2026年6月25日，国内灵活用工龙头杭州灵卡科技（青团社主体）正式向港交所递交主板上市申请，联席保荐人为中金、浦银国际。
招股书披露，按灼识咨询数据，依托“灵工打卡”一站式用工与“青团社”招聘两大业务，公司以2025年收入24.35亿元、17.2%的市场份额登顶行业第一，覆盖餐饮、零售、茶饮、酒店四大赛道，服务客户包括多家港股/美股上市连锁品牌。
表面成长曲线亮眼，但这家公司高速扩张之下净利润持续亏损，经营现金流持续净流出，负债攀升。
最大的灵活用工平台
根据招股书，灵卡科技是中国的灵活用工平台，向餐厅、零售、茶饮及咖啡，以及酒店等各行各业的企业提供解决方案。
截至2025年12月31日止年度，公司已通过灵工打卡为319家企业客户提供一站式灵活用工解决方案，服务了约44万名灵活就业人员。
灵卡科技运营的中国最大的灵活用工招聘平台——青团社，截至2025年12月31日，青团社拥有近2.0百万家注册企业客户及近57.0百万名注册用户。
来源：公司招股书
根据中国国家统计局的资料，2025年中国内地的灵活就业人员数量超过2亿人，灵活就业已成为中国劳动者创收的重要渠道。按收入计，中国灵活用工市场的市场规模由2020年的7,802亿元增加至2025年的17,675亿元，2020年至2025年的复合年增长率为17.8%。
灵卡科技披露，展望未来，中国灵活用工市场的市场规模预期将达到人民币38,766亿元，预期2025年至2030年的复合年增长率为17.0%。
灼识咨询数据显示，2025年灵活用工平台行业前五市占率合计仅35.4%，行业极度分散，大量同类平台争抢餐饮、零售客户。
值得注意的是，作为灵活用工平台，公司客户集中餐饮、零售、酒店，消费复苏不及预期、门店收缩、客流下滑时，企业灵活用工需求同步收缩。
灵卡科技招股书披露，公司2023—2025年前五大客户收入占比分别59.5%、74.1%、67.5%，2024年峰值接近四分之三营收来自少数企业；单一大客户收入占比常年超30%，2024年最高达41%。2025年仅前两大零售、餐饮连锁客户就贡献54.9%总收入。
虽然招股披露关键客户留存率100%、金额留存率180.5%，但高度集中的客户结构暗藏风险，头部餐饮、零售企业若调整用工模式、更换服务商、收缩线下门店，将直接造成公司营收大幅下滑；且大客户具备极强议价能力，持续压低服务费率，进一步压低板块毛利率。
盈利亏损与现金流承压
财报数据显示，2023—2025年公司总收入分别为4.63亿元、12.01亿元、24.35亿元，营收增长，但增长完全依赖低毛利的一站式灵活用工业务，高毛利招聘业务增长缓慢。
来源：公司招股书
公司主要有两大业务板块，其中，一站式灵活用工解决方案业务为营收支柱，2023年收入3.51亿元（占比75.7%），2025年增至23.00亿元（占比94.5%）。该业务板块毛利率仅0.8%、2.2%、2.4%，利润空间较小。
来源：公司招股书
线上招聘匹配服务业务板块，属于轻资产业务，毛利率稳定在80%以上，2023年收入0.99亿元（21.3%），2025年收入仅1.30亿元（5.3%）。高毛利业务收入占比持续收缩。
下游行业结构同步失衡，2023年零售是第一大收入来源（49%），2025年降至33.7%；2025年餐饮占比从2023年的5.3%飙升至44.4%，茶饮、咖啡收入占比从28.8%骤降至10%。
来源：公司招股书
净利润方面，2023年净亏损1.10亿元，2024年亏损收窄至0.21亿元，2025年再度扩大至2.69亿元，三年累计亏损近4亿元。
