闽南四兄妹辗转五年，携八马茶业股份有限公司（以下简称八马茶业）三次冲刺IPO（首次公开募股）。如今，八马茶业的上市之路，终于有了阶段性成果。

　　近日，中国证监会正式发布八马茶业境外发行上市及境内未上市股份“全流通”备案通知书，此备案是接受港交所聆讯的必要条件。

　　事实上，这次八马茶业的港股IPO历程也谈不上顺利。公司今年1月17日便递交港股IPO申请资料，但因6个月内未通过聆讯已自动失效。不过，记者了解到，港交所规则允许公司在3个月内更新财务数据并重新提交资料。

　　一位行业人士告诉《每日经济新闻》记者，港股市场对“家族企业”，“加盟模式”“传统消费品”企业的上市“更加包容”。澜沧古茶作为“茶叶第一股”成功登陆港交所，也为八马茶业提供了实践范本。但八马茶业研发投入占比低、高度依赖加盟的模式，还是引来了外界关注。

　　相比当下热闹的“新茶饮”生意，八马茶业的茶叶生意的想象空间有多大？公司可以讲出更好的故事吗？

　　加盟商撑起营收“半边天”

　　八马茶业的上市之路颇为坎坷。2015年，八马茶业在新三板挂牌，后于2018年主动终止挂牌。2019年7月，公司启动深交所创业板IPO。2021年，深交所受理公司上市申请，在审核过程中，交易所对八马茶业的行业定位、盈利模式及加盟模式提出诸多问询，并对企业是否符合创业板上市公司的定位尤其关注。2022年5月，八马茶业撤回申请。次年3月，八马茶业再度向深交所提出主板上市申请，但在9月再度撤回申请。

　　今年初，伴随新茶饮公司的上市浪潮，八马茶业也转战港股。在其提供的最新IPO申请资料中，加盟商仍扮演了重要角色，为八马茶业带来约一半营收。

　　八马茶业上市申请资料显示，截至2024年9月30日，公司在国内共拥有3498家线下门店，其中3224家为加盟店，占比超九成。这3224家加盟店由1241个加盟商开出。其中，有3名加盟商各自开出上百家门店，开出超50家加盟店的加盟商则超50名。此外，八马茶业有77个加盟商是公司前员工或前员工所控制的公司。

　　在营收上，八马茶业2022年、2023年总收入分别为18.18亿元、21.22亿元，2024年前三季度为16.47亿元。这其中的大部分营收来自加盟商。在2022年、2023年及2024年前三季度，八马茶业向加盟商销售所获收入分别为9.12亿元、10.73亿元与8.18亿元，占同期总收入的50.2%、50.6%和49.7%。

　　在八马茶业多个销售渠道中，向加盟商销售的毛利率最低。比如在2024年前三季度，八马茶业向加盟商销售茶叶的毛利率为46%，而八马茶业直营店的毛利率达到78.2%。

　　加盟商对八马茶业的发展至关重要。在提示风险时，八马茶业也直言不讳地表示：“我们大部分的收入来自我们的加盟商。”

　　近两年持续拓展线上渠道

　　同样是茶，茶叶产品赛道与新茶饮赛道相比，在资本市场上的表现有些“冰火两重天”。新茶饮近两年集体IPO，目前上市企业达6家，反观茶叶赛道，目前上市的企业只有澜沧古茶。

　　但仅从利润水平来看，八马茶业的盈利表现优于部分上市的新茶饮品牌。八马茶业上市申请资料显示，2022年，公司实现净利润1.66亿元，2023年的净利润为2.06亿元，2024年前三季度的净利润为2.08亿元。

　　“茶叶赛道确实要比现制茶饮赛道好很多，茶叶的净利润率通常可以达到10%以上，而茶饮大多在6%左右，有的甚至更低。”新零售行业专家林岳告诉《每日经济新闻》记者，首先茶叶公司不太被资本市场认可的原因是市场集中度低，行业非常分散。

　　弗若斯特沙利文的报告显示，高端茶叶市场，前五大高端茶企集中度由2019年的5.3%提升至2023年的6.2%。八马茶业作为头部品牌，2023年实际份额为1.7%。

　　林岳进一步分析称：“其次，茶叶在种植、生产、品控等各个环节上都没有实现高标准化，大规模复制开店可能性不大。再次，它不如现制茶饮那样具备社交话题性，不够吸引新生代人群。它几乎被划到传统农产品的类别中，市场张力不强。”

　　另有行业人士告诉记者，八马茶业的“家族模式”也让市场有些担心。《关于八马茶业股份有限公司境外发行上市及境内未上市股份“全流通”备案通知书》显示，王文彬、王文礼、王文超三兄弟的持股数量分别为482.14万股、387.15万股和43.75万股。

　　八马茶业上市申请资料显示，王文彬、王文礼、陈雅静（王文彬妻子）、吴小宁（王文礼妻子）、王文超和王小萍（王氏三兄弟的妹妹）构成一致行动集团，合计控制公司55.9%的股权。

　　“家族企业对A股投资者来说风险很大，港股也不是对家族企业很‘包容’，而是国际资本多，机制灵活。”一位行业人士就此告诉《每日经济新闻》记者。

　　或许是为了讲出新故事，八马茶业近两年动作频频。其中之一是将八马茶业的门店进行改造，部分门店打造出了可以店内喝茶的休闲空间。

　　从上市申请资料来看，八马茶业近两年也在拓展线上销售渠道。2022年，公司线上渠道累计收入4.94亿元，占总营收的27.2%。2023年这一数字为6.23亿元，占当年总营收的29.3%。2024年前三季度，这一数字达5.53亿元，占同期营收的33.6%。

　　此外，为了抓住年轻消费群体，八马茶业采取了多品牌战略。2024年，公司发布新子品牌——“万山红”，该品牌专注于迎合追求口味多元化、高质价比的年轻消费者、女性消费者。

　　此外，随着无糖茶市场规模扩张，这也让原本被认为“不够甜、不好喝”的茶叶，有了“焕发新生”的可能性。2024年7月，王文礼曾在新品发布会上表示，目前尝试原叶茶的消费者，有了年轻化趋势。

　　可以看出，八马茶业在试图撕掉“传统”标签、贴近新消费群体。但与主打年轻消费、强调高增长逻辑的新茶饮品牌相比，八马茶业能否通过多品牌策略与渠道结构调整重塑资本故事，仍待验证。

　　就市场担忧的“加盟商收入占比较大”“家族模式的风险”等问题，7月25日，《每日经济新闻》记者采访了八马茶业方面，公司相关人员表示，因相关合规要求，“八马茶业能提供的内容也就是招股书的内容”。