8月14日，港股收市，“椰子水第一股”IFBH（06603.HK）报5.145港元，市值跌至13.62亿港元。从2025年6月30日上市首日126.8亿港元的市值峰值算起，这家曾以“46人撑起百亿市值”著称的公司，在13个月内蒸发了超过110亿港元。

　　7月31日，IFBH发布盈利警告：预计2026年上半年收入同比减少40%至50%，净利润同比减少65%至75%。以2025年上半年营收9446.4万美元、净利润1497.6万美元估算，今年上半年营收将不超过5667.84万美元，净利润不超过524.16万美元。

　　就在13个月前的2025年6月30日，IFBH以27.8港元发行价登陆港交所，开盘高开57.9%，市值一度冲至126.8亿港元。发生了什么，让这家“椰子水第一股”跌落神坛？

　　2682倍超购背后

　　IFBH的上市，曾是2025年港股消费IPO市场最具话题性的代表之一。据公司当时的配售结果公告，其公开发售部分获得2682.35倍认购，成为当年港股超购倍数最高的新股之一。

　　支撑这一估值逻辑的，是极致轻资产模式。招股书披露，截至2024年末，公司全球仅46名全职员工，其中研发5人、销售与营销20人、财务及行政15人、仓配管理6人，却撬动了1.58亿美元年营收。到2025年末，员工也仅增至69人。

　　但增长的底色在上市后首个完整财年便已显露疲态。2025年年报数据显示，公司全年收入仅同比增长11.9%，毛利额从5785.9万美元微增至5800.4万美元，几乎停滞不前，净利润反而同比下滑31.7%。

　　但“轻”的另一面是“薄”。汇生国际资本总裁黄立冲在接受《华夏时报》记者采访时认为，真正的护城河不是员工人数少，而是“这46个人能不能控制原料、产能、质量、交付、价格和终端消费者数据”。他指出：“IFBH的轻资产模式在食品饮料行业存在根本矛盾：资产可以不在上市公司账上，关键经营风险却仍然全部落在上市公司的利润表上。”

　　这一判断在数据上得到了印证。2024年，IFBH五大客户贡献97.6%的收入，最大客户贡献47%；五大供应商占采购额96.9%。“这不是普通意义上的‘轻资产’，而是一个高度依赖少数合作伙伴的关系型经营网络。”黄立冲说。

　　黄立冲将这种模式的脆弱性归纳为五重风险：产能和原料控制权不足、渠道数据容易失真、关联方供应链依赖、食品安全和质量风险不能外包、组织冗余不足。“低人均成本是财务指标，不是经营韧性的证明。”

　　IFBH的原料来源高度集中于控股股东General Beverage。据招股书披露，General Beverage在上市前是公司“仅有的一般采集商”，负责向代工厂供应全部椰子水原料，同时自身也是IFBH的主要代工厂商之一。更新后的招股书显示，IFBH计划在2025年底将General Beverage的原料供给降至总需求量的70%以下，并希望在2027年前进一步降至50%以下。但截至2026年8月，公司尚未就上述目标的达成情况作出公开披露。记者曾致函IFBH，截至发稿未获回复。

　　艾媒咨询CEO兼首席分析师张毅对《华夏时报》记者分析道，“轻资产全外包有它的优势，但作为上市公司，抗风险能力不足。供应链监管、渠道、舆情应对能力都有天然问题。原料波动、代工质量问题、经销商低价倾销都会冲击经营。”他直言，“当初的高估值主要依赖品类创新的红利时机和先发优势，当红利退去以后，这家企业用什么样的方式去给资本市场讲更多的故事，显然就成了一个问题。”

　　单品依赖的增长困局

　　据线下零售监测机构马上赢数据，IF椰子水在中国内地线下渠道的市场份额已从2023年第四季度的62.07%下滑至2025年第三季度的30.3%，近乎腰斩。与此同时，椰子水在售SKU从2024年初不足200个增至2026年初接近600个。盒马、山姆等渠道推出自有品牌，大量新品牌涌入，价格战全面开打。

　　黄立冲不赞成仅凭IFBH的业绩下滑就断言整个椰子水市场萎缩了40%至50%。“本质上是公司估值过度包装的结果。”他说，“公司自身的供货和渠道问题，不能直接等同于行业需求。”

　　但他同时指出，品类已经从教育市场、渠道铺货、消费者尝鲜的第一阶段，进入复购、价格竞争、渠道周转和品牌淘汰的第二阶段。他给出的判断是，“基准情况下品类名义增速约8%至12%；大中华地区纯椰子水零售额天花板大致在150亿至250亿元人民币。热搜是情绪，复购才是品类。”

　　单一品类依赖是IFBH最显著的结构性问题。2025年，IF主品牌贡献收入1.67亿美元，占总收入的94.5%；椰子水单一品类贡献1.72亿美元，占总收入的97.5%；中国内地市场占比高达90.4%。尽管公司在2024年已推出32款产品，但到2025年，椰子水收入占比仍高达97.5%，产品矩阵的扩张并未改变其事实上的“单品公司”属性。

　　张毅认为，单品品牌破局存在多条路径：横向在饮品、纵向在椰子零食、副产品深耕，理论上都有机会。新品的核心在于复用营销渠道供应链等成熟模式。但他同时提醒，“如果企业没有扎实的研发能力、没有夯实的团队力量，能否拓宽是个问号。”

　　深圳思其晟公司CEO伍岱麒对《华夏时报》记者指出：“快消食品属于忠诚度低、重产品重渠道的品类。企业需要有强的产品力和快速迭代能力，也需要广泛分销的能力——这两点都并非轻资产运营的企业可以做到。”她表示，“生产委外加工，研发和生产环节的品质把控存在天然短板；没有庞大的销售团队，渠道网络覆盖也难以完善。营收下滑等问题出现，也就不足为奇。”

　　对于IFBH的多元化尝试，她认为，“从单一品类切入细分市场、成为细分市场第一，是适合中小品牌发展的方式。但作为快消品，忠诚度低，仅依赖单一品类难以支撑长期发展。”她建议的方向包括研发新产品或子品类、并购整合互补资源，以及在单一品类上做到极致细分。

　　IFBH的故事尚未终结。截至8月14日，公司市值约13.62亿港元，市盈率约7.6倍。从126亿到不足14亿，资本市场用真金白银完成了一次对“轻资产神话”的重定价。正如黄立冲所言：“首日上涨是交易结果，不是未来现金流的公证书。”