2026年7月21日，泰诺麦博登陆科创板。这家尚未盈利的生物医药企业，成为科创板第611家上市公司，也是第63家上市时未盈利的企业。7月22日，科创板迎来开市七周年。

　　七年前，允许未盈利企业上市还是中国资本市场的一次制度突破；七年后，科创板已经形成总市值超过17万亿元的“硬科技”企业集群，IPO和再融资募集资金合计超过1.2万亿元，集中流向集成电路、生物医药、高端装备等研发投入高、技术迭代快，却又难以在短期内兑现利润的产业。

　　从试点注册制起步，到“科创板八条”“1+6”改革相继落地，科创板所要回答的问题也在变化：从科技企业能不能上市，进一步走向如何识别企业的技术价值，并在更长周期内提供资金支持。业内人士在接受《金融时报》记者采访时表示，七年来，科创板改变的不只是企业上市的门槛，它开始改变资本判断科技企业价值的方式，也改变了投行、投资机构和上市公司之间的关系。

　　从“有没有”到“如何更好服务”

　　2019年7月22日，首批25家公司在科创板挂牌交易，注册制由此第一次在A股市场落地。

　　科创板推出多元上市标准，首次允许未盈利企业、红筹企业和特殊股权架构企业上市，改变了过去主要依据利润和规模筛选上市企业的做法。

　　“科技创新往往具有研发周期长、前期投入大、盈利兑现慢等特点。一款创新药从研发到上市可能需要十年，人工智能、商业航天企业也需要持续投入技术、人才和设备。单纯以短期盈利衡量上市资格，难以适应这些企业的成长规律。”前述业内人士说。

　　目前，科创板已支持63家未盈利企业、10家特殊股权架构企业和8家红筹企业上市，28家未盈利企业此后实现盈利并“摘U”。24家企业通过第五套上市标准登陆科创板，其中，22家为创新药或疫苗企业，2家为高端医疗器械企业。相关企业已推动52款自主研发药品或疫苗获批上市，多家公司营业收入跨过亿元甚至十亿元门槛。

　　中金公司有关人士告诉《金融时报》记者，科创板七年的改革大致经历了制度创新、检验磨合、纵深改革三个阶段。最初是从零开始搭建适合科技企业的上市制度，随后逐步稳定板块定位、审核逻辑和信息披露要求，近两年则更加注重制度对未来产业和未盈利企业的适应性。

　　2025年，科创板设立科创成长层，进一步优化第五套上市标准。2026陆家嘴论坛期间，第五套标准适用范围进一步扩大至人工智能领域，量子科技、生物制造、具身智能等未来产业也被纳入重点支持方向。

　　制度不断演进也意味着科创板改革正在进入更深层阶段。“随着更多前沿科技企业申报上市，传统市盈率和利润预测已经难以覆盖所有类型企业，技术能力、研发进展、市场空间和产业化前景将成为更加重要的判断依据。”中金公司有关人士说。

　　资本向产业链纵深流动

　　七年来，科创板形成了一批具有鲜明产业特征的上市公司集群。

　　科创板上市公司中，超过七成入选国家级专精特新“小巨人”企业名录，或被评为制造业单项冠军企业及单项冠军产品。板块已经集聚130家集成电路企业和119家生物医药企业。

　　在集成电路领域，科创板上市公司覆盖芯片设计、制造、封装测试、设备、材料和软件等产业链环节，汇聚了中芯国际、海光信息、寒武纪、中微公司等一批企业。这意味着科创板支持的不再只是几家明星企业，而是逐渐形成产业链上下游相互连接的企业群。

　　中芯国际通过科创板IPO募集资金超过500亿元，用于技术研发和产能建设。一批半导体设备、材料和芯片设计企业也陆续登陆科创板，资本投入开始沿着订单、研发合作和国产替代需求向产业链上下游传导。

　　生物医药领域同样形成集聚效应。百济神州、百利天恒、三生国健等企业持续推进创新药研发和海外授权，科创板生物医药企业研发管线全球专利授权交易潜在总额已超过450亿美元。

　　国泰海通证券首席策略分析师方奕对《金融时报》记者表示，科创板正在从承载“硬科技”赛道，进一步推动科技产业版图重构。完整的本土产业链、超大规模国内市场和资本市场持续提供的资金，构成了科技企业参与全球竞争的重要基础。

　　产业集聚的背后，需要长期、持续的资金投入。2025年，科创板公司研发投入合计1892亿元，同比增长8.3%，研发投入占营业收入比例中位数为12.6%。研发人员超过26万人，占员工总数近三成。最近5年，科创板公司牵头或参与659项次国家重点研发计划，主持或参与制定3400余项国家标准，累计拥有发明专利超过15万项。

