中信证券研报认为白酒行业正在快速筑底，龙头企业或把握当前时间段快速调整渠道结构，提升市场开拓能力。如若消费逐步转暖，本轮对渠道做了积极调整升级的龙头酒企有望享受更多发展机会。啤酒下半年基数较低，但考虑到限酒令影响，预计销量保持稳中有进态势。综合考虑行业吨价，预计行业收入增速在2%—5%区间，利润率整体同比持平。

　　全文如下

　　酒类｜茅台复盘看行业周期，关注消费转暖机会

　　我们认为白酒行业正在快速筑底，龙头企业或把握当前时间段快速调整渠道结构，提升市场开拓能力。如若消费逐步转暖，本轮对渠道做了积极调整升级的龙头酒企有望享受更多发展机会。啤酒下半年基数较低，但考虑到限酒令影响，预计销量保持稳中有进态势。综合考虑行业吨价，预计行业收入增速在2%-5%区间，利润率整体同比维持。

　　▍估值回落至长期低位，股东回报提升增厚投资安全边际。

　　2025年至今（2025/1/1~8/1）酒类板块整体股价-6.5%，跑输沪深300指数9.6ppts；本周（2025/7/28~8/1）*ST兰黄（+1.24%）、洋河股份（-0.2%）、迎驾贡酒（-0.4%）为涨幅前三的酒企。目前，白酒板块整体市盈率（TTM）已回落至18.1x，分别处在1年/3年/5年/10年/上市以来的15%/5%/3%/1%/12%分位；啤酒板块整体市盈率（TTM）为24.4x，分别处在1年/3年/5年/10年/上市以来的31%/ 15%/ 9%/ 4%/ 2%分位。

　　▍白酒：茅台在周期底部开启调整，积极探索新需求。

　　两轮周期塑造高端白酒绝对王者：1）1998-2002年：亚洲金融危机、假酒事件将行业拖入寒冬，公司低谷期思变，开始自建经销体系，培育市场“年份酒”理念，出厂价稳中提升；2）2012-2016年：限制“三公消费”引发行业深度调整，公司转向商务用酒需求，降低经销门槛扩大覆盖范围，加强团购、直销渠道，不降出厂价、力挺零售价。

　　本次周期底部，公司正积极探索新的业务发展模式，寻求需求挖掘能力更强、产品理解更深的经销商和相关的经销网络。根据国酒茅台微信公众号等内容，茅台正在探索成立销售平台公司、研讨茅台品藏馆管理相关工作，或意味着行业龙头将在产业周期底部开始调整经销商体系和结构，更好开拓新消费、新场景和新消费者，保持茅台在行业中的绝对领先地位。

　　▍啤酒：现饮疲弱、非现饮增长，放眼长远健康发展。

　　量：根据国家统计局数据，2025年1-6月，全国规模以上啤酒企业产量累计1904.4万千升、同减0.3%。我们预计三季度将延续平稳表现，限酒相关政策有部分影响。

　　价：受到渠道结构和消费者分化影响，我们预计2025Q3吨价平稳略增。

　　盈利能力层面，龙头企业可能得益于成本下降，预计三季度毛利率略有增长，销售费用率受竞争影响保持略增态势，净利润率表现以稳为主。

　　▍风险因素：

　　宏观消费需求不及预期；白酒和啤酒行业竞争加剧；白酒行业核心产品价格市场表现不及预期；白酒行业渠道库存风险；餐饮消费复苏不及预期；食品安全问题等。

　　▍投资策略。

　　今年以来，白酒行业需求持续承压，但二季度动销、批价、报表业绩等降幅均有一定程度收窄，我们预计行业周期已进入逐步筑底阶段。在头部酒企主动进行收入和利润降速调整后，若未来需求逐步企稳回升，行业景气有望迎来向上拐点。再考虑到当前头部白酒公司通过提高分红率、回购、增持等不断提升股东回报，增厚投资安全边际。我们延续对头部名酒企业的配置建议。

　　我们认为，三季度高温和低基数的催化下酒企的绩有望回暖，但考虑到限酒令的影响，行业销量预计稳中有进，吨价平稳略增，预计行业收入增速在2%-5%，利润率持平上下。