苏州贝昂智能科技股份有限公司（下称“贝昂智能”）2026年6月披露招股书（申报稿），这家自有品牌空气净化器出海企业表现出了超高的毛利率，但《财中社》发现，公司同时存在诸多问题，例如近8成的收入来自于单一市场、存货和应收账款增长迅速等，最值得注意的是公司期后经营业绩（2026年一季度）出现大幅下滑，公司先分红再募资补流及偿还贷款的行为也值得商榷。

　　日本市场依赖超7成，期后业绩变脸需警惕

　　报告期内，贝昂智能向TCN及ADJ两家的销售收入占当期主营业务收入的79.17%、70.91%和73.21%。TCN是公司第一大客户，2025年8月前为Airdog品牌在日本市场的独家经销商，系日本上市公司Buffalo Inc.（前身Melco Inc.）的全资子公司。2025年8月，公司与TCN终止合作；9月起，日本地区的经销商角色由AIRDOG JAPAN,INC.（ADJ）承接——而ADJ的管理层，主要由TCN的原管理层组成。

　　2025年，招股书申报稿披露的前五大客户：对TCN销售1.96亿元（占37.34%）、ADJ是1.89亿元（35.87%）、北美经销商SUAREZ INDUSTRIES是3908万元（7.43%）、京东集团1679万元（3.19%）、抖音集团1075万元（2.04%），合计85.87%。排在最前的两家，就是那个“换汤不换药”的日本渠道。一家在上市前需要降低客户依赖的公司，为什么第一大客户只是换了块招牌？

　　招牌换了，买货的还是同一批人、同一个市场。报告期，日本单一市场收入占主营业务收入的79.71%、70.91%和73.47%，是公司最主要的境外收入来源；境外收入整体占比更高达87.05%、84.69%和88.66%。前五大客户占比2023-2024年均约为88.2%，2025年降至85.87%。公司8成以上收入维系在极少数经销商手中，招股书申报稿“重大事项提示”里列为“主要销售集中于日本市场”和“对第一大经销客户销售集中”的双重风险。

　　相较之下，采购端反而分散：前五大供应商采购占比从2023年的30.13%，一路降到26.07%、22.55%。一头是越攥越紧的客户，一头是越铺越开的供应商——如果最大的客户实质没变，这次换壳有没有在账本上留下痕迹？

　　痕迹就藏在应收和存货里。ADJ承接后，回款周期由一周临时延长至一个月，直接的后果是公司应收账款余额从2024年末的626万元增至2025年末的1460万元，一年增长约133%，远远盖过11.84%的营收增速。拉长时间来看，最近两年，公司应收账款增幅147.3%，与34.2%的营收增幅差出百余个百分点。

　　同一时间承压的还有存货。两年间，公司存货账面价值从5445万元累积增至9102万元，累计增幅67.1%，也明显超过营业收入增幅；2025年，公司存货周转天数升至131.83天，跌价准备计提增至731万元。贝昂智能的存货周转率还慢于可比公司均值，报告期分别为3.01次、3.24次和2.73次，而可比公司均值分别为3.56次、3.67次和3.63次，均高于贝昂智能，且公司自身2025年也明显变慢。回款变慢、货压得更久，这只是换壳的一次性阵痛，还是脆弱性的第一个苗头？

　　期后的财务数据更值得警惕：2026年1-3月，公司营业收入12314万元，同比增长4.43%——收入仍在涨，利润却先转了向：扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润1627万元，同比减少25.07%；经营活动现金流量净额-1826万元，较上年同期由正转负，下滑324.87%。

　　对于上半年，申报稿的预测较为乐观：营业收入同增12.04%-17.84%至2.7亿-2.84亿元；归母净利润同增9.92%-20.18%至3750万-4050万元，基本落于最近两年的增长区间，“上述业绩增长主要受益于下游客户需求增长，同时公司持续强化产品核心竞争力、积极拓展市场所致”，但鉴于一季度的悲观预期，上半年的预测最终能否如期兑现尚需观察。

　　公司把一季度失速归因于汇率、约273万元的一次性出口退税附加税，以及约80万元专利费。但汇率对这家外销占88.66%的公司，从来不是偶发变量：2023年，公司外汇衍生品业务影响损益一度亏损1444万元，也正是这笔亏损，让当年非经常性损益净额为-1041万元，出现了扣非后归母净利润7373万元反而高于归母净利润6332万元的倒挂。一个季度的失速可以用偶发搪塞，但利润本身，是靠什么撑起来的？

