8月20日，A股整体走强。宽基层面，上证指数上涨1.04%，报3766.21点，继续刷新新高；深证成指上涨0.89%，创业板指上涨0.23%，科创综指上涨1.84%。沪深两市合计成交额24082.34亿元，较上日缩量1923亿元。行业层面，8月20日科技相关板块领涨，芯片、集成电路、半导体设备集体领涨；创新药、影视等板块领跌。

　　由8月20日市场结构可见，短期情绪较为中性。个股层面，个股涨多跌少，全市场超3600只个股上涨；风格层面，小盘弱于大盘，成长强于价值，双创分化较大。整体而言，市场8月20日风险偏好处于偏中性水平。

　　展望后市，A股主要股指在技术面上较为强劲，仍需保持牛市思维。但股市上涨幅度超出预期。首先，A股主要股指上涨与宏观基本面存在明显分野，上周公布的宏观数据与金融数据均不及预期，7月新增人民币贷款达到负值，为近20年来首次，但并未影响上证综指刷新新高。我们认为，目前资金推动是上涨的主要力量，7月份居民储蓄减少而非银储蓄增加，或意味着储蓄搬家现象的存在；国金证券分析指出，游资近期对指数贡献较大。8月上半月,龙虎榜上榜营业部日均成交金额达308亿元,创今年以来月度级别新高。融资余额快速上升到接近2.1万亿。在当前市场环境下，对未来方向的预判存在一定难度，但是高风偏资金的流入很可能加剧后市的波动，投资者需要对此有一定的心理准备。

　　8月20日，债市继续回调，国债ETF（511010）下跌0.04%，十年国债ETF（511260）下跌0.10%。利率债普遍下跌，反映曲线熊陡化趋势。

　　我们认为，债券市场回调的主要原因在于机构主动降久期的行为，以及股债跷跷板效应影响。根据外汇交易中心数据，债基和券商自营在7月下旬至8月中旬主动减持利率债，但是在利率上行之后，农商行与险资的净买入增加，说明债券逐渐开始具备配置价值。近期股市表现强劲，也在情绪面上对债市产生了明显压制：股市部分反映了经济复苏与走出通缩的宏观逻辑，对于债券的价格上行相对不利。

　　但我们认为，下半年债券进一步回调，则仍有阶段性配置的机会。首先，尽管股市反映了部分走出通缩的逻辑，但债券定价更依赖于宏观现实，而下半年的宏观现实仍存压力。我们分消费、投资、出口三驾马车进行分析：

　　1） 消费层面，我国上半年进行了以旧换新等消费刺激，然而此轮刺激可能对未来的家电、手机需求产生透支，若消费补贴力度逐渐退坡，则家电、消电层面增速在下半年存在更大压力；此外，7月份餐饮业社会零售总额增速已接近于0，政策对于餐饮行业的冲击仍会持续。

　　2） 出口层面，“抢出口”效应将会逐渐退坡。

　　3） 投资层面，浙商证券指出，1-7月固定资产投资同比1.6%，不及市场预期，主要因为贸易摩擦背景下企业对不确定性的担忧；房地产投资仍慢于经济修复，整体动能不足。

　　从政策层面来看，若下半年经济压力进一步增大，那么央行降准降息的可能性进一步提高，维持资金面的宽松态势；此外，一季度货币政策执行报告指出，关注国债收益，视市场供求状况择机恢复国债买入操作。

　　综上所述，我们认为下半年债券若出现短期企稳迹象，仍然具备一定的配置价值，建议投资者持续关注国债ETF（511010）、十年国债ETF（511260）。观察更长的时间维度，则应防范反内卷政策带来的利率中枢整体上移。浙商证券指出，反内卷政策虽然会引起短期投资与信贷需求收缩，但长期有望改善地方政府无序竞争问题，以短期成本换取中长期健康发展。目前，核心CPI体现出稳步上涨迹象，而资本市场有可能部分接棒房地产，来增厚居民财富收入，从而承接上游的涨价压力。在该大逻辑下，更远期可能存在利率整体上行的风险。