本轮AI热潮启动以来，科技巨头首次释放资本开支下修信号。

　　美东时间周三盘后（北京时间7月30日凌晨），微软公布2026财年第四财季（截至6月）的季度财报。微软该季度的云业务收入增长超出华尔街预期，表明随着算力瓶颈缓解及更多企业应用AI技术，其在人工智能基础设施上的巨额投入正逐渐显现成效。

　　更让市场欣喜的是，在财报电话会上，微软公布其2027财年的资本支出预计为1750亿美元——较此前预估的1900亿美元下调；预计2027财年将保持正的自由现金流。盘后微软股价大涨超8%，报425.01美元/股。

　　东方财富证券研究所副所长、首席策略官陈果将其定义为“美国AI产业自ChatGPT以来历史性一刻”——微软几乎是如期成为美国第一个下修AI资本开支的大厂，且股价立即得到资本奖励，而这大概率不会是行业孤例。

　　陈果强调，在没看到新的可信增量AI应用“大蛋糕”之前，上修AI资本开支在华尔街眼中不是精明投资，而是一种理应得到控制的赌博，美国费城半导体指数的熊市行情也因此越陷越深。从 FCF（自由现金流）与资本回报维度看，微软本次表现超预期，谷歌、Meta 两家则低于市场预期；叠加此前亚马逊发债遇冷、国际油价与美债利率持续攀升的宏观压制，纳斯达克指数依然不容乐观。

　　事实上，美股几大科技巨头全年资本支出额已突破7000亿美元，仅靠企业自身经营现金流难以完全覆盖投入，市场对AI巨额投入能否匹配可观回报的担忧持续升温。

　　就在上周，谷歌母公司Alphabet将全年资本支出预期上调至高达2050亿美元。由于在人工智能服务器和数据中心建设方面的巨额支出，Alphabet首次出现现金流为负的情况。

　　与微软同日发布财报的Meta，亦选择延续激进的投入节奏，股价大跌。该公司第二财季的营收同比增长28%，达到608亿美元，略好于市场预期的602亿美元，但净利润同比下滑14%至158亿美元，远低于事前预期的185亿美元。在净利润不及预期的情况下，Meta还上修了资本开支的下限，预计财年资本支出1300亿至1450亿美元，此前预计1250亿至1450亿美元。受业绩指引及持续高投入影响，Meta盘后股价跌超7%。

　　中信证券分析认为，当前市场对token叙事经济学与算力租赁商业模式ROI（投资回报率）产生了质疑。CSP厂商股价要实现趋势性反转，有赖于两个前提：要么资本开支行为的修正获得市场认可，要么AI商业化货币化取得重大突破。展望后市，伴随AI货币化进展、资本开支指引与存储价格等关键变量逐步明朗，此前的悲观定价有望反转，CSP厂商在科技板块内的相对配置价值均较为占优。

　　国内方面，陈果也给出了对应的配置思路：既然美国硅基上游增速面临下行压力，那还不如增速将边际改善的中国硅基下游和碳基，例如恒生科技更有性价比；既然纳斯达克的FCF（自由现金流）已经恶化，那么还不如商业模式和FCF更优、无需站在赌桌上持续投入AI资本开支的“中国酱香科技”。