【导读】联博基金：下半年资金或从AI赛道流向此前被忽视的领域
中国基金报记者吴娟娟
在7月29日举行的媒体交流会上，联博基金固定收益投资总监何旻表示，AI对美国经济的拉动边际减弱。中国市场方面，后续仍需出台新政策提振消费。
联博基金市场策略负责人李长风认为，下半年全球市场AI赛道的波动可能大于上半年。资金在再平衡的过程中或从AI赛道流向此前被忽视的领域。
对于中国股票市场，联博基金副总经理、投资总监朱良认为，治理结构改革推动企业盈利与股东回报改善，有望带动非AI个股修复，红利题材的价值在波动加大的环境中凸显。
联博集团总部位于美国田纳西州纳什维尔。截至2026年二季度末，公司资产管理规模为9055亿美元（约合6.15万亿元人民币）。联博基金为联博全资公募基金公司。
何旻：AI对美国经济的拉动边际减弱
何旻判断，下半年地缘政治和AI应用主线延续。地缘政治的传导逻辑是先影响油价，油价影响通胀，通胀影响各国货币政策，货币政策影响各国经济。
AI应用对市场的影响是复杂的。一方面，AI应用可能在不推高通胀的前提下带来生产力提升，进而拉动经济增长；另一方面，AI也带来风险。一是AI可能替代部分劳动力，扰动就业市场；二是当前AI相关板块估值偏高，一旦盈利或经济贡献不及预期，可能冲击二级市场股价。联博的测算显示，AI对美国经济的边际拉动作用将从2026年起逐年递减。
中国市场方面，他表示，过去五年中国居民消费支出占可支配收入的比重逐年下降，消费补贴政策边际效应减弱，后续仍需中央或地方政府出台新政策提振消费。总量政策上，财政政策出现强刺激的概率较小，货币政策总体将维持流动性宽松。
何旻判断，下半年央行仍将维持资金面宽松，债市仍有走牛机会。收益率曲线将呈“牛平”走势——收益率整体下行，但期限利差同步收窄。
李长风以19世纪旧金山淘金热作比喻：挖金矿的人未必赚钱，卖铲子、卖工装的人反而大部分发了财，这与当下AI行情颇为相似——市场尚未找到“金矿”的确定性用法，而提供芯片、电力、云算力的公司已赚得盆满钵满。
这一逻辑推动2026年上半年，尤其是第二季度亚太股市走出一波历史罕见的行情，仅看二季度表现可排名近代历史第三，上半年表现可排名第四。市场因此担忧当下是否已处于阶段性高位。
李长风判断，下半年AI科技赛道的波动可能大于上半年。根据联博的统计，美国大型科技公司资本开支占营业现金流的比重到年底或达到98%，这意味着开支增速将放缓——现金流不够，公司要么举债、要么增发新股。历史经验显示这类行为通常利空股价。若以资本开支同比增速衡量，预估这些大型科技公司的资本开支同比增幅为78%，明年或降至41%，后年降至9%。虽然仍在增长，但增速放缓将令相关公司盈利动能趋缓。此外，越来越多科技巨头管理层暗示需要寻找更快变现AI的手段。
不过，李长风强调，近期市场回调并非源于基本面转折，问题在于市场此前对AI上升趋势过度乐观，预期被推得过高。不少硬件、半导体公司财报本身不错，股价却明显下调。
联博认为AI基本面依然有支撑，但在预期偏热、现金流趋紧的背景下，下半年科技板块与其他板块的表现差距可能收敛。与此同时，基本面稳健、此前未被充分关注的公司为主动选股提供了空间。李长风认为不必过度担心AI资本开支演变为泡沫——每一轮新科技都要经历过热投资阶段，但也催生出更高的经营效率，长期仍值得期待。当下更需在风格与赛道上保持均衡，依靠自下而上的选股，获取较好的风险调整后回报。
