7月7日，华西证券股份有限公司（下称：华西证券）公告完成第一期10亿元短融的发行，明起将启动第二期10亿元短融的发行。此外，华西证券170亿元公司债项目已提交注册，发债不断、负债不断走高，但偿债高峰也将到来。

　　截至7月13日收盘，华西证券报收8.29元，与前一交易日持平，总市值217亿元。目前，华西证券的市净率约为0.86，当前股价不仅低于9.46元的IPO发行价，也低于每股净资产9.61元。

　　截至一季度末，华西证券有息债务合计422.35亿元，资产负债率63.67%，现存14只债券存量规模230亿元，其中超过半数将在2027年集中到期。

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　　现存债券规模已达230亿元

　　华西证券源于1988年成立的四川省证券股份有限公司。2000年6月26日，原四川省证券股份有限公司与原四川证券交易中心合并重组、增资扩股成立华西证券有限责任公司，2014年7月，完成股份制改造并更名为华西证券股份有限公司。华西证券注册资本26.25亿元，泸州老窖集团为第一大股东。2018年2月，公司在深圳证券交易所首次公开发行并上市。

　　华西证券拥有期货子公司、私募投资基金子公司、另类投资子公司及公募基金子公司等4家全资和控股子公司；有自营业务分公司、经纪业务分公司、承销保荐分公司、主营机构业务的分公司等20余家分公司，服务客户总资产超过8000亿元。截至2026年一季末，公司总资产达1131.68亿元，净资产达252.44亿元。

　　在债务规模与融资策略方面，截至2026年一季度末，华西证券有息债务合计422.35亿元，其中应付债券为237.61亿元、卖出回购金融资产款为79.54亿元、应付短期融资款为53.03亿元。

　　2026年以来，华西证券已先后完成多笔存量债务的到期兑付，半年内合计偿付超过52亿元。

　　与此同时，华西证券170亿元公司债项目已提交注册，本次债券的募集资金在扣除发行费用后，拟用于补充营运资金。若170亿元公司债陆续发行，存量债券规模将超过净资产，杠杆率进一步攀升。

　　据企业预警通数据显示，与其规模相当的，西南证券股份有限公司债券存量规为194.00亿元。

　　盘古智库高级研究员江瀚在接受本报记者采访时表示，券商普遍依靠滚动发行短融、公司债来补充自营业务资金，属于行业通行模式；低息窗口期下发债既是抓住时间窗口，但某种程度上也在掩盖流动性紧张的窘境。“低利率窗口期下，华西证券试图通过债务扩张锁定低成本资金，以支撑自营业务扩张和重资本转型，这是其主动布局的一面。但硬币的另一面是，投资收益大幅下滑叠加信用减值损失上升，已直接冲击公司内生资本补充能力，底子并不扎实。”

　　江瀚认为，2026年以来华西证券半年内偿付超52亿元，资金消耗极快，卖出回购金融资产款和短期融资款规模均处于高位，短期资金占用较大。这种偿付节奏一定程度上依赖“借新还旧”的被动滚续，一旦资金链收紧或融资成本反弹，流动性压力便会暴露。

　　从最新的债券发行情况来看，7月7日，华西证券2026年度第一期短期融资券“26华西证券CP001”完成发行。本期短融实际发行金额10亿元，票面利率为1.50%，兑付日为2027年2月26日。

　　7月14日，华西证券2026年度第二期短期融资券“26华西证券CP002”启动发行。本期短融计划发行规模10亿元，发行期限345天，发行申购时间为7月14日，7月15日缴款并起息，2027年6月25日到期。

　　据企业预警通数据显示，截至最新，华西证券的现存债券有14只，债券存量规模230.00亿元。而截至一季度末，公司净资产为252.44亿元，现金及现金等价物余额为502.79 亿元。

　　2027年，华西证券将迎来债券到期高峰，共有7只存量债券集中到期，到期规模合计120亿元，到期日横跨1月至12月。这意味着在2027年内，平均每不到两个月就有一只债券到期。

　　江瀚指出，从华西证券这14只主要债券的期限结构看，到期分布明显呈现前松后紧的态势。2026年的到期压力相对可控，时间跨度给了缓冲期。真正的密集偿债期在2027年，差不多占了现有存量的一半，这种集中度对现金流是个大考验。这种高频滚动的债务墙，如果届时再融资环境变差，违约风险和流动性压力或将急剧上升。

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　　业绩增长经纪业务贡献超一半

　　在财务方面，华西证券2021年-2025年营业收入分别为：51.22亿元、33.76亿元、31.81亿元、39.20亿元、46.15亿元，同期归母净利润分别为：16.32亿元、4.22亿元、4.25亿元、7.28亿元、14.70亿元。

　　2026年一季度，华西证券实现营业总收入11.66亿元，同比增长7.41%；归母净利润为3.94亿元，同比增长30.76%；经营活动产生的现金流量净额为28.45亿元，同比增长227.32%，业绩增长势头强劲。

　　2025年，华西证券经纪及财富管理业务收入26.55亿元，占总营收比重高达57.53%；投资银行业务收入仅为0.78亿元，同比下降40.89%；资产管理业务收入0.72亿元，同比下降32.16%。投行和资管两项业务合计占比仅3%出头。公司经纪业务贡献过半，可见零售端客户基础扎实，为公司提供了相对稳定的收入来源，抵御市场波动的韧性较强。

　　但这种“一柱擎天”的业务结构，也使公司业绩高度依赖市场成交量和佣金水平，增长弹性受限于单一业务赛道。

　　拉长时间来看，这种高度依赖的业务结构尤为明显，据本报记者梳理，2021年-2025年，华西证券经纪及财富管理业务收入分别为：25.73亿元、21.77亿元、18.96亿元、20.46亿元、26.55亿元；同期经纪及财富管理业务收入占营业收入比重分别为：50.24%、64.50%、59.61%、52.21%、57.53%。可见经纪及财富管理业务收入对营收的贡献常年超过50%。

　　与之形成鲜明对比的是公司的投资银行业务。年报显示，2021年-2025年投行业务分别为：4.57亿元、2.18亿元、1.85亿元、1.32亿元、0.78亿元，五年间缩水超八成。

　　提到华西证券的投行业务，不得不提金通灵一案。

　　2023年4月，金通灵科技集团股份有限公司（下称：金通灵）在编制2022年财报时发现前期重大业绩差错，追溯调整后2021年的盈利变为巨亏。2023年6月，金通灵因涉嫌信息披露违法违规被证监会立案调查。

　　作为金通灵的保荐机构，2024年4月，江苏证监局对华西证券作出暂停保荐业务资格6个月的处罚。保荐资格被暂停期间，公司无法新增任何保荐项目，投行业务收入因此断崖式下滑。

　　金通灵案对华西证券的后续影响远未结束，目前悬而未决的是华西证券是否需要对金通灵财务造假承担连带赔偿责任。2025年12月31日，南京中院就金通灵证券虚假陈述责任纠纷案作出先行判决，判决金通灵赔偿43269名投资者投资损失共计约7.75亿元。华西证券是该案的25名共同被告之一，南京中院将就其及其他被告的民事赔偿责任继续审理。

　　今年5月18日，华西证券在业绩说明会上表示，公司尚未收到法院判决，暂无法判断对公司利润的影响。

　　就华西证券的债务规模、融资策略、破发且破净、债券存量规模到期压力的情况以及金通灵案的后续影响，本报给该公司发去采访提纲，截至发稿尚未收到该公司的回复。