界面新闻记者 | 牛其昌

　　6月15日晚间，浓缩果汁企业安德利（605198.SH）一则收购公告引发市场关注：公司拟以6亿元至8亿元的自有或自筹资金，收购PCB核心材料供应商宁波甬强科技有限公司（下称“甬强科技”）的控制权。

　　消息公布次日，提前录得“两连板”的安德利开盘再度涨停，总市值超过260亿元。而港股安德利果汁（02218.HK）开盘一度大涨近80%。

　　安德利证券部相关负责人对界面新闻表示，即便此次收购成功，公司主业仍是以浓缩果汁为主，不会形成“双主业”。

　　“跨界”半导体，这一大胆的动作旋即引发监管关注。同一天晚间，上交所火速就收购事项向安德利下发监管工作函。

　　而就在一个月前，另一家上市公司延江股份（300658.SZ）刚刚宣布终止对甬强科技98.54%股权的收购，原因是各方未能就业绩对赌、并购估值定价等关键核心条款达成一致。

　　“纸尿裤材料大王”四个月长跑无果而终，“果汁大王”闪电入场接盘。一边是主业下滑、账上现金仅5.64亿元的果汁企业，另一边是连亏三年的半导体材料初创公司，安德利这场“跨界豪赌”暗藏哪些风险？

　　标的资产成色几何？

　　接连被两家上市公司竞逐的甬强科技，究竟是一家怎样的公司？

　　公开信息显示，甬强科技自2019年成立，位于浙江宁波，主营集成电路电子信息互连材料，核心产品包括高性能覆铜板和半固化片，应用于AI算力、5G/6G通信、数据中心等高端场景。

　　界面新闻注意到，在AI算力驱动下，PCB印制电路板成为当下最火的科技主线之一，而甬强科技的核心产品正是制作PCB的核心材料。

　　产能方面，标的公司建有集成电路产业集聚基地，拥有年产1000万平方米的高速高频和BT类基板电子信息互连材料产能，直接客户包括胜宏科技、深南电路、沪士电子、生益电子、方正科技、广合科技、兴森科技、越亚半导体等，终端客户包括浪潮信息、中科曙光、新华三、中际旭创等客户。

　　另据当地媒体报道，标的公司的团队背景也颇为亮眼，首席科学家为东京大学材料学博士，自主研发的低损耗高速材料“Gallop 8Q”介质损耗不到千分之一，信号传输速度可达每秒224千兆比特，相较国外同等级产品价格便宜约30%。

　　不过，在技术实力的背后，甬强科技的商业化账本并不好看。这家被竞相追逐的“芯材料”企业，此前已经连续三年处于亏损状态。

　　延江股份此前的交易预案曾披露，甬强科技2023年、2024年及2025年前三季度营收分别为0.70亿元、1.10亿元和1.39亿元，归母净利润分别亏损0.38亿元、0.44亿元和0.32亿元。而在安德利最新公告中进一步透露，甬强科技2025年全年营收2.24亿元，净利润为-0.67亿元。

　　从今年一季度来看，尽管甬强科技刚刚实现扭亏，单季度实现营收0.43亿元，对应净利润192.71万元，但距离其官网此前宣称“在宁波北仑临港新材料产业园的3万平方米生产基地投产后（预计于2022年年底量产），可实现18亿元产值、4亿元净利润”存在巨大落差。

　　标的公司股权比例较为分散，股东方多达29个主体。

　　天眼查APP显示，2021年至2023年间，甬强科技共经历了五轮融资，多家产业资本及基金参与其中。截至目前，JIANGQI HE和QIANG YUAN两名一致行动人合计控制甬强科技42.96%股权，为实际控制人。

　　尽管融资金额并未对外披露，但按照甬强科技官网的说法，公司“估值超10亿元”。

　　收购方安德利总部位于山东烟台，系世界浓缩果汁主要生产与供应商，是国内第一家果汁饮料类 “A+H”双上市企业。2025年，公司饮料制造和果渣制造合计收入约16.72亿元，占公司总营收比例约99.70%。

　　安德利证券部相关负责人对界面新闻表示，公司看好PCB上游材料这一市场，相对于公司的果汁业务来说是一次“跨界”。但即便此次收购成功，公司主业仍是以浓缩果汁为主，不会形成“双主业”。

　　该负责人对界面新闻强调，目前公司只签订了意向性的框架协议，关于收购股权比例，交易对象，对赌协议和最终交易对价等相关进展，以公司后续公告为准。

　　前车之鉴：延江股份折戟，安德利何以破局？

　　资本市场对甬强科技并不陌生。

　　就在安德利公告前不到一个月，延江股份刚刚宣布终止对甬强科技98.54%股权的收购，其在公告中给出的终止理由是“各方未能就业绩对赌、并购估值定价等关键核心条款达成一致”。