朱良：治理结构改善驱动非AI个股估值修复
截至2026年6月末，A股离散程度（表现最好与最差个股之间的差距）触及历史极值，估值差被拉到极限，这通常意味着价值投资机会正在浮现。
在朱良看来，中国AI模型路径与美国不同。联博按运行成本与智能水平对全球模型分类发现，多数中国模型性价比较高，Token使用成本更低。
朱良表示，随着AI持续渗透，一批具备“颠覆者”特质的公司开始浮现。关于“颠覆者”，联博的筛选标准包括：无形资产密度较高、波动较大（说明仍处发展初期）、基本面持续改善向上。他表示，这套筛选标准在国内同样奏效——符合标准的公司上涨时涨幅弹性大，下跌时跌幅并不明显大于其他公司。联博通过“颠覆者”框架识别这些公司，并辅以风险对冲管理市场暴露。
朱良表示，治理结构改善是近年A股的重要主题。中美2016年至2025年GDP增速与企业盈利增速（美国以标普500指数、中国以沪深300指数为样本）对比结果显示，美国过去十年名义GDP增速为5.5%，股市涨幅达10.5%，存在明显放大效应——这正是股市的价值所在，也部分得益于良好的回购机制。
朱良指出，中国企业正加速回馈股东——全市场分红与回购规模逐年攀升，股票净发行占市值比重持续下行，市场开始呈现“净回购”而非“净融资”局面，这将为A股价值表现提供支撑。
行业层面，朱良表示看好城商行机会：银行净息差趋稳，叠加地方政府股东对现金分红的诉求，银行红利支付率持续改善，有望成为低利率环境中更具吸引力的选择，并可对冲AI题材带来的波动风险。风格上，朱良不建议盲目追逐热点。
总结而言，朱良认为，AI方面，出口暴露度高的公司受海外波动影响较大，但国产替代与高性价比大模型路线确定性较强；治理结构改革推动企业盈利与股东回报持续改善，有望带动非AI个股同步修复，红利题材价值也在波动加大的环境中凸显。
本轮AI热潮中，泡沫毫无预兆地骤然破裂不太可能出现
在回答记者提问时，李长风说，联博建议美国投资者可适当增加质量风格配置：上半年市场追逐硬件时，质量类公司被忽视。虽然有投资者担心这些公司会被AI颠覆，但是近期部分曾宣称用AI替代裁员的公司近期重新招回被裁岗位，说明市场此前的担忧可能过度。美股七巨头中除英伟达外，市盈率约20倍出头，并未达到历史顶峰水平。资金是否会从美国流出，流向其他市场？针对这个问题，李长风表示，下半年其他市场确有机会：资金会重新平衡，这也是近期港股表现较好的原因之一——资金正从此前超配的科技硬件板块转向此前低配的板块。
朱良补充道，资金不会只分散流入单一市场，除AI主题外，产业链重新布局、韩国治理结构改善等主题同样拥有较大空间。
被问及是否担心AI资金链条断裂，李长风表示，若AI链条断裂，大概率会从大型科技公司率先缩减资本开支开始。这也是为何要持续关注大型科技公司的现金流状况。当前AI处于“过度资本开支”阶段。科技公司之间的相互借贷现象，与当年互联网泡沫时期类似，也让人联想到日本式交叉持股。但是，这是企业扩产、参与“军备竞赛”的常见现象，并非泡沫破裂信号。李长风认为，近期科技股回调，源于二季度以来部分大型科技公司论调趋于保守，叠加估值层面对长期盈利预期的过度反应。
朱良进一步补充道，这一轮AI热潮与互联网泡沫的区别在于硬件的买家——当年硬件卖给大量本不该存在的“.com”公司，这一轮硬件主要卖给现金流健康的大型企业，且这些企业对其现金流状况进行了充分披露，因此风险相对更具可预判性，不太可能像互联网泡沫那样毫无预兆地骤然破裂。
