7月19日晚间，长鑫科技（688825.SH）发布网下初步配售结果及网上中签结果公告，本次发行价格为8.66元/股，网上发行最终中签率约0.47%，中签号码共约770余万个。

　　网下申购同样火爆。285家网下投资者管理的10907个有效报价配售对象全部参与了网下申购，网下有效申购数量约达1.24万亿股，对应的申购倍数超过460倍。公募基金、社保基金、养老金、年金基金、银行理财产品、保险资金、保险资管产品、合格境外投资者资金等A类投资者获配长鑫科技19.78亿股，占网下发行总量的91%。

　　长鑫科技首发基础募资约579亿元，打破了中芯国际此前创下的532亿元的科创板最高募资纪录，成为科创板开板以来募资规模最高的IPO。若此次授予主承销商的超额配售选择权（“绿鞋机制”）全额行使，募资总额有望进一步提升至666亿元。

　　公告数字之外，比二级市场申购火爆、更值得解构的，是长鑫科技背后长达十年、涉及安徽国资和国内数十家机构的纵深资本布局。

　　从早期提供关键资金托底的地方国资引导基金、国家大基金，到中期接力入局的银行体系的AIC（金融资产投资公司）与保险资金，再到通过承销保荐及跟投直投深度参与的头部券商，直至最终通过战略配售与指数调仓完成闭环的公募与私募基金。多类型金融机构在这场史诗级的融资长跑中各司其职，共同编织了一张庞大的资本网络。

　　豪华承销天团背后的双重身份：既是保荐人也是股东

　　长鑫科技此次IPO承销阵容较为少见。中金公司、中信建投担任联席保荐机构及主承销商，国泰海通、国元证券、华泰联合、招商证券担任联席主承销商，6家券商形成“2+4”的头部投行格局。

　　值得关注的是，这六家主承销商同时也是长鑫科技股东，形成“保荐+直投”的双重身份。

　　在备受瞩目的长鑫科技科创板IPO中，各大券商提前卡位的持股明细随之浮出水面。其中，持股比例最高的是招商证券，穿透后持有长鑫科技多达50487.16万股，持股比例约为0.84%，发行后预计摊薄至0.76%；有机构在3万亿元市值假设下测算，招商证券其对应的持股市值或将超过200亿元，账面浮盈预计超130亿元，已超过其2025年全年的净利润水平。

　　未进入承销团的华安证券堪称本轮直投的黑马，穿透后合计持有长鑫科技26390.86万股，持股比例约为0.44%，上市后预计摊薄至0.40%；而方正证券则通过旗下方正和生运营的产业基金等渠道穿透持有约4222.7万股，持股比例约为0.07%。

　　作为联席保荐机构的中信建投，间接持有长鑫科技约8896万股，持股比例约为0.15%。

　　国泰海通则通过旗下投资平台间接持有约5712.59万股，持股比例约为0.094%。

　　值得一提的是，国元证券作为唯一一家入选主承销商团的安徽区域性中小券商，表现同样亮眼，通过旗下股权投资等主体穿透持股约2000万股，持股比例约为0.0297%。

　　尽管股东阵容豪华，长鑫科技此次承销费率并不高。

　　如果以招股书披露的295亿元基础募投项目资金需求测算，保荐承销费约1.84亿元，综合费率约0.6%，显著低于市场此前部分半导体项目5%左右的保荐承销费率。按579.19亿元实际募资额计算，总费用应为约2.28亿元，费率约0.39%。这反映出大型稀缺标的在IPO项目招标中较强的市场议价地位，以及头部券商在争取此类战略级客户时的定价策略。

　　相较于利润空间被压缩的保荐承销费收入，科创板特有的“保荐+跟投”机制所带来的股权增值红利，显然具有更大的想象空间和业绩弹性。

　　根据长鑫科技披露的最新发行公告，其科创板IPO发行价最终定为8.66元/股，初始发行股份数量高达66.88亿股。按照科创板相关实施细则，对于发行规模在50亿元以上的超级项目，保荐机构跟投比例虽然原则上为初始发行数量的2%（即约1.34亿股），但同时设有10亿元的资金认购上限。在此制度约束下，联席保荐机构中金公司旗下的中金财富，以及中信建投证券旗下的中信建投投资，双双触发了10亿元的跟投天花板，最终各自以10亿元的顶格资金实际获配约1.15亿股，分别占初始发行股份数量的1.73%。

