虽然日本政府加息、干预双管齐下，但日元汇率依旧跌向近40年低位。6月29日，日元对美元汇率震荡走低，截至北京时间20时56分报161.9000。

　　日本政府官员近期多次强调，将对汇率过度波动采取适当干预措施，市场对外汇干预保持高度警惕。而纵观过去几次干预操作，均是短期见效难改汇率长期贬值趋势，市场对传统干预手段逐渐脱敏。若将希望寄托于日本央行，货币政策调整也面临财政掣肘的现实约束。在这场日元汇率“保卫战”中，日本央行陷入了“有心维稳，无力翻盘”的困局。

　　日元汇率跌向近40年低位

　　1美元对161.96日元——当前，日元投资者正盯紧这一点位。2024年7月，日元对美元曾跌至161.96:1的水平，引发日本政府和央行实施外汇干预措施。

　　这一水平也被视为日本当局的“防线”。一旦跌破这一水平，日元汇率将创下自1986年12月以来的最低水平。

　　今年以来，日元对美元汇率已累计下跌超过3%。为遏制日元单边贬值，日本财务省在4月28日至5月27日期间开展了创纪录的外汇干预，累计投入11.73万亿日元。

　　短期行情一度给出积极反馈。行情数据显示，干预落地后日元对美元快速反弹至155一线。但仅过了1个月左右，干预成果尽数回吐，日元对美元汇率重新跌破160关口。

　　如今，日元对美元跌跌不休，频繁试探前述干预点位，市场也愈发关注日本政府再度入市干预的可能性。据日本媒体近日报道，日本财务大臣片山皋月与美国财政部长贝森特举行了一次线上会议，讨论了应对日元历史性贬值的政策措施，包括货币干预。

　　不过，实施外汇干预也存在难度。经济学博士赵庆明认为，在美元显著走强的背景下，日本政府对日元汇率贬值的容忍度有所增加，但也不排除日本政府伺机入市干预。具体到点位方面，若日元汇率跌破前低，处于一个更加低估的状态，再入市干预的效果可能会更好。

　　兴业研究高级研究员张梦表示，日本当局干预汇率要考虑成本和规则。根据IMF自由浮动汇率制度的规定，干预在半年内不得超过3个系列，一个系列不得超过3个工作日。日本当局干预汇率或许需要先抛售美债，再在外汇市场上卖出美元、买入日元，这会引起美债市场乃至全球债市的波动。基于此，日元外汇干预会比较谨慎，先看162附近会否干预，如不干预，下一次关键位置是165。

　　汇率走势关键在于美日利差

　　美日之间巨大的利差，是日元持续承压的根源。目前，美国联邦基金利率目标区间维持在3.50%至3.75%，同时美联储加息预期不断升温，美元指数盘踞在高位。

　　6月16日，日本央行宣布加息25个基点至1%，利率升至31年来的新高。尽管如此，当前日本的政策利率仍与美国联邦基金利率高低悬殊。东方金诚研究发展部分析师徐嘉琦表示，美日利差持续处于高位，驱动全球资金进行日元套息交易，即借入低成本日元，兑换成美元并配置于高收益美元资产，从而对日元形成持续卖压。

　　庞大的日元套息交易下，加息对日元汇率的提振作用微乎其微。“这次日元贬值是在日本央行加息背景下出现的，也说明市场对日本央行当前的货币政策信心不足。”上海市日本学会会长、上海对外经贸大学教授陈子雷说。

　　当前，日本央行内部鹰派声音增强。日本央行审议委员田村直树日前呼吁每隔数月加息一次，并将政策利率逐步推向其估计的2%中性利率水平。然而，日本政府债务占GDP比重高居发达国家榜首，快速加息势必加重财政负担。

　　市场普遍预期，日本央行或维持渐进式加息节奏。中金公司研报认为，日本央行的下次加息或在年末左右，但也需要留意提早与延后的风险。

　　在美日利差格局未松动之前，日元当前的汇率困局或难以打破。在张梦看来，日元升值需要美元指数大幅趋势性贬值、日本央行加快加息，或是日本机构投资者提高海外敞口对冲比率、全球套息交易平仓。前两者目前看来概率不大，后两者的关键影响因素是美日利差。

　　徐嘉琦也认为，日元长期趋势要发生逆转，核心仍取决于美日利差能否实质性收窄及套息交易能否系统性降温。短期内日元走势大概率仍维持弱势震荡，若日本财务省释放出更强的口头干预信号，日元可能出现技术性反弹。但在美日利差尚未实质性收窄前，反弹更多是交易层面的修复，难以确认趋势逆转。