　　值得一提的是，这些数字不仅体现出科技企业愿意投入研发，还表明资本市场正在为一些难以通过银行信贷获得充分支持的创新活动提供资金。

　　据统计，约九成科创板公司在上市前获得过创投机构投资，平均每家获投约9.3亿元。企业上市后，创投资金获得退出渠道，新的资金则继续投入更早期的科技企业。科创板由此成为连接创业投资、产业资本和二级市场的重要环节。

　　改革不只在IPO环节

　　科创板开市初期，市场关注点主要集中在企业能否上市以及发行如何定价。随着上市公司数量的增加，如何支持企业上市后的持续发展，正在成为改革的重要内容。

　　自“科创板八条”发布以来，科创板新增产业并购超过200单，已披露交易金额超过1090亿元。其中，58单涉及重大资产重组或发行股份购买资产，交易数量超过此前各年之和；超过70单涉及收购未盈利标的。

　　分析人士表示，科技产业技术路线变化较快，企业仅靠内部研发，未必能够及时获得所有关键技术。并购因此成为企业补充技术、人才和产品管线的重要工具。

　　科创板公司中，超六成创始团队由科学家、工程师或行业专家组成，近三成公司实际控制人同时担任核心技术人员。留住研发人员、建立长期激励机制，股权激励也由此成为科创板公司的常用工具。截至2026年6月底，已有471家科创板公司推出924单股权激励计划，板块覆盖率超过77%，九成以上选择第二类限制性股票。

　　随着科创板制度创新从上市入口延伸至再融资、并购、股权激励、股份转让等，投行的角色也由此发生变化。中金公司有关人士表示，单纯完成IPO材料制作和发行承销的“通道思维”已经难以适应科创板要求。投行需要深入理解产业链和技术路线，从一次性上市服务商，转向陪伴企业融资、并购和产业整合的长期资本顾问。

　　与此同时，二级市场产品体系也在扩容。目前，科创板已形成33条股票指数，相关指数跟踪产品规模超过3600亿元，上市ETF数量超过120只。其中，科创50产品境内外规模接近1500亿元。

　　方奕认为，指数和ETF产品不断扩容，为中长期资金配置科创板提供了工具。科创成长层、资深专业机构投资者制度以及相关风险管理产品，也有助于形成更加清晰的风险收益分层。

　　包容性仍需与约束力相匹配

　　七年来，科创板公司整体保持较快增长。以2019年为基数，板块公司近六年营业收入、归母净利润复合增长率分别达到17%和11%。2025年，科创板公司海外营业收入达到4771亿元，同比增长8%。

　　但不容忽视的是，科技企业之间的差异也在不断扩大。同一条技术赛道中，有的企业已经实现规模化收入，有的仍处于研发阶段；有的技术形成了市场壁垒，有的技术则可能随着路线变化失去竞争力。随着第五套上市标准扩大至人工智能等领域，如何对前沿科技企业进行估值，成为一级市场面临的现实问题。

　　“市场需要进一步提高对技术路线、研发能力和产业化前景的判断水平。”中金公司有关人士认为，保荐机构应加强技术核查和风险甄别，监管部门需要持续完善优质企业识别机制，机构投资者则应通过长期研究发挥专业定价作用。

　　投资者回报同样是科创板建设的重要内容。2025年，科创板公司现金分红总额达到401.75亿元，同比增长3.5%，百余家公司实施中期分红。2025年以来，科创板公司新增回购和重要股东增持计划合计金额上限接近200亿元。

　　“对于仍在高投入阶段的科技企业，不能简单要求其复制成熟行业的高分红模式。但投资者也不能永远只为遥远的技术故事买单。”有市场人士表示，科技企业需要保留资金用于研发，但投资者也需要看到研发投入如何转化为产品、收入和长期竞争力。更加充分的信息披露和更加稳定的回报机制，是形成长期资本的重要条件。

　　七年前，科创板的首要任务是突破原有制度边界，为“硬科技”企业打开资本市场入口；七年后，科创板面对的考题已变为如何识别真正具有技术价值的企业，形成更加成熟的市场定价，并让长期资本获得与风险相匹配的回报。

　　随着人工智能、商业航天、量子科技和生物制造等企业陆续登陆资本市场，科创板的下一程，已不只是继续扩大“硬科技”企业队伍，而是要证明，更包容的制度同样可以保持严格筛选、有效定价和充分约束。这将决定科创板能否从“硬科技”企业的上市平台，进一步成长为支撑中国科技产业长期竞争力的资本高地。(记者张弛)