近日，甘肃金川瑞翔新材料股份有限公司（下称“金川瑞翔”）递交创业板招股书，拟募集资金37.8亿元。招股书显示，2025年，金川瑞翔九成以上收入来自三元材料，去年售出18.6万吨三元材料，市占率超过华友钴业和容百科技等上市公司，成为全球最大供应商。不过，金川瑞翔此次IPO的目标并不是主营业务，而是另一种正极材料磷酸铁锂，并计划把全部募资用来新建年产40万吨的磷酸铁锂产能。

　　在金川瑞翔看来，磷酸铁锂市场份额的持续攀升对三元材料构成了最直接的威胁，但磷酸铁锂对于新进入者并不是一个友善的市场。一方面，业内分析师告诉《华夏时报》记者，2026年即将有大量磷酸铁锂新项目投产，市场竞争恐进一步加剧。另一方面，金川瑞翔的磷酸铁锂业务刚刚起步，该业务毛利率已从2024年的28.62%骤降至2025年的0.63%，负责磷酸铁锂业务的子公司金麟锂电当年亏损1428.55万元。

　　7月7日，《华夏时报》记者就IPO相关问题致函金川瑞翔，金川瑞翔方面表示，“相关内容在招股说明书中已详细披露。”

　　逃离三元行业

　　全球三元正极材料出货量第一的位置还没坐热，金川瑞翔就调转了船头，并打死了方向盘。

　　天眼查显示，金川瑞翔成立于2006年，实控人为甘肃省国资委，2014年开始从消费类正极材料转向动力电池用三元材料，目前拥有20.26万吨/年的三元材料产能、3.6万吨/年的磷酸铁锂产能、10万吨/年正逐步投入运营的磷酸铁锂产能。从招股书来看，金川瑞翔的三元材料产能利用率已经连续两年超过100%。

　　在三元产线出现产能瓶颈的情况下，金川瑞翔计划将37.8亿元IPO募资全部投向磷酸铁锂，具体包括20万吨/年磷酸系正极材料项目（二期）和30万吨/年磷酸系正极材料项目，两个项目规划总投资57.27亿元，建成后磷酸铁锂总产能将超过50万吨/年。即使金川瑞翔按计划实现IPO，募资与总投资之间超19亿元的缺口仍需要其他资金填补。弹药都打向一个方向，金川瑞翔无疑是放弃了主业三元材料的增长。

　　对于扩产，招股书给出了一些理由。金川瑞翔认为，磷酸铁锂在正极出货量中的占比不断提升，三元市场的长期增长空间正在收窄，而磷酸铁锂行业处于景气上行周期，头部企业高端产品2025年持续满产满销，磷酸铁锂产品现阶段处于供不应求的状态。

　　实际上，金川瑞翔押注的是高压实密度的第四代磷酸铁锂产品。产品迭代升级给高端磷酸铁锂带来了机会。招股书显示，压实密度2.6g/cm³以上的第四代产品可用于续航高达700公里的车型，其占比预计从当前的约17%提升至2030年的38%，成为下一代主流产品。

　　金川瑞翔在2025年一跃成为三元材料老大，在很大程度上是它精准卡位6系单晶高电压三元产品的结果。2019年至2020年间，金川瑞翔完成6系单晶高电压产品研发并导入宁德时代供应链，2021年起实现规模化放量。2023年至2025年，其三元材料营收从104.3亿元增至201.6亿元。

　　但金川瑞翔的卡位策略能否再次奏效仍是未知数。

　　踏入红海市场

　　当前，金川瑞翔磷酸铁锂业务的财务表现与战略目标之间仍有明显落差。其磷酸铁锂业务2024年11月才开始实现月均百吨级出货，到2025年下半年爬升至月均2000吨以上。2025年出货量1.97万吨，在全行业389万吨出货量中占比极低。