招股书披露亏损核心来源是优先股公允价值变动损失、持续高额销售与研发投入。其中2025年公允价值亏损1.65亿元，是当年亏损最大推手。同时公司持续大额投入AI系统、线下渠道拓展，销售、研发、行政费用常年刚性支出，进一步吞噬微薄毛利。
现金流层面风险同步显现：2023—2025年经营活动现金流持续净流出，分别为-3792万元、-6692万元、-7944万元，业务扩张持续消耗自有资金，自身造血能力完全缺失，只能依靠多轮外部融资维持运营。
流动负债净额逐年走高，2023年5.33亿元、2024年5.55亿元、2025年7.23亿元，截至2026年5月未经审计数据已扩大至9.67亿元。负债净额（累计亏损）2025年末达7.19亿元，公司持续处于资不抵债状态。
来源：公司招股书
负债核心构成是附带赎回权优先股（按公允价值计量金融负债），账面7.55亿元，叠加逐年增长的银行计息借款（2025年2.38亿元），短期偿债压力巨大。
公司解释上市募资后优先股将重分类为权益，但在上市落地前，巨额浮动负债持续拖累报表，一旦上市进程受阻，存在集中赎回、资金链断裂风险。应收账款同步快速攀升，2025年贸易应收款3.3亿元，回款周期拉长至36.3天，资金占用持续增加。
合规风险值得高度关注。2023年至2025年，公司未为部分员工足额缴纳社保的金额分别为980万、1130万、1340万元，欠缴规模逐年上升。社保欠缴面临被追缴及处罚的可能，亦反映人力资源管理合规层面的薄弱。
上市压力悬顶
灵卡科技成立于2013年，创始人邓建波通过多家持股平台合计拥有上市前35.21%投票权，是单一最大股东。
招股书披露，邓建波，36岁，为公司执行董事、董事长兼首席执行官。邓建波于2013年8月创立灵卡科技，于2018年4月在中国浙江工业大学取得应用物理学学士学位。目前正在新加坡管理大学攻读工商管理博士学位。
公司过往多轮Pre-IPO融资，包含蚂蚁集团等机构，持续大额优先股公允价值亏损也是连年亏损核心诱因，资本端成本长期侵蚀利润。
灵卡科技这一轮IPO，底色是资本方等不及了。公司从2015年种子轮走到2026年6月的D轮，中间经历华旦、立元、嘉远、安持、上海客齐集（百姓网系）、上海云鑫（蚂蚁系）、浅石、东证系等多批机构。
D轮由杭州泽蒙投资（背后挂浙江省基设投资集团、杭州市金融投资集团）砸3000万元人民币，每股成本363.78元，投后估值约32.3亿元人民币——按2025年24.35亿收入算，P/S约1.33倍，不算贵。但比起2021年C轮融资，投后估值10.58亿元，4年时间估值翻了约3倍。
来源：公司招股书
更关键的不是估值，是优先股条款里的“对赌时钟”：根据2026年4月13日股东协议（6月16日重述），赎回权已在2026年4月13日不可撤销终止，但其他特别权利（优先认购、反摊薄、清算优先等）会在“公司撤回IPO/IPO被驳回或终止/提交IPO后24个月未完成IPO”三类事件中恢复。换句话说，IPO若拖过2028年4月或中途折戟，投资人的特别权利就会复活，公司压力会瞬间回来——这也能解释为什么招股书草稿推进节奏看起来偏急。
来源：公司招股书
本次募资用途集中在研发、营销、收购、营运资金，用于经营扩张。值得注意的是，公司累计大额亏损，短期内无分红能力。
灵卡科技依靠灵活用工赛道红利实现营收指数级增长，占据行业份额第一，但这份规模背后，利润持续亏损，客户高度集中叠加消费周期波动，业绩稳定性不足；社保、劳动关系等合规隐患重重；叠加经营现金流流出、资不抵债的财务现状，上市对赌压力悬顶，上市募资成为缓解流动性的核心诉求。
