13年的漫长研发，数亿元的持续投入，华芢生物仍徘徊在“三无”（没有稳定收入、商业化产品、实现盈利）的十字路口，公司无产品上市、无稳定收入也未实现年度盈利。
《每日经济新闻》记者注意到，这家专注于血小板衍生生长因子（PDGF）药物研发的生物科技企业，被寄望填补国产空白。但公司同时面临行政开支高企、对赌上市的压力。在董事薪酬去年上涨的另一面，则是核心产品尚未获批、市场规模存在天花板等现实。
如今站在港股门前，华芢生物能否成功过关一解现实难题，还有待观察。
华芢生物管线图片来源：华芢生物招股书（申请版本）截图
13年磨一剑能否突破国产PDGF药物空白？
华芢生物招股书（指申请版本，下同）显示，公司成立于2012年，重点针对有医疗需求及市场机会的适应证开发蛋白质药物。主攻方向是发现、开发和商业化伤口愈合的疗法，目前公司围绕着血小板衍生生长因子（PDGF）药物展开研发。PDGF是损伤后由血小板分泌的一种生长因子，可促进血管新生、调节炎症并刺激细胞增殖与迁移，从而加速伤口愈合。
值得一提的是，PDGF领域已上市药物屈指可数，全球市场仅有一款获得美国食品药品监督管理局批准的药物——Regranex，其适应证仅限于下肢糖尿病神经性溃疡。华芢生物被寄望于在国内市场实现零的突破。
据招股书，公司目前拥有3条研发管线、10款候选产品，覆盖14个适应证，其中7款属于PDGF类药物。核心产品包括Pro-101-1（针对烧烫伤）和Pro-101-2（针对“糖足”，即糖尿病足溃疡）。Pro-101-1已在中国完成Ⅱb期临床试验，预计在2026年第四季度完成Ⅲ期临床试验，并计划在2026年第一季度向美国食品药品监督管理局提交新药临床试验申请（IND）。Pro-101-2目前正在中国进行Ⅱ期临床试验，预计2027年第二季度完成，于2030年在中国推出。
图片来源：华芢生物招股书（申请版本）截图
据弗若斯特沙利文报告，（截至最后实际可行日期）中国有3条PDGF药物管线，两条属于华芢生物，另一条属于天士力医药。值得注意的是，天士力医药的PDGF-BB候选药物（PDGF-BB为PDGF亚型之一）于2014年已进入Ⅲ期临床试验，但因Ⅱ期结果未达显著统计学意义、技术转让方营业执照被吊销等原因已无进展。
此外，《每日经济新闻》记者注意到，即使华芢生物的两款核心药物能在PDGF药物中拔得头筹，其商业潜力仍存不确定性。
华芢生物聚焦的细分市场规模有限。中国烧烫伤相关的PDGF药物潜在市场规模预计到2033年仅约为6660万元。
针对糖足的PDGF药物，同期市场则预计约为5.8亿元。中国糖足治疗市场整体规模在2024年已达383亿元，但当前治疗以抗生素、血糖控制药物等为主。例如，速必一乳膏是目前国内唯一获批用于糖足的非生长因子类生物药，每支定价约4380元，每个疗程费用介于8760至17520元之间。
竞争环境同样不容忽视。在国内，用于烧烫伤治疗的生长因子药物目前已有8家企业推出9款产品，主要基于EGF或FGF（EGF、FGF均为生长因子）；而在糖足领域，除华芢生物外，还有4条生长因子类药物管线处于研发阶段，其中三款已进入Ⅲ期临床。
对此，华芢生物在回复记者采访中表示，PDGF药物为创新型生物药，可作为多种适应证的辅助治疗，公司也正推进PDGF候选产品用于其他9个适应证的临床前开发。
IND前突击增资创始人2021年套现2500万元
华芢生物虽专注于PDGF这一商业化经验尚不充分的细分领域，但背后的决策者在医药领域却已深耕多年。
华芢生物由57岁的贾丽加、其子王轲珑等人主导。贾丽加、王轲珑与另两位自然人为一致行动人，共同拥有公司已发行股本总额约66.99%的权益，其中贾丽加直接持有19.54%，王轲珑直接持有17.98%。
