中信证券研报表示，7月29日，金管局就8月1日起实施的稳定币发行人监管制度发布一系列文件。核心是《持牌稳定币发行人监管指引》，当前申请阶段最具有指引意义的是《稳定币发行人发牌制度摘要说明》。时间线上看，金管局鼓励意向申请人于8月31日前联系监管，成熟申请人申请时限为9月30日，首批牌照张数仅个位数，预计有望于年底前落地。建议继续关注可能获取首批稀缺牌照的发行人，及确定性参与稳定币使用场景创设的场景平台两条主线。
全文如下
非银｜首批牌照申请时限为9月末，略慢于预期：香港稳定币发行人制度点评
2025年7月29日，金管局就8月1日起实施的稳定币发行人监管制度发布一系列文件。核心是《持牌稳定币发行人监管指引》，当前申请阶段最具有指引意义的是《稳定币发行人发牌制度摘要说明》。时间线上看，金管局鼓励意向申请人于8月31日前联系监管，成熟申请人申请时限为9月30日，首批牌照张数仅个位数，我们预计有望于年底前落地。建议继续关注可能获取首批稀缺牌照的发行人，及确定性参与稳定币使用场景创设的场景平台两条主线。
▍事件：
2025年7月29日，香港金融管理局（金管局）就8月1日起实施的稳定币发行人监管制度发布《持牌稳定币发行人监管指引》、《打击洗钱及恐怖分子资金筹集指引（持牌稳定币发行人适用）》、《稳定币发行人发牌制度摘要说明》和《原有稳定币发行人过渡条文摘要说明》等文件。核心是《持牌稳定币发行人监管指引》（监管指引），当前申请阶段最具有指引意义的是《稳定币发行人发牌制度摘要说明》（摘要说明）。
▍监管指引重点阐述针对稳定币发行人资格及后续运营相关要求，包括7部分，分别是①储备资产管理②发行、赎回及分销③业务活动④财政资源⑤风险管理⑥企业管制⑦经营手法及操守，重点内容如下：
储备资产：目前限于现金管理类资产，要求全额储备。①需满足全额支持；②合格储备资产范围包括现金、期限不超过3个月的银行存款、符合特定要求的有价债务证券、由符合要求债券作为抵押品的且具有最低对手方风险的隔夜逆回购协议、投资以上资产的专设投资基金和其他被认可的资产。③需明确稳定币参照货币，若涉及多种货币需明确比例，货币错配需金管局批准。④须设立有效信托安排确保储备资产隔离，若产生收益/损失归属持牌人，托管人需满足最低标准。⑤持牌人不得就其发行稳定币支付利息。⑥明确向公众披露信息范围，每日准备报表并每周披露，聘请合格独立审计师按金管局要求频率提交并公开报告。
发行、赎回及分销：重点关注客户适当性管理，无论发行人或第三方分销均不应涉及在禁止交易稳定币的司法管辖区展业。①须确保收费合理性，考虑因素包括但不限于运营成本和行业管理；②分销方面，持牌人应考虑有关司法管辖区的法律及法规，以及所涉及的第三方实体的持牌状态，以应对法律及合规风险；③需建立充分有效的客户开户政策及程序，确保不会在禁止交易稳定币的司法管辖区展业（例如透过验证身份证明文件、以互联网规约地址或全球定位系统检查地理位置、封锁访问权限等方法），确保业务操作及营销活动符合各司法管辖区的适用法律及法规。④须公开披露赎回机制及程序、赎回权利、时间范围以及相关条件和费用，至少每年一次检验发行、赎回及分销政策和程序。
业务活动和财政资源：①发行超过一种稳定币需要额外与金管局沟通；②持牌人需满足最低要求，包括维持不少于2500万港元已缴资本，应维持足够且由股权资金支持的流动净资产（即非来自贷款、担保或性质类似的借贷）。持牌人应确保有稳定且持续的财务资源来源。金管局可以对牌照附加要求。
▍摘要说明主要为概述性文件，包含条例、监管指引、反洗钱等文件的核心条款说明，提供简明扼要的申请指引，以及申请程序。重点内容如下：
持牌人法团身份，最低准则评估要求和提交文件清单。①申请人需为香港成立为法团的公司，或为香港以外成立为法团的认可机构；②文件明确申请牌照最低准则，涵盖财政资源、储备资产管理、赎回、适当人选知识及经验、风险管理、反洗钱等方面；③附件B中明确了需提交的文件清单，涵盖三年以上商业计划、未来三年运营和财务预算等文件。
针对申请人高管，除相关知识及经验要求外，专门提及香港本土办公，及申请阶段个别见面要求。①规定每名担任申请人的行政总裁、董事、稳定币经理及控权人的职位的人，均是适当人选并具有相关知识和经验。②预期申请人的高级管理层及主要人员均须位于香港。③预期在处理发牌申请过程中，金管局可能会与申请人的董事或董事局主席、行政总裁及稳定币经历进行个别会面。
申请程序：境内企业提出申请前应先取得有关监管部门许可。①初步咨询金融管理专员：有意申请机构向牌照组表达意向，进行初步非正式讨论；②咨询总公司所在地的监管机构：若申请人总公司从事数字资产或其他金融业务，且受当地监管，申请前应向所在地有关监管机构进行咨询；③填写及递交申请；④处理申请，由稳定币顾问委员会审阅并提出建议⑤审批申请或拒绝申请。
▍首批牌照申请时限为9月30日，张数仅个位数，有望于年底前落地。
两套指引于2025年8月1日刊宪，同日稳定币发行人监管制度也正式生效。据金管局新闻稿，金管局鼓励有意愿申请机构于8月31日获之前联系监管，了解监管期望并适当获得反馈。发牌将是一个持续进行的过程，已准备充分并希望尽早获得考虑的机构应于9月30日或之前提交申请。整体推进节奏略慢于我们预期，反映了金管局审慎稳健的监管态度，我们预期年底前首批稳定币发行人牌照有望落地。据金管局总裁余伟文此前发文表示，稳定币发行人须有实实在在的应用场景，须具备充分配套、关键的能力和经验。预计在初阶段只会批出数个牌照。
▍风险因素：
稳定币监管或数字资产相关监管趋严超预期；区块链技术发展不及预期；跨境支付监管超预期；稳定币算法或底层机制失效导致币值脱钩影响市场信心；Web3.0新场景落地不及预期。
▍投资策略：继续关注可能获取首批稀缺牌照的发行人，及确定性参与稳定币使用场景创设的场景平台两条主线。
稳定币产业方兴未艾，是链接数字资产和现实世界的桥梁。随着全球范围内各地监管政策的落地，行业有望实现合规发展。未来我们认为应用层有望在广度和深度上不断延伸，为稳定币需求提供支撑。建议关注：1）明确提出申请，满足监管要求获批确定性高的稳定币发行商。2）长期看应用场景决定未来空间，聚焦可能构成发行及应用生态闭环的相关标的及产业参与方。