　　税费返还占净利润3成，产能利用率下滑

　　报告期，贝昂智能收到的税费返还分别约为2160万元、2323万元和2314万元，分别占净利润6332万元、7542万元、8394万元的34.1%、30.8%和27.6%。公司出口退税率13%、境外收入占88.66%，退税既是现金流的来源，也是定价的命门，申报稿专门提示了“境内税收优惠政策变化的风险”。

　　而与高毛利并置的，是一支偏薄的研发队伍。2025年末，公司研发人员39人，占员工总数11.08%，研发费用2271万元、占营业收入4.30%；同业均值研发人员达1049人、研发费用7.2亿元——贝昂智能的研发人数不足同业均值的4%，年度研发费用也只有可比公司均值的3%左右。就是这样一支队伍，顶着“国家级专精特新重点小巨人”资质与53.35%的综合毛利率。

　　贝昂智能由冉宏宇、章燕夫妇创立，公司参与编制了5项国家标准、2项行业标准和5项团体标准，截至2025年末共取得255项国内外专利（含109项境外），其中发明专利97项。2025年，公司“TPA（双极猎尘）净化技术研究及产业化应用”获国家工业信息安全发展研究中心“科学技术成果登记证书”，评定“达到国际先进水平”。公司还将TPA技术横向复用至加湿器、净饮机及工业级IEF高效离子过滤器、五恒舒适环境系统等品类。

　　本次IPO，公司拟募资2.94亿元，苏州总部基地建设项目投入1.24亿元、研发中心建设项目6977万元、营销体系及品牌建设项目5512万元，另有4500万元用于补流和偿还贷款，基本上都是产能提升项目，但实际上公司产能利用率已经有所下滑，如2024年苏州和芜湖基地的产能利用率分别为109.3%和102.5%，而2025年分别降至96.05%和80.41%，由产能不足变成了产能闲置，而当年新增的合肥基地产能利用率更是只有73.19%。在产能下降及闲置的当下，公司募集资金提升产能的逻辑不成立，而先分红再募资补流的做法更是不妥。

　　如果利润的地基是政策退税和单一客户，上市前最先落袋的又是谁？

　　先分6000万，再募4500万补流

　　2025年5月15日，贝昂智能经2024年度股东大会决议，以6000万股为基准每10股派10元现金，共派发6000万元（含税），并已派发完毕。按合计52.03%的穿透后持股比例测算，冉宏宇、章燕约分得3120万元。转过身，本次募投拟以4500万元用于“补充流动资金及偿还银行贷款”，公司这是一边把利润分掉，一边向公众募资补血。

　　治理结构进一步放大了这层张力。冉宏宇直接持股37.07%，通过苏州贝芯、苏州贝盟、贝盟电子间接控制19.51%，合计控制56.58%表决权；持股5%以上股东为冉宏宇（37.07%）、胡加明（13.75%）、宁波寰寰潽潽（10%）、苏州贝芯（8.30%）、贝盟电子（8.21%）、中新创投（6%）；员工股权激励平台为苏州贝芯，实控人的一致行动人为苏州贝芯、贝盟电子、苏州贝盟三个平台，招股书未详细披露一致行动协议的具体条款。实控人之一章燕为美国国籍，其妹ZHANG HAIYUN通过贝盟电子间接持有公司股份。

　　公司历史上两度出现股权代持：2009年陈竞坤曾经陈竞乾代持33%股权，苏州贝盟则在2022年1月至2026年5月间存在陈勇代赵支平、张鹏、徐鹏举持有合伙份额的情形，直到2026年5月、即递表前才彻底解除。

　　客观地讲，贝昂智能的招股书亮点颇多，如综合毛利率连年攀升至53.35%；在日本5万日元及以上的中高价位段，Airdog以25%的销售额份额位列第一，整体市占约15%；公司主要型号是中国本土唯一获美国FDA510(k）二类医疗器械认证的医用循环空气净化器；TPA无耗材水洗、255项专利加持，是实打实的技术壁垒。

　　问题在于，最大客户换壳保住的是同一条单一渠道，而不是客户真正的分散；退税依赖是结构性的，不是偶发。更关键的是，高毛利叙事下已经出现了局部塌陷——风扇业务2025年营收从2947万元断崖式降至783万元，营收占比由6.26%跌到1.49%，毛利率从27.02%崩到10.68%。

　　截至目前，北交所尚未对贝昂智能的IPO事宜进行问询。