7月28日，中国铝业（601600.SH；02600.HK）A股、H股延续弱势震荡格局。截至当日收盘，其A股较2026年年初累计跌幅已超25%，H股同步下探，市值蒸发规模显著，与半月前披露的半年度业绩预增公告形成鲜明的估值背离。
就在股价持续承压的窗口期，控股股东中铝集团火速抛出10亿至20亿元增持计划，叠加高管减持计划到期一股未卖的微妙信号，这家国内铝业龙头的多空博弈正进入关键节点。
靓丽的盈利新高之下，利润分流、扩张见顶等结构性隐忧并未消散，共同构成了本轮增持护盘的深层逻辑。
大股东贷款增持入场
2026年开年以来，中国铝业股价持续走弱，A股从年初高位一路回落，累计跌幅超四分之一，H股同期跌幅相近，估值水平持续下探。
花旗在研报中指出，自中东战事以来，中国铝业股遭到“过度抛售”，股价表现落后于相关大宗商品价格，原因包括投资者忧虑能源价格高企下需求疲弱，以及市场资金流向人工智能相关科技领域。
在此背景下，7月20日，中国铝业披露控股股东增持计划。公告内容显示，中铝集团及其一致行动人拟在未来12个月内，通过上海证券交易所及香港联合交易所交易系统增持公司A股及H股股份，增持金额不低于人民币10亿元，不超过人民币20亿元，增持股份数量不超过公司总股本的2%，资金来源为增持主体自有资金或自筹资金。
时隔不到一周，增持的核心资金来源便快速落定。同月24日，中国铝业发布公告称，中铝集团已与中国工商银行北京市分行达成合作意向，并于7月22日取得后者出具的《贷款承诺函》，贷款额度不超过人民币18亿元，贷款期限不超过3年，专项用于中铝集团在A股市场增持公司股份。
按照增持金额上限20亿元测算，该笔专项贷款可覆盖九成以上的增持资金需求，大幅降低了控股股东的自有资金投入压力。
中国铝业在公告中明确表示，此举是“积极响应并充分运用好有关监管部门‘支持股票增持’的政策工具”。
中国企业资本联盟副理事长柏文喜对记者表示，中铝集团高杠杆启动增持，是央企市值管理的大胆尝试。其风险收益边界在于若铝价维持高位，股息回报能覆盖3年期专项贷款成本；若周期转冷，杠杆将加剧资产负债表压力。
就在增持消息持续发酵的同时，一份高管减持结果公告释放了另一重微观信号。
7月27日，中国铝业披露高级管理人员减持股份结果公告，公司总法律顾问、首席合规官梁鸣鸿此前计划于4月28日至7月27日期间，通过集中竞价方式减持不超过约4.25万股A股股份，占其个人持股总数的25%，约占总股本的0.00025%。
中国铝业高管减持情况。源自：企业公告
但截至减持期限届满，梁鸣鸿未实施任何减持操作，减持数量为0，给出的原因是“综合考虑自身安排及市场行情等因素”。
尽管该高管持股基数极低，对整体股价几乎不构成实质影响，但在股价持续下行、大股东增持的时间窗口，高管主动放弃减持的动作，仍被市场解读为内部对当前股价认可度的佐证，与大股东增持形成了方向一致的预期信号。
7月27日，针对大股东增持及经营方向，本报记者致函中国铝业采访，截至发稿未获回复。
百亿利润为何撑不起市值？
与股价颓势形成强烈反差的，是中国铝业创下历史纪录的半年度盈利。
7月13日披露的业绩预增公告显示，其预计2026年上半年实现归母净利润112亿元至122亿元，与上年同期相比增加41.3亿元至51.3亿元，同比增长58%至73%；扣除非经常性损益的净利润为110亿元至120亿元，同比增速与归母净利基本持平。
2026年上半年预增情况。源自：企业公告
预增公告显示，中国铝业将业绩大幅增长归因于经营体系的全面落地：生产管理稳健有序，产品产能稳产优产，持续强化成本管控与供应链全流程管理，价值创造和现金创造能力不断提升。
但靓丽的半年度数据并未扭转市场预期，股价反而延续下行趋势。这种“增利不增价”的背离，并非短期情绪波动所致，而是市场基于公司长期财务结构与成长空间做出的定价选择。
柏文喜向本报记者分析道，业绩与估值背离并非单纯的市场偏差，而是对“盈利稳态”的折价。上半年利润大增源于“铝价涨、原料跌”的阶段性“双红利”，但地产需求疲软、海外产能扩张，令市场担忧当前每吨超8000元的利润难以为继。因此，给予不到10倍的PE，是周期股“高盈利给低估值”的传统逻辑体现。
从2025年年度报告披露的核心财务数据来看，多重结构性问题正在稀释上市公司股东的盈利获得感，也压制了估值修复的弹性。
首当其冲的是利润分流效应。2025年财报显示，中国铝业整体净利润同比增长11.1%，但归母净利润仅同比增长2.25%，少数股东损益同比大增26.84%，全年超87%的净利润增量流向了少数股东。
这一结构分化的背后，是高毛利的精细氧化铝、高纯铝、金属镓等新材料业务多布局于合资子公司，上市公司母体仍以传统大宗氧化铝、电解铝业务为主，盈利弹性被稀释。
一位长期跟踪有色行业分析师向本报记者表达了担忧：“即便2026年上半年整体盈利大幅增长，归母股东的实际收益增厚程度仍可能低于整体盈利增速。”
其次是实体扩张动能的边际放缓。2025年，中国铝业购建固定资产、无形资产支付的现金同比下降10.85%，结束了2022年以来连续三年的增长态势。
与之对应，资产负债表中在建工程规模腰斩，标志着上一轮产能扩张周期已基本进入收尾阶段。
同时，中国铝业投资支付的现金同比暴增147.78%，大量闲置资金流向交易性金融资产等理财类产品。
在国内电解铝产能总量约束的行业背景下，头部铝企的国内实体扩张空间逐步收窄，资金配置从“扩产能”转向“配金融”的趋势，同步引发市场对长期成长动力的担忧。
谈及国企估值重塑在强周期行业的堵点，柏文喜认为核心在于“确定性缺失”。相比煤炭的长协机制，电解铝缺乏长期定价锚；且成本受电力（枯水期/市场化）和氧化铝双重扰动。加上央企需承担稳供保链的社会责任，难以像民企那样灵活收缩，导致市场不敢给予确定性溢价。
他同时提到，行业逻辑正从“强波动”转向“弱周期”，但尚未完成。国内4500万吨产能天花板及新能源需求，抬高了铝价中枢；但资本市场定价框架滞后，仍沿用旧有的纯周期PE模型，未充分切换到“红利+成长”视角。
从目前的信号组合来看，大股东增持托底与高管放弃减持共同构成了估值底部的支撑信号，但能否真正扭转市场预期，仍取决于后续高附加值业务能否向上市公司整合、长期成长路径能否进一步清晰。
