多笔资金与资产往来。
2024年，高凯技术向蚂蚁动力销售了74.16万元的点胶机产品；2025年4月，公司又将2022年从吉林大学处受让取得的三项专利权，按含税原价6万元转让给蚂蚁动力。最令人费解的当属一笔房屋租赁业务：2024年，高凯技术作为出租方，向蚂蚁动力收取了高凯大厦7楼等区域的年租金75.9万元；但到了2025年5月，双方协商解除租赁协议时，高凯技术反而以蚂蚁动力曾进行装修等增设支出为由，向其一次性支付了高达67万元的违约金。
关联方先入驻并正常交租，随后提前解约时，公司不但未收取违约金，反而支付了一笔大额补偿。这一安排导致资金净流出，背后逻辑令人费解。
此外，悬在公司募投蓝图之上的，还有尚未落地的土地事项与海外诉讼纠纷。本次IPO高达10.1亿元的核心募投项目“高端半导体设备零部件研发及产业化项目”，拟选址上海金桥开发区，计划耗资6312万元购置52.6亩工业用地。
然而截至招股书签署日，公司仅与当地管委会签订了《用地意向协议》，尚未履行完毕正式的招拍挂及出让程序。一旦土地获取延期，公司应对国产半导体设备产能爆发的扩产节奏便可能受到拖累。
而在出海业务端，公司与韩国客户的货款纠纷也暴露出信用风控的薄弱之处：针对韩国NanoJet的220.4万元拖欠货款，虽已于2025年11月取得仲裁胜诉，但截至招股书签署日仍未收回；与另一韩国客户MNF的数百万涉外货款纠纷，则直至2026年2月（递表前夕）才通过签署和解协议、收回相应款项而匆匆告终。
高凯技术的二次闯关，技术硬实力毋庸置疑——从3C到新能源再到半导体先进制程，业务跨度验证了底层研发韧性。但资本市场审视的不仅是技术壁垒，还有财务底色与治理成色。上市前夕的突击分红与补流需求、临门清理的代持、繁杂的关联交易，以及高悬的逾期应收和存货，都是硬科技光环下不容忽视的暗礁。能否跨过五年前的坎，叩开科创板大门，既取决于半导体红利期的技术变现能力，也取决于未来能否以稳健现金流和透明治理，证明自己担得起公众公司的分量。