　　这笔总计20亿元的保荐人强制跟投股份，锁定期严格限定为24个月。随着长鑫科技上市后的市值增长，一旦未来二级市场溢价兑现，两家头部券商通过跟投渠道斩获的账面股权浮盈，将轻松超越本次保荐承销费的现金分配，成为券商“投行+投资”双轮驱动模式下的另一笔创收来源。

　　需要指出的是，并非承销团内的所有券商都参与了本次跟投。

　　根据科创板的监管规则，“强制跟投”是一项只针对“保荐机构”的制度性约束——即谁承担了上市保荐的安全责任，谁就必须用自有资金买入股票“作担保”。因此，只有端坐在联席保荐机构交椅上的中金公司与中信建投，才拥有触发这笔10亿元顶格跟投的“独家资格”。这种“谁保荐、谁跟投”的机制，也让这两家头部投行与长鑫科技形成了深度的利益绑定。

　　十年陪跑：国资与产业资本的兑现时刻

　　长鑫科技成立于2016年，总部位于安徽合肥，是中国规模最大、技术最先进的动态随机存取存储器（DRAM）研发设计制造一体化企业。DRAM是最常见的内存芯片，是电子产品不可替代的关键战略性元器件。2018年，中国芯片进口额超过3000亿美元，这个单一品类就占到了其中的两成以上，中国虽是其最大应用市场，但此前却始终未能掌握制造技术。

　　在长鑫科技的十年发展历程中，公司经历了数轮、累计数百亿元的融资，公司构建起了由“国家级基金、地方国资、顶级产业资本、知名VC、PE以及主流金融机构”共同组成的豪华金融资本股东天团。

　　其中，地方国资长达十年的“耐心资本”投资，为长鑫科技的发展构筑了初始资金保障。

　　招股书显示，合肥国资体系在长鑫科技发行前持股比例达45.16%，主要是通过合肥产投、合肥建投、合肥产投壹号等核心主体，以及担任清辉集电、长鑫集成等产业核心持股平台的大股东或主要出资方（LP），实现了对长鑫科技的战略布局与深度穿透。

　　2016年，长鑫科技创立之初，国内DRAM市场被三星、SK海力士、美光三大巨头牢牢把持，这一赛道投资大、周期长、风险高，在面临巨大不确定性与极高的资金门槛时，合肥产投率先出资144亿元，承担了一期项目总投资80%的资金重任。此后，长鑫科技经历了多轮融资、数十家机构股东进入，合肥国资体系也通过多个平台持续加码投资。

　　2018年7月，长鑫存储器项目首次投片成功之际，朱一明做出决定：辞去他一手创办的兆易创新总经理职务，仅保留董事长头衔，转而全职出任长鑫存储董事长兼CEO，并立下“公司整体盈利前不领工资和奖金”的承诺。

　　若参照国联民生证券、华西证券等机构5月的预测，长鑫科技上市后市值有望达3万亿元。以此计算，合肥国资体系所持股份在发行摊薄后，对应的市值将高达约1万亿元。

　　另外，国家级产业基金同样是重要参与者。国家大基金二期持股8.73%，为第三大股东；安徽省投持股7.91%，位列第五大股东。

　　互联网与产业资本布局也引人瞩目。2025年6月，阿里云计算出资61亿元拿下3.85%股权，加上阿里巴巴网络技术持有的1.12%，阿里方面合计持股4.97%；腾讯方面持股1.50%，美的集团持股0.75%，小米集团持股0.21%；兆易创新持股1.80%，位列第八大股东。

　　回溯长鑫科技的融资历程， 2020年完成156.5亿元A轮融资，招商证券、TCL创投等十余家机构入场；2022年C+轮融资募资83.9亿元，投后估值1077.89亿元；2024年3月战略融资投前估值约1400亿元，2025年6月最近一轮投后估值升至1583亿元。截至招股书签署日，公司股东名单长达60位机构。此外，公司上市前已实施两期员工持股计划，累计授予6760人次，是半导体行业规模最大的上市前股权激励之一。

　　除此之外，银行体系资金与保险资金也早早落子。

　　在2024年的108亿元战略融资中，建信金融资产投资出资13亿元；工、农、中、建、交五大国有银行的金融资产投资公司均通过增资入股方式成为股东，招商银行旗下招银国际则早在2020年A轮已入场。招股书披露，和谐健康、阳光人寿、中邮人寿、国寿投资、人保资本、人保科创等6家险资主体直接持股，其中和谐健康直接持有9.013亿股，发行前持股比例1.5%。

