近日，长春长光辰芯微电子股份有限公司（下称“长光辰芯”）向香港联交所递交招股书，拟冲击港股IPO，由中信证券（600030）和国泰君安国际（01788）联席保荐。

　　这距离其2025年1月主动撤回科创板上市申请仅过去5个月，公司的资本路径切换引发业内关注。

　　作为国内高性能CMOS图像传感器（CIS）领域的龙头企业，长光辰芯的IPO历程折射出小众赛道企业在资本市场的突围困境。

　　估值百亿的“A转H”

　　长光辰芯的IPO历程，始于一场未竟的A股之梦。

　　公司成立于2012年，由中科院长春光机所（下称“长光所”）旗下上市公司奥普光电（002338）与凌云光（688400）及创始人王欣洋共同创立，初期聚焦高性能CIS研发。

　　2022年12月底，公司改制为股份有限公司。在这之前，公司已完成4次股权转让，投资方包括高瓴资本等投资机构，也包括国策投资等国资平台。2022年融资后，长光辰芯估值达100亿元。

　　2023年6月，长光辰芯递交科创板IPO申请，计划募资15.57亿元，意图借助国内资本市场扩大产能，用于研发中心建设、封装测试线扩展及国际业务布局。但历经两轮问询后，公司于2025年1月主动撤回申请，官方解释为“战略定位调整”。

　　业内分析指出，问询焦点集中在业绩可持续性、关联交易及公司治理等问题，例如2022年至2024年关联方收入从1.36亿元腰斩至0.39亿元，表明长光所支持的减弱。

　　对于撤回原因，市场普遍认为与监管关注的关联交易、业绩可持续性等问题相关。招股书显示，2020年至2024年，公司来自长光所及其关联方的收入从2020年的0.35亿元升至2022年的1.36亿元后，又降至2024年的0.39亿元，占比从17.7%骤降至5.8%。

　　关联交易贡献度下降的同时，公司营收增速从2021年的107%放缓至2024年的11.2%，这引发了关于其独立经营能力的质疑。

　　转战港股的决定在2025年6月迅速落地。长光辰芯递交港交所招股书，同时宣布派发1850万元股息，预计8月前完成派付，这一“突击分红”引发争议，被质疑或为安抚股东。

　　值得注意的是，《财中社》注意到，公司治理问题同样潜藏风险。

　　实控人王欣洋夫妇直接和间接持股49.53%，形成控制权，王欣洋妻子张艳霞身兼副总经理、董秘及营运总监多职，权力集中易引发中小股东疑虑。科创板问询中，上交所曾关注核心高管多出自长光所，或影响决策独立性。

　　技术壁垒与市场领导力

　　长光辰芯的核心优势，在于其不可替代的技术壁垒和垂直领域的龙头地位。

　　作为全球少数专注于非消费级CIS的企业，公司提供九大产品系列、超50款标准产品，覆盖工业成像、科学成像等高附加值领域。

　　2024年，公司的工业成像业务贡献营收66.3%，科学成像占28.6%，两者在全球市场排名第三，在中国稳居首位。

　　这种专注让公司避开消费级红海竞争。目前，消费级CIS占全球市场超80%，而工业成像和科学成像仅分别占2%和不足1%，但单价更高、定制化需求强，公司的毛利率在2022年曾达76.2%。

　　财务表现上，长光辰芯已实现盈利拐点。

　　2023年，公司实现扭亏为盈，净利润为1.7亿元，净利润从2022年的-8410万元跃升至2024年的1.97亿元，净利率自2023年后稳定在28%以上。

　　研发投入是支撑优势的关键。2022-2024年，公司研发费用分别为8420万元、1.32亿元和1.3亿元，研发费用率分别为13.9%、21.7%和19.3%。

　　此外，研发团队占员工总数50.1%，包括20名博士和181名硕士。创始人王欣洋与妻子张艳霞均毕业于浙江大学，且拥有荷兰代尔夫特理工大学博士学位，并在半导体领域有超16年经验。这种“学霸创业”模式，让长光辰芯积累49项发明专利，部分技术突破缓解了国产科学仪器CIS“卡脖子”问题。

　　此外，公司国际化布局初显成效，产品出口30余国，2024年海外收入占比26%，为港股上市增添筹码。

　　增长天花板、供应链被外企掌控

　　然而，营收增速放缓、毛利率连年下滑，以及晶圆代工高度依赖海外厂商的风险，为长光辰芯IPO前景蒙上阴影。

　　尽管技术领先，长光辰芯的劣势集中体现在增长放缓和成本控制难题。

　　目前，公司营收增速显著下滑。2022年至2024年，总收入从6.04亿元增至6.73亿元，年复合增长率仅5.5%，远低于2020-2022年爆发期的30%以上。

　　同时，核心业务科学成像收入逆势萎缩，从2022年的2.87亿元降至2024年的1.92亿元，跌幅33.1%，这与全球该市场规模年增10.3%的趋势背道而驰。

　　业内认为，关联交易减少是主因——长光所及其关联方贡献收入从2022年22.5%骤降至2024年5.8%，暴露外部需求不足。

　　但毛利率的持续下滑，是另一重因素。2022-2024年，公司毛利率从76.2%降至59%，主因产品阶梯定价策略及低毛利定制方案占比上升。然而，定制传感器业务虽增长迅速，收入占比从2022年7.2%升至2024年24.1%，但拉低整体利润水平。

　　公司存货管理压力也不容忽视。2024年年末，长光辰芯的存货达2.87亿元，年内计提减值拨备3280万元，若市场波动加剧，可能侵蚀盈利。

　　此外，公司IPO之路的最大障碍，是供应链“命门”握于外企之手。

　　长光辰芯采用无晶圆厂模式，晶圆代工高度依赖以色列高塔（Tower）和韩国东部高科（DB HiTek），2024年两者采购占比合计超47.5%。封装环节则仰仗日本KFT公司，2022-2024年其服务占公司总采购额在7%上下浮动。

　　报告期内，公司向五大供应商的采购额分别占年度采购总额的77.9%、74.7%及63.7%。其中大部分为外国企业：2024年，前四大供应商分别位于以色列、韩国和日本。

　　同期，公司分别有67.7%、70.1%及52.7%的应收账款来自前五大客户，前五大客户贡献营收分别占47.3%、45.8%及33.5%，面临客户集中风险。

　　招股书坦承，“对第三方供应商的可用性和成本控制能力有限”，地缘政治风险若升级，可能导致产能中断。尽管公司称正探索国内替代方案，如2020年成立子公司长光圆芯攻关封装技术，2022年提出通过长光圆芯自主开展少量芯片封装，但三年过去，进展仍模糊。

　　此外，业务单一性风险突出——工业成像和科学成像2024年全球市场规模仅41亿元，而公司66%收入依赖于此，若行业增长不及预期，扩张计划恐受挫。

　　长光辰芯的港股IPO，是其打破增长困局的关键一搏。转向港股可拓展国际投资者基础，助力海外业务，并规避A股对盈利波动的高门槛。然而，成功与否取决于公司能否化解供应链风险及重振增长。若募资顺利，封装测试线扩展将减少对日企依赖，研发中心建设也可推动产品迭代。弗若斯特沙利文预测，全球CIS市场2029年将达2103亿元，公司若深耕医疗成像等新兴垂直领域，可打开成长空间。