在近日召开的2025沙利文新投资大会上，沙利文联合头豹正式发布《2025年中国PE/VC基金行业CFO白皮书》（以下简称《白皮书》）。《白皮书》显示，今年上半年，中国PE/VC市场投资数量5074起，同比增长28%；投资规模5748亿元，同比增长18%，市场整体呈现回暖态势。

　　在《白皮书》看来，这主要受到政策红利及产业需求升级的驱动。比如，“并购六条”等新政拓宽退出通道，并购基金活跃度提升。同时，半导体、人工智能、硬科技等领域持续获得资金青睐。

　　A轮交易规模显著下滑

　　从一级市场融资交易规模量级来看，《白皮书》显示，2025年上半年，千万元级别交易占比38%，1亿—5亿元占比23.8%，而超过10亿元的大额交易仅占比3%。

　　“整体来看，市场以中端交易为主，表明市场更聚焦成长性明确的中小项目，整体呈现‘投早投小’与产业深度绑定的特征。”《白皮书》指出。

　　从一级市场细分融资轮次来看，2025年上半年，早期投资交易数量占比27%，规模占比9%；A轮交易数量占比47%，规模占比39%；B轮交易数量占比13%，规模占比21%。与2024年上半年相比，2025年上半年A轮交易规模出现较大下滑，其余轮次在数量和规模上无显著变化。

　　《白皮书》指出，这一现象的原因为港股IPO市场在2025年上半年爆发式增长，科创板第五套标准重启未盈利企业上市，港股18A政策放宽，这些因素均为中后期项目提供了更通畅的退出渠道，导致投资者更倾向于押注接近上市阶段的B轮及以后项目。这种“资本后移”趋势使得A轮作为成长期关键阶段的融资规模被挤压。

　　“‘资本后移’与‘投早投小’是同一市场下的共生现象，前者是风险规避和退出导向的结果，后者是政策驱动和价值发现的体现。”《白皮书》说。

　　此外，部分高热度行业在A轮阶段面临技术验证瓶颈或市场需求不确定性，导致投资者谨慎。比如，生物医药领域虽然BD交易活跃，但一级市场融资额持续收缩，A轮及以前交易占比上升但单笔规模下降，反映出资本更倾向于“投早投小”而非大额注资成长期项目。此外，人形机器人等新兴赛道虽融资数量激增，但A轮后估值面临下调压力，资本更聚焦核心部件国产化和头部企业，中小A轮项目融资难度加大。

　　人工智能成为全球风投焦点

　　根据调研数据，约55%的受访机构在2025年增加了硬科技领域的投资金额。其中，显著增加（>30%）的机构占比21%，显示部分机构对硬科技赛道押注力度加大。

　　重点投资赛道方面，人工智能以83%的关注度显著领先其他赛道，成为PE/VC机构在硬科技领域的核心布局方向。

　　《白皮书》指出，人工智能受益于生成式AI技术突破和应用场景拓展，成为全球风投焦点。人形机器人、低空经济等新兴场景的商业化落地也进一步催化了产业链投资热情。

　　《白皮书》分析，整体来看，资本更倾向于投向技术壁垒高、政策支持力度大且具备国产化替代潜力的赛道，反映出市场对“卡脖子”技术突破和产业升级的长期看好。

　　从硬科技项目退出回报看，59%的项目退出回报集中在1—3倍，而24%的项目实现3—5倍回报。

　　部分机构逐步加码长期价值赛道

　　根据调研数据，80.3%的受访机构选择将“耐心资本”定义为“5—10年长期持有并深度参与被投企业成长”，这反映出多数PE/VC投资机构更注重通过长期价值创造获取回报，而非短期套利。

　　调研还显示，53.5%的受访机构在2025年对“耐心资本”的配置比例较2024年持平，31%的受访机构则对“耐心资本”的配置比例适度增加。这反映超半数的机构未明显调整策略，而部分机构正逐步加码长期价值赛道，但增幅控制在安全边际内，以避免流动性风险。

　　在“耐心资本”的实践过程中，83%的受访CFO将“LP对短期回报的预期”列为最大挑战。这反映出尽管PE/VC机构试图践行长期投资理念，但来自资金方的短期收益压力仍是主要矛盾。此外，“被投企业成长周期不确定性”则作为第二大挑战，主要由于硬科技投资盛行的当下，科技创新和硬科技项目的高风险、长回报周期特征，叠加市场退出渠道受限，导致被投企业成长路径与估值波动难以预测。

　　在优化“耐心资本”配置的工具或策略中，57.7%的受访机构选择了与产业资本合作延长投资周期，45%选择了动态调整基金条款，43.7%选择了S基金分阶段退出。这表明PE/VC机构更倾向于通过产业资源整合来缓解长期投资压力，同时通过条款灵活性和分阶段退出机制平衡流动性需求与长期收益。