21世纪经济报道记者石恩泽深圳报道
7月22日晚，深圳市越疆科技股份有限公司（02432.HK，下称“越疆科技”）创业板IPO获深交所上市委审议通过，成为粤港澳大湾区首家“H回A”企业。
7月23日早盘，越疆科技港股高开5.31%，开盘报26.56港元，成交额379.28万港元，总市值约117亿港元。
这是越疆科技两年内的第三次融资。2024年12月港股IPO募资净额约6.81亿港元，2025年7月又折价配售新H股募得10.37亿港元，如今再向A股募资12亿元人民币。一家尚未盈利的公司为何密集融资？答案或许藏在其基本面与战略转向之中。
营收三年复合增速31%
招股书显示，2023年至2025年，越疆科技营业收入分别为2.87亿元、3.75亿元和4.93亿元，复合增速约31%；同期归母净利润分别约为-1.03亿元、-9536万元和-8354万元，三年累计亏损2.82亿元。2025年扣非亏损约1.24亿元，较2023年的1.2亿元略有扩大。
好在公司的营收增长仍在提速。越疆科技预计2026年上半年实现营业收入3亿元至3.3亿元，同比增长94.65%至114.12%；归母净利润预计为-1.2亿元至-9000万元，同比增亏，公司归因于具身智能研发投入加大与销售团队战略性扩张。
作为大湾区首单“H回A”，越疆科技何时盈利也是市场关注焦点。招股书中，越疆科技预计2028年方可整体扭亏为盈。上市委会议现场，越疆科技也被要求结合竞争格局、在手订单与费用趋势，说明扭亏预测的谨慎性，并将“提高前瞻性信息披露审慎性”列为需进一步落实事项。
基本盘层面，越疆科技的龙头成色是真实的。据灼识咨询报告，按2025年销量计，其协作机器人出货量全球第一，市场份额13.2%，累计装机量突破10万台，产品销往100多个国家和地区，服务比亚迪、奔驰、宁德时代等80余家世界500强企业；近三年研发投入累计2.57亿元，研发费用率超20%。
但协作机器人并不是一个大市场。根据Interact Analysis预测，2023年全球市场规模约10.4亿美元（约合人民币70.44亿元），到2028年有望涨到49.5亿美元（约合人民币335.26亿元）。因此，这个细分赛道的主业天花板清晰，这也迫使越疆科技把增长故事转向具身智能。
2024年，越疆科技发布 X-Trainer 双臂机器人，宣告公司转型进入具身智能赛道。此后越疆科技陆续发布双足人形机器人、轮式人形机器人、四足机器人、六足机器人等全形态具身智能产品，并称自研具身大模型“空弈DobotWAM”，构建起“一脑多体”具身智能平台。可以说，越疆科技在具身赛道里软硬件两手抓。
但在人形机器人这条新赛道，竞争对手也表现不俗。
港股“人形机器人第一股”优必选（9880.HK）2025年营收20.01亿元，扣非亏损7.15亿元，扣非净利率-35.71%。虽然优必选也在亏损，但其全尺寸人形机器人实现收入8.21亿元、销量达1079台。
将成为A股“人形机器人一哥”的宇树科技，在科创板IPO问询中披露了一组数据：2025年，宇树科技营收16.99亿元，扣非净利润5.91亿元，扣非净利率高达34.77%，是目前人形赛道内唯一实现规模化盈利的公司。
回A募资投向产业化
招股书显示，越疆科技12亿元募资中，5.5亿元投向多足机器人研发及产业化，2.5亿元投向人形机器人技术提升，其余用于营销体系建设与补充流动资金。
好在越疆科技重金投入已有产出迹象。2025年越疆科技具身智能业务收入突破2000万元，同比增长418.84%。另外，越疆科技方面披露，2026年上半年具身业务出货金额已突破4000万元，约为2025年全年收入的两倍。今年5月，越疆科技还与京东签下三年战略合作协议，推动具身智能产品在消费、商业及工业场景落地。
A股有宇树科技在前，H股今年底少说也有10家具身智能公司排队IPO，融资卡位战已经打响。
同样处于工业机器人赛道的埃斯顿（002747.SZ、02715.HK），刚走完一条逻辑相同的路。埃斯顿是国内出货量第一的工业机器人龙头，2024年该公司受价格战与商誉减值拖累巨亏8.1亿元，资产负债率突破80%；2025年以48.88亿元营收艰难扭亏，归母净利润仅4497万元。今年3月，埃斯顿登陆港交所募资约14.86亿港元，成为国内首家A+H股工业机器人企业。
埃斯顿转型方向也与越疆科技如出一辙。该公司去年发布人形机器人酷卓Codroid 02，今年7月再收购酷卓剩余股权加码具身智能。
如果说募资投向是回A的“表”，估值落差就是回A的“里”。越疆科技港股股价已从历史高点83.8港元回落至26港元附近，累计跌近七成，加之公司处于亏损期，港股再融资窗口和定价并不友好。而A股对机器人标的的估值与流动性向来更为慷慨。
以埃斯顿为例，其H股发行价对应的公司整体估值仅约150亿港元，A股市值近期却维持在350亿元人民币上方。一位资深投行保荐人士向记者分析，对未盈利硬科技企业而言，回A首先是融资账，其次才是贴近本土客户与供应链的品牌账。
对于这笔融资账与估值账，二级市场已经投出了第一票。过会当日（7月22日），越疆科技港股收报25.22港元，微跌1.71%；7月23日开盘跳涨5.31%至26.56港元，较2024年12月的18.8港元发行价累计涨幅超四成。
对越疆科技而言，过会只是拿到了继续“烧钱”的入场券，真正的具身智能追赶战才刚刚开局。