　　“一是‘业绩对赌’条款谈不拢——在以高科技企业为标的的并购交易中，业绩承诺与补偿机制通常是控制估值风险和保障投资者利益的核心安全阀；二是‘估值定价’谈不拢——也就是说，买卖双方对甬强科技到底值多少钱，存在根本性分歧。”某私募基金合伙人对界面新闻表示，标的公司今年一季度刚实现扭亏，一定程度上增加了谈判底气，加之市场对于PCB概念的炒作，估值或被进一步抬高。

　　回顾延江股份的“前车之鉴”，在长达4个月的重组推进过程中，一直未披露甬强科技的估值情况。在此背景下，公司股价一度坐上过山车，在3月11日触及31.00元/股的高点，而在5月18日宣布终止收购后，股价次日遭遇“20cm”一字跌停，较高点跌超50%。

　　对于“纸尿裤材料大王”来说，这场“跨界”并购最终以股价“腰斩”的方式结尾。而对于闪电入局的安德利来说，虽然对标的的评估和尽调尚未完成，但公司已经对标的开出了初步价码，预计为6-8亿元人民币，但具体收购股权比例不详。

　　一位长期关注并购重组的投行人士对界面新闻表示，延江股份谈了四个月没谈拢，核心就是估值。甬强科技连续亏损，但股东要价显然不低。安德利在短短一个月时间内签订框架协议，要么是给出了比延江更优厚的条件，要么是在业绩对赌上做了让步。但无论哪种情况，对安德利的股东来说都值得警惕。

　　据界面新闻梳理，此次并购甬强科技并非安德利今年第一次尝试“跨界”。

　　3月底，安德利以自有资金出资5000万元认购四川鼎兴未来创业投资基金约16.67%的份额，该基金主要聚焦电子信息行业。

　　此外，安德利前期还通过鸿慧万联合伙间接投资了深圳一家致力于国产操作系统的初创公司——深圳开鸿数字产业发展有限公司。安德利表示，此举系“围绕制造业数字化升级的轻量布局与尝试”，公司未来将立足果汁主业，探索深开鸿的数字化技术在公司生产端、供应链端、管理端的落地可能性。

　　内幕消息提前泄露？

　　值得注意的是，就在安德利发布公告的当天深夜，上交所“火速”对其下发监管工作函，直指此次收购事项，涉及对象包括上市公司、董事、高管、控股股东及实控人多个主体。

　　尽管函件具体问询内容未进一步披露，但前述长期关注并购重组的投行人士对界面新闻表示，监管层或重点关注跨界收购的合理性、标的资产的盈利能力、交易估值的公允性、资金来源的可行性，以及股价提前异动是否存在内幕信息泄露等问题。

　　在“跨界”问题上，安德利方面坦言，“公司目前主营业务未涉及集成电路电子信息互连材料相关行业领域经验，无相关行业领域的人才、技术、客户及供应商储备，如后续推进本次交易将存在整合管理方面的风险”。

　　“即便收购顺利完成，一家浓缩果汁龙头去管理一家集成电路材料企业，在董事会治理、薪酬激励、技术研发、客户拓展等方面都将面临巨大的管理挑战。安德利是否有能力为甬强科技匹配合适的管理团队和激励机制，将是交易完成后最核心的问题。”前述长期关注并购重组的投行人士对界面新闻表示。

　　在资金问题上，安德利表示将通过自有、自筹等方式解决，短期内会对公司产生一定资金压力。

　　界面新闻注意到，截至今年一季度末，安德利账上的货币资金只有5.64亿元。这意味着，即便按收购对价区间的下限6亿元计算，公司账上的现金也完全不足以覆盖交易对价。

　　安德利今年一季度业绩承压，果汁主业营收及净利润出现双降，进而导致经营活动现金净流量下滑25.81%。

　　“无论是以银行贷款还是再融资方式补足差额，安德利都需在控制整体债务风险的同时，保持果汁主业运转与扩产的资金需求。在对外并购资金需求和对内主业投资需求之间如何平衡，是摆在公司面前的第一道考验。”前述私募基金合伙人对界面新闻表示。

　　界面新闻注意到，覆铜板属于典型的技术密集型和资本密集型产业，从研发到量产再到客户认证周期漫长，新厂投产初期普遍会经历“产能爬坡—成本高企—利润承压”的周期，新进入者面临的试错成本极为高昂。

　　对于甬强科技宁波基地实现18亿元产值的目标，除了技术之外，亦需要持续的资本投入。而对于安德利来说，若甬强科技短期内无法持续盈利，对于上市公司整体业绩将形成拖累。

　　另外，在消费板块和行情整体低迷的情况下，安德利在无任何实质利好的情况下“提前”录得两连涨停板，股价接连刷新历史新高，引发市场关于内幕消息提前走漏的质疑。

　　对此，前述安德利证券部相关负责人对界面新闻表示，不存在提前泄露。

　　针对安德利并购甬强科技后续事宜，界面新闻将持续关注。