消费日报讯（记者刘锦桃）7月5日，新思考电机股份有限公司（下称：新思考电机）向港交所主板递交上市申请，中金公司、华泰国际担任联席保荐人。新思考电机此前借壳A股上市公司失利，后转战港股，这也是该公司继2026年1月首次递表后的第二次递表冲刺IPO。
新思考电机是一家成立于2014年的微型精密马达制造商，三年间营收从8.55亿元增长至19.57亿元，净利润从亏损3010万元扭转为盈利1.20亿元。不过，公司对主要客户的依赖较大，前五大客户收入占比长期超过85%，其中超四成营收来自实控人关联方欧菲光；此外，公司经营现金流在2026年前四个月再度转负，现金储备骤降。
这家细分领域的头部企业正面临增长质量的拷问。
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客户集中度高，关联交易深度捆绑
根据弗若斯特沙利文的数据，以2025年收入计，新思考电机在全球影像马达市场位列第六、中国第二，市场份额分别为3.3%和9.8%；在光学防抖影像马达细分领域，公司位列全球第四、中国第一。
新思考电机对前五大客户的依赖程度长期处于极高水平。招股书显示，2023年至2025年及2026年前四个月，公司前五大客户收入占比分别高达90.5%、93.7%、85.4%和86.2%。其中，欧菲光始终位列第一大客户，各期收入占比分别为37.9%、27.6%、30.4%和41.7%。这意味着公司在2026年前四个月超过四成的收入来自单一客户。
欧菲光与新思考电机之间存在深度关联关系。公司董事长、非执行董事蔡荣军同时担任欧菲光董事长及实际控制人。蔡荣军通过全资持有的深圳和正持有新思考电机27.04%股权，叠加其外甥蔡振鹏直接持股及通过控制平台的持股，蔡氏家族合计掌控公司56.97%的投票权，构成控股股东集团。2024年11月，各方签署一致行动协议，确认在公司董事会及股东会上遵循蔡荣军的决定。
在机构投资者方面，嘉善国资平台持有8.33%的股份，中金系实体合计持有6.92%，北京屹唐华创持有5.53%，敦鸿实体持有5.28%，北京青创持有4.58%。整体来看，外部机构股东的持股比例较为分散。
欧菲光与新思考电机这种关联关系不仅体现在销售端，还延伸至采购端。报告期内，欧菲光同时作为公司的供应商，为其提供测试用镜头、自动化设备等。另一家由蔡荣军控制的实体江西新菲新材料有限公司在报告期内向公司供应弹簧片等原材料，2023年至2025年的采购金额分别为1050万元、4195万元和4124万元。
招股书提示，公司无法保证对欧菲光的销售占比维持现有水平。欧菲光的利益未必与公司及其他股东一致，关联交易存在潜在利益冲突，须接受监管机构严格审查并遵守更严格的披露、审批及限额要求。
从研发支出的具体数据来看，2023年、2024年及2025年，该公司的研发支出分别为6100万元、7694万元及1.245亿元，截至2026年4月30日止四个月，研发支出为4726万元。从研发支出占收入的比重来看，上述各期分别为7.1%、4.9%、6.4%、6.8%。
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合规问题与资金链压力交织
财务方面，新思考电机的表现较为亮眼。2023年至2025年，公司收入分别为8.55亿元、15.65亿元和19.57亿元。同比增长分别为82.9%、25.1%、19.5%。同期，公司毛利率分别为8.4%、15.9%、16.7%。
不过，占其总收入近半的光学防抖马达业务在2025年遭遇毛利率下滑，由约16.5%降至11.7%。公司方面给出的解释是，终端客户需求阶段性推迟导致出货节奏放缓，产能利用率下降，生产成本未能充分摊销。进入2026年前四个月，该品类销量从上年同期的2654万颗下滑至1473万颗，公司认为主要源于存储芯片市场价格波动及供应紧张，导致下游部分终端客户调整了智能手机的生产与出货计划。
在现金流方面，2023年，公司经营活动现金净流出1.18亿元。2024年和2025年分别净流入1.13亿元和1.71亿元，但2026年前四个月再度恶化，经营性现金净流出达9281万元。同期，现金及现金等价物从期初的2.34亿元骤降至5707万元，净减少1.77亿元。
此外，公司贸易应收款项及应收票据从2023年末的3.41亿元攀升至2026年4月末的8.28亿元，两年多增长142%。存货从1.22亿元增至3.39亿元，增长178%。
2023年-2026年4月30日，公司存货分别为人民币1.22亿元、2.05亿元、2.56亿元及3.39亿元。存货周转天数分别为47.0天、44.8天、50.9天及61.3天。存货减值拨备分别为0.074亿元、0.11亿元、0.10亿元和0.141亿元。
自成立以来，新思考电机累计完成四轮融资，募集资金6.55亿元。最后一轮融资发生在2023年1月，完成后投后估值达到24亿元。
其中,中金公司参与了公司B轮融资，IPO前持有6.92%股份，这导致其不符合上市规则第3A.07条所载适用于保荐人的独立性准则。
在合规层面，招股书披露，报告期内公司未为部分员工足额缴纳社会保险及住房公积金，2023年、2024年、2025年及2026年前四个月的欠缴金额分别为360万元、400万元、1180万元和980万元，合计2920万。且公司在中国的四处租赁物业尚未完成租赁协议登记手续，该等物业主要用于办公场所和员工宿舍。
2026年3月，中国证监会在境外发行上市备案补充材料要求中，明确指出新思考电机需就公司及子公司未足额缴纳社会保险及住房公积金的具体情况作出说明，论证是否构成重大违法违规以及对本次发行上市的影响。
值得一提的是，新思考电机在上市路径上经历了从A股借壳到转战港股的过程。2024年10月，该公司与A股上市公司苏州金鸿顺汽车部件股份有限公司就收购公司95.79%股权进行磋商，意图通过借壳登陆A股。不过，这一交易推进至第二次董事会会议前即告终止，双方于2025年6月因未能就交易方案达成一致而终止合作，公司随后转向港交所递交上市申请。
