自2023年AI热潮兴起以来，谷歌、亚马逊、微软与Meta累计资本开支至今已逾1万亿美元。如今，这轮大规模投入开始支撑云业务、广告业务等收入增速抬升；与此同时，企业自由现金流也在不断承压。

　　每家公司投入转化为收益的节奏并不相同，投资者也开始以更挑剔的眼光审视各家回报前景，本次财报季财报出炉后市场分歧迅速显现。

　　亚马逊云业务创下2022年初以来最快增速，财报盘后股价上涨近10%；微软Azure单季营收刷新纪录，财报公布次日股价大涨超15%。

　　Meta受营收增长前景偏弱、高额资本支出等拖累，财报发布后股价累计下挫逾7%；谷歌录得上市以来首个自由现金流为负的季度，次日股价下跌超6%。

　　没有尽头的资本投入增长

　　业内统计数据显示，2023年初至今年6月底，谷歌、亚马逊、微软、Meta四家公司资本开支合计达到1.1万亿美元。

　　本季财报显示，亚马逊资本开支同比激增69%至约540亿美元，Meta同比大增83%至311亿美元，微软资本开支同样上涨69%，谷歌将全年资本开支目标上调至最高2050亿美元。

　　加拿大皇家银行资本市场分析师RishiJaluria表示，资本开支增长目前几乎看不到终点，但投资者仍要求企业在AI投资与原有高回报业务之间取得平衡。

　　值得注意的是，财报披露的当期资本开支尚不足以完全反映资金压力；四大巨头还签下大量多年期长期合约，形成规模庞大的表外财务承付义务，将带来往后数年的刚性现金支出。

　　承付义务不完全等于未来资本开支：其中设备采购协议等后续将转为资本开支，而机房租金、购电合约则属于运营支出。

　　谷歌披露，截至二季度末，与AI投资相关的未来财务承付义务较三个月前增加约5000亿美元，主要来自长期的技术基础设施与电力采购协议。

　　Meta本季度新增2330亿美元承付义务，其中包括960亿美元数据中心与网络租赁、1120亿美元采购承诺、250亿美元新增债务；7月又追加680亿美元数据中心租赁。

　　微软二季度签署逾1300亿美元新增数据中心租赁协议；亚马逊尚未披露相关数据。

　　业内指出，仅在这三个月内，谷歌、Meta、微软三家就新增了近9000亿美元AI相关承付义务。

　　持续扩建基础设施令自由现金流承受显著压力。业内统计显示，四家企业合计自由现金流降至十年低点70亿美元，仅微软与Meta实现现金净流入。

　　谷歌出现上市二十多年来首个自由现金流为负的季度，自由现金流缺口达60亿美元。

　　亚马逊CEO安迪·贾西表示，公司将持续面临阻力，因为大量数据中心同步在建，但数据中心完成建设与调试投运，并不代表可以立刻对外提供算力；到能够创收的阶段，通常还需要两年时间。

　　营收开始兑现

　　最新财报显示，部分投入正转化为更快的营收增长，且在云计算领域尤为明显。

　　谷歌、亚马逊、微软的云业务增速均有所提升：谷歌云营收同比涨82%；亚马逊云服务AWS收入同比增长37%至422亿美元，为2021年第四季度以来最快增速；微软Azure云计算业务收入同比增长43%。

　　业内指出，云业务收入增速的提升一方面受益于OpenAI、Anthropic等AI企业租赁算力运行大模型；另一方面，众多传统企业陆续部署AI工具，也催生大量云算力采购需求。

　　与此同时，由AI算力需求催生的合同积压订单，已成为支撑市场增长预期的核心指标。亚马逊、谷歌、微软三家合计签约积压合同总额接近1.7万亿美元，较一年前增长超一倍。

　　未涉足云业务的Meta借助AI优化广告定向投放，季度营收同比增长28%至610亿美元。

　　Meta CEO扎克伯格向投资者透露，大量机构有意租赁其算力，租金显著高于成本；不过他同时表示，直接售卖智能服务的利润率远高于单纯出租算力。

　　另类资管机构SLCManagement董事总经理DecMullarkey认为，Meta未给出清晰的算力租赁规划，是其周四股价下跌8%的部分原因。

　　目前，云业务增速、千亿级积压订单已经证明AI算力需求真实存在；但庞大的当期资本开支、海量表外承付义务、数据中心投运与创收之间长达数年的时间差，又持续压制自由现金流，放大短期回报压力。

　　这场AI周期的核心悬念，正在从 “要不要砸钱建算力” 转向资本开支与营收兑现谁跑得更快。

　　未来，投资者或许将不再满足于 “AI叙事”，而是更严格地考核每家公司的投入效率——谁能以更低成本将算力转化为高边际利润的智能服务，谁才是真正的商业赢家。