　　2024年，金川瑞翔的磷酸铁锂销量1074.54吨，毛利率28.62%，但招股书说明，其2024年销售的磷酸铁锂过半为研发试制品，产品成本未包含工费，毛利率存在高估。2025年，其磷酸铁锂销量提升至1.97万吨，对应营收达5.46亿元，但随着产能进入爬坡阶段，工艺磨合、设备调试等因素导致单位成本较高，业务毛利率同比下降了27.99个百分点至0.63%，磷酸铁锂业务中心金麟锂电全年亏损1428.55万元。

　　行业层面的竞争则更为激烈，如今的磷酸铁锂市场并不是一块好啃的蛋糕。2025年中国磷酸铁锂前五家企业的市占率从60.1%降至57.3%，二三梯队靠低价策略抢夺份额。湖南裕能、富临精工、龙蟠科技等龙头企业同步扩产，2026年行业已进入产能快速释放期。金川瑞翔寄予厚望的第四代产品同样面临老牌玩家的争夺。金川瑞翔作为新进入者，面对市场上规模领先的对手，其卡位策略能否奏效尚需验证。

　　鑫椤资讯高级研究员张金惠告诉记者，磷酸铁锂行业产能扩张太快，虽然去年反内卷，但从今年来看，后面的情况会更难，“（供给）很快就会过剩。企业要拼产业链一体化，拼规模优势。”

　　金川瑞翔指出，若产品价格继续下行或行业竞争进一步加剧，毛利率存在继续承压的可能。其净利润从2023年的亏损6.92亿元修复至2025年的盈利7.17亿元，万得数据显示，其毛利率从-1.08%回升至7.64%。但需要留意的是，2025年，金川瑞翔营收同比增长64%，毛利率仅比上一年提升0.26个百分点，收入扩张与盈利能力改善并不同步。

　　还有一个不容忽视的税务隐患。2025年末，金川瑞翔将主营业务从母公司划转至子公司瑞翔科技，母公司将不再满足高新技术企业资质要求，而子公司因经营期限短暂暂时无法取得该资质。这意味着2026年至2027年，瑞翔科技将无法享受15%的企业所得税优惠政策，影响金额为预期利润总额的10%。在全行业微利、磷酸铁锂业务尚未盈利的背景下，这笔支出将进一步压缩利润空间。

　　护城河还是桎梏？

　　金川瑞翔与宁德时代的关系也是整份招股书中引人注目的风险点。

　　对于金川瑞翔来说，宁德时代既是客户又是供应商。在销售端，金川瑞翔的九成收入绑在宁德时代一家。2023年至2025年，公司对宁德时代的销售占比分别为86.75%、90.32%、90.58%，不仅极高，且逐年攀升。宁德时代在三元锂电池市场份额已达70.9%，意味着金川瑞翔的增长几乎完全受限于宁德时代的三元电池业务。2025年，金川瑞翔向瑞浦兰钧、比亚迪、欣旺达等其他客户的合计供货占比不足10%，宁德时代之外的市场拓展进展缓慢。

　　金川瑞翔的采购端同样高度依赖宁德时代体系。2023年至2025年，其向宁德时代及其下属公司邦普循环采购三元前驱体、锂盐的占比分别为62.68%、63.33%、69.65%，同样持续走高。这种双向绑定意味着宁德时代指定金川瑞翔使用邦普循环的原材料投入生产，再买回正极材料产品。赚加工费的金川瑞翔实质上为宁德时代承担了原材料价格波动风险。2023年氢氧化锂价格从50万元/吨以上暴跌至10万元/吨以下，公司当年亏损6.92亿元是这一模式脆弱性的直接体现。

　　金川瑞翔透露，产品定价采用“主材市场浮动价*单位耗用+加工费”模式，并结合不同产品工艺技术、加工难度、市场供求等因素确定最终售价，定价具有公允性。招股书也坦承，如果公司与宁德时代的合作关系在未来发生不利变化，公司未来经营状况将受到影响。