近日，总部位于广西灵山的水牛乳制品公司广西百菲乳业股份有限公司（下称“百菲乳业”）正式向港交所递交上市申请书，广发证券担任独家保荐人。
根据弗若斯特沙利文的资料，按2025年零售额等多项关键指标计算，百菲乳业在中国水牛乳制品行业排名第一：液态水牛乳排名第一，市场份额为31.0%；常温液态水牛乳排名第一，市场份额为31.8%；及液态水牛乳线上销售排名第一，市场份额为39.1%。
广西水牛奶背后的温商
百菲乳业的实控人吴守允是浙江温州苍南人，早年曾任苍南县河口纸板厂、苍南华洋服装厂厂长。1997年，吴守允入职温州服装企业报喜鸟集团有限公司，先后担任职业装定制部经理、西南办事处总经理。
早年公开报道显示，1998年，吴守允刚到广西时，主要做报喜鸟服装代理，主营银行、电力等部门的工作服，并在当地落地多家服装厂。一次产业考察中，他发现广西灵山拥有能产奶的水牛，但缺少规模化水牛奶加工企业，吴守允便开始大胆跨界转型乳业。2003年，其创立的广西灵山百强水牛奶乳业有限公司正式挂牌成立；2017年，百菲乳业前身广西灵山百菲水牛乳业有限公司正式注册成立；2018年，广西灵山百菲奶水牛养殖有限公司（简称“百菲养殖”）成立，专注于奶水牛育种；2019年完成股份制改造。
“温州企业家”公众号报道显示，限于奶源的稀缺性，在很长一段时间内，它和羊奶、骆驼奶类似，都只是替代牛奶的小众饮品。2015年-2017年间，百菲乳业营收仅3000万元左右，且九成收入来自广西本地；2018年后，依托小红书种草、头部直播电商、新式茶饮供应链等渠道合作，水牛奶从小众单品变成网红乳品，2023年，其全年收入突破10亿元。
根据上市申请书，百菲乳业已建立以百菲酪为主导，并以醇菲及百小菲为辅的差异化品牌组合，涵盖五大核心品类：灭菌乳、调制乳、巴氏杀菌乳、含乳饮料及发酵乳，且以水牛乳制品为其各类别的主要产品。
同时，百菲乳业通过“自营奶牛牧场生产+向第三方供应商采购”的多元化模式采购生鲜乳。截至2026年3月31日，百菲乳业已与55家第三方生鲜乳供应商（包括外部奶牛牧场及养殖合作社）建立合作关系，为其全国化规模扩张提供稳定的生鲜乳供应。
上市申请书显示，近年来，百菲乳业营收规模保持增长，2023年至2025年，其营业收入分别为10.72亿元、14.21亿元、16.14亿元，三年复合增长率22.7%。值得关注的是，其同期净利润分别为2.33亿元、3.10亿元、2.35亿元。其中，2025年营收同比上涨约13.6%，净利润却同比下滑24%，盈利水平回落至2023年水平。
销售及管理支出或是影响其盈利能力的一大因素。数据显示，百菲乳业销售及经销开支从2023年1.07亿元增长80.2%至2024年1.94亿元，2025年进一步增长45.1%至2.81亿元。费用上涨主要源于其电商自营渠道扩张、KOL与主播投放增加以及销售团队持续扩大。同时，公司行政开支同步逐年走高，2023年至2025年分别为4570万元、7060万元、8860万元。
多次尝试A股上市
百菲乳业的上市路径几经调整。此次港股递表，是百菲乳业近年第四次、第三地冲击资本市场。
上市申请书显示，百菲乳业此前曾尝试在A股上市。2023年6月，百菲乳业为拟于上海证券交易所进行A股上市作准备，向中国证券监督管理委员会广西监管局作出上市辅导备案。彼时，鉴于不断演变的资本市场及监管状况导致预期上市时间表存在不确定性，2024年8月，百菲乳业决定将股份的上市地点由上海证券交易所变更为北京证券交易所。随后，百菲乳业于2024年11月29日向北京证券交易所提交A股上市申请。然而，继新监管指引的出台及北京证券交易所的定位，百菲乳业在评估主营业务的定位后，于2024年12月13日，在申请获北京证券交易所正式受理前，撤回向北京证券交易所提交的A股上市申请，并决定转为寻求于上海证券交易所上市。
2025年6月6日，百菲乳业尝试第二次A股上市。其向上海证券交易所提交A股上市申请。2025年7月10日，百菲乳业收到了上海证券交易所的首轮意见函。在准备回复的同时，百菲乳业持续监察国内A股及国际股票市场的市况，并重新评估其融资及资本市场策略。百菲乳业称，经考虑当前市况及整体公司发展战略、长期战略目标、接触更广泛国际投资者基础的机会，以及国际资本市场上更为有利的时机，在完成对首轮意见函的回复前，百菲乳业于2026年1月21日撤回向上海证券交易所提交的A股上市申请，并寻求于港交所上市。
股权架构方面，根据一致行动协议，实控人吴守允与其子吴联侨自2023年12月起形成一致行动关系，若双方决策分歧，最终以吴守允决定为准。截至披露节点，父子二人有权控制公司股东会上约88.39%投票权的行使。具体而言，百菲投资直接持有公司87.97%股份，而百菲投资由吴守允、吴联侨分别持股99.59%、0.41%；此外，吴守允个人直接持股0.25%，吴联侨个人直接持股0.17%。父子二人连同百菲投资被视为控股股东。
对于此次IPO，百菲乳业在上市申请书中指出，将于未来三年用于扩大及升级供应链，以提升生鲜乳质量、加强供应保障、优化产品组合及提高仓储效率；加强品牌定位及营销执行；提升研发能力、推进科学研究及加速产品创新；以及用于补充营运资金及其他一般企业用途。
