今年以来，日本股市延续了其历史性的上涨行情，整体表现优于主要发达市场。在市场对日本发展前景的乐观情绪推动下，外资持续买入日本股票。年初，日本首相高市早苗宣布提前举行众议院选举，并赢得选举巩固了其政治基础，引发市场对其推动增长型政策实施的高度期待。尽管中东地区地缘政治冲突升级曾引发市场显著波动，但调整持续时间较短，今年以来海外投资者仍是日本股市的主要买方。

　　尽管我们仍然认为市场已经基本计入了高市早苗为提振内需而推行的宽松财政和货币政策所对应的最佳情景，但“实际”工资增长正开始逐步显现。具有重要影响力的“春斗”春季工资谈判如预期一般，已经连续三年带来显著的薪资上涨。同时，此前一度将日本通胀推至发达经济体最高水平的米价上涨正在趋缓，再叠加作为高市抑制通胀措施的部分政策，政府冬季能源补贴，共同缓解了通胀压力。由此，近几个月实际工资增长重新回到正值区间。

　　在实际工资福利增长显现之前，2025年以及2026年第一季度，居民消费已呈现温和但稳步的增长态势。这些数据表明，加薪预期终于在日本逐步落地，而未来实际工资福利增长将提升家庭的购买力。我们认为，由工资和价格形成的良性循环正在推动内需复苏，稳健的经济增长有望在未来支撑股市表现。

　　与此同时，中东地区局势构成了我们情景假设的最大风险来源。历史上日本超过90%的原油依赖该地区进口。截至2026年5月，由于拥有可满足约200天需求的大规模原油储备，日本经济尚未出现明显的能源短缺。政府亦自3月起提供补贴，以维持消费者汽油价格稳定。近期，高市首相公布了一项规模为3万亿日元（约合190亿美元）的追加预算，用于在夏季用电高峰期间提供电力及天然气补贴，并延续汽油补贴政策。尽管在通胀回升和名义GDP增长带动税收增加的背景下，日本的基础财政收支已显著改善，并相较主要发达经济体保持可控水平，但从长期来看，持续提供政府补贴或许并不可持续。

　　由此，对日本财政状况的担忧加剧，给日元和日本国债带来了抛售压力。相比之下，股票市场表现至今基本对此不以为意。然而，如果中东冲突持续时间延长且能源价格保持高位，财政方面的担忧可能会传导至股票市场，且最终的能源价格上行将拖累居民消费及企业盈利。

　　过去几年中，自上而下及主题驱动因素一直主导日本股票市场，导致行情集中在少数板块。今年，尽管与全球其他市场类似，人工智能和半导体主题的热度持续升温，推动对相关个股敞口较高的日经225指数在今年4月首次突破6万点。我们也观察到，一些在上涨行情中因基本面稳健或具备良好增长前景却被市场冷落的股票，正出现补涨。

　　例如，自东京证券交易所（TSE）推动市场结构改革、提升资本效率及股价表现以来，三年间我们已见证企业行为增加，以及此前落后的公司出现估值重估。其中一个典型趋势是管理层收购（MBO）和子公司化交易的增加，这些公司在投资者压力上升的背景下，通过支付溢价逐步退出上市。作为结构改革的一部分，东京证券交易所还提高了对MBO及子公司化交易的信息披露及问责要求，以保护中小股东权益；同时，也有激进投资者介入并推动收购价格上调的案例。这些公司治理方面的进展，预计将释放被忽视标的的价值。

　　今年以来，东京证券交易所成长市场250指数表现亮眼（年初至今上涨22.5%），该指数涵盖初创企业及高成长公司，而这些公司在过去几年中曾因投资者兴趣显著下降而表现低迷。相比之下，代表整体市场的东证指数（TOPIX）年初至今上涨14.9%。投资者的买入兴趣正在扩展至一些细分但前沿的小型企业，这些企业受益于不断增长的市场领域，例如能源安全、航空航天及国防，从而推动了TSE成长市场250指数的回升。

　　因此，我们认为，随着投资者关注点转向个股基本面与增长前景，市场主导力量将逐步扩散，自下而上的选股策略将优于自上而下的主题投资。