　　随着长鑫科技完成申购，这场资本盛宴的接力棒正由一级市场传递至二级市场买方机构手中。

　　根据长鑫科技披露的公告，战略配售阵营中，全国社保基金多只组合账户、中金财富、中国人寿、中邮人寿等大型国资与险资买方参与其中，拓荆科技、中微公司、安集科技、通富微电、沪硅产业、澜起科技等半导体产业链上市公司也各获配约1.58亿元，小米、腾讯、蔚来、奇瑞等下游终端巨头也积极战略跟投。

　　网下配售与二级买方方面，易方达、南方、工银瑞信等超90家公募基金旗下逾5000只产品合计揽下12.09亿股，获配金额超104亿元；与此同时，包含宁银理财、兴银理财等5家银行理财公司旗下29只理财产品获配超3900万元；华宝信托、紫金信托等信托计划及资管产品以及超百家私募基金亦通过网下通道参与配售。形成了涵盖“社保+险资+公募+理财+信托+私募”的二级买方矩阵。

　　长鑫样本：验证了长期耐心资本在中国的可行性

　　从早期股权投资到上市退出的完整路径，长鑫科技背后的资本运作，为硬科技企业的资本支持体系提供了一个极具参考价值的样本。

　　“长鑫科技崛起路径门槛很高，在当前投资环境中实际上是很难复制的，更多是‘天时、地利、人和’的结果。”陕西国资旗下某股权投资企业负责人在接受记者采访时表示，长鑫科技恰好踩中了国家推进半导体国产替代的历史窗口，落地在具备产业魄力与配套优势的合肥，创始团队与产业、金融资本又在“无实控人”治理结构下达成一致协作，三者缺一不可，短期内难以简单复制，若其他地区照搬这一路径，还将面临行业格局已基本奠定、时间窗口收窄的现实挑战。

　　据其介绍，存储芯片是典型的重资产、高壁垒、长周期行业，前期研发与产能建设需要数百亿元资金投入，考验地方政府对逆周期投资的战略定力与风险承受力，这种支持力度多数地区难以企及。

　　“2016年，合肥国资以144亿元包揽近八成出资，是在国内DRAM技术、设备、人才几乎为零背景下做出的决策，一般市场化机构难以承受这种大规模资金沉没的风险。”上述负责人表示。

　　此外，该负责人指出，由于地方政府考量的是产业链落地、就业与税收等综合效益，能承受多年不计回报的投入周期。而市场化机构的出资人普遍关注分红回流与账面回报率，基金存续期通常约5—7年，在项目早期摸索阶段，可能就已面临清算压力。但长周期硬科技项目要求基金采用10年以上的超长周期设计或“常青基金”模式，出资人结构也需转向险资、大基金等长期资金，沟通重点也从财务模型转向技术节点、产线通线、良率提升等产业进展。

　　对长鑫科技的资本支持模式能否复制，上海金融与发展实验室主任曾刚在接受记者采访时也表示，合肥国资的投资并非偶然的政策性押注，而是一套有意识构建的产业耐心资本体系，核心逻辑是地方政府将产业战略目标与资本行为深度绑定，以财政信用背书换取超长周期的投资容忍度，这并非可以简单复制的“标准答案”。

　　曾刚表示，长鑫科技的融资有着其特定历史背景，包括早年招引京东方、蔚来积累的产业投资经验、专业化的决策团队，以及在DRAM赛道恰好踩中国产化的历史窗口期，多数地方政府未必具备相应的判断能力与财政韧性。

　　在曾刚看来，长鑫科技的成功是国资“打底”、市场化资本“跟进”这一接力结构发挥作用的结果，而非国资单兵突进的产物。未来中国硬科技企业的融资主角，必然是向更成熟的多渠道市场化融资体系演进：国资引导基金承担早期高风险的启动职能，逐步引入保险资金、银行系AIC、市场化VC、PE以及产业战略投资者；资本市场则作为退出与再融资的核心通道，通过科创板等平台为整个链条提供流动性闭环。

　　“长鑫科技验证了长期耐心资本在中国的可行性，打破了中国的资本只适合追热点、博短期的刻板印象。” 曾刚认为，长鑫科技的融资路径展现了科创金融全产业链协同的示范效应，从早期股权投资、中期战略融资，到上市保荐、二级市场配售，大部分各类型的金融机构都在长鑫科技的融资闭环中找到了定位，这为构建体系化的科创金融生态提供了真实样本。这也表明，中国不仅有意愿，也有能力将“耐心资本”转化为真实的产业竞争力，这对于吸引更多长期资金进入硬科技赛道，具有不可低估的示范与引领价值。