尽管公司尚未成功上市，但创始人已经有所收获。
2021年5月，贾丽加及其他多名股东通过增资增加了公司注册资本。其中，贾丽加增资525万元，使其持有的公司注册资本从1575万元上升至2100万元。
图片来源：华芢生物招股书（申请版本）截图
不久后的2021年5月25日，也就是公司成立整整9年后，公司迎来Pre-A轮融资。公司与张鸿等投资人签订增资协议，张鸿以500万元获得华芢生物0.62%股权，其中54.38万元注入公司注册资本，其余445.63万元转为资本公积。在该交易中，公司每元注册资本对应价格为9.2元。
为什么初始股东选择在这个节点增加公司注册资本？
招股书显示，在贾丽加等初始股东增加公司注册资本前一个月的2021年4月，公司的核心产品Pro-101-2迎来重大节点——提交IND申请。Pro-101-2很快于2021年7月获得药审中心颁发的临床试验通知书，紧接着，华芢生物于2021年8月开始Pro-101-2的Ⅰ期临床试验。
一位医药行业人士表示，新药研发提交IND申请，是一个比较重大的研发里程碑事件，属于药物从实验室走向临床的法定起点，这往往也是药企估值的关键跃升节点。另外，IND获批后，药企也需要立即启动Ⅰ期临床试验，而单中心成本通常在2000万~5000万元，对资金需求的迫切度也会大幅提升。
因此，在提交IND申请后，华芢生物便紧锣密鼓地增加注册资本，待启动融资后，公司估值大幅提升，初始股东的原始持股价值同样能水涨船高。招股书显示，2021年8月27日，青岛鼎晖双百股权投资合伙企业（有限合伙）便以2500万元对价收购了贾丽加所持的145.91万元注册资本。在这一交易中，公司每元注册资本对应价格达到17.23元，贾丽加则套现2500万元。
图片来源：华芢生物招股书（申请版本）截图
作为公司的创始人，贾丽加拥有27年医药从业经验，她曾先后担任牡丹江灵泰药业股份有限公司销售经理及北京盛宏业医药科技发展有限公司副总经理，主要负责销售与运营管理工作。自2012年成立起，她一直担任董事会主席兼执行董事。
董事薪酬去年同比增长超91%
不过，除了贾丽加外，其他持股超10%的股东与医药研发关联有限。
34岁的王轲珑曾留学美国，在2014年获得德克萨斯大学阿灵顿分校工商管理硕士学位，2022年参加了哈佛商学院高级管理课程。
在加入华芢生物之前，他的职业经历与医药研发关联较少。招股书显示，他曾任职于Berkshire Hathaway Automotive（美国五大汽车经销商集团之一），但招股书中没有列示王轲珑在公司的具体职务。
2017年，不到30岁的王轲珑创立北京绿汽科技有限公司。该公司注册资本5万元，主营智能驾驶、无人驾驶系统研发与应用。根据社保缴纳记录，2017至2019年间，该公司的参保人数仅为1~2人。尽管公司规模不大，王轲珑仍入选多个创业精英榜单，如“2019福布斯中国30岁以下精英榜”“2024财富中国40岁以下商界精英榜”等。
而招股书披露，2018年加入华芢生物后，王轲珑作为共同发明人申请的专利有36项。
作为贾丽加一致行动人的李葛卫也是华芢生物“元老”之一。李葛卫毕业于兰州大学，获数学系学士学位，并拥有超过30年的公司经营管理经验。记者通过天眼查信息查询发现，李葛卫在投资领域颇有经验，担任股东的公司达34家。而贾丽加的另一一致行动人张红波，则有约20年生物医药企业的运营管理经验。
相比创始股东而言，华芢生物披露的13位董监高团队中，除了贾丽加外，还有执行董事兼总经理翟俊辉博士、执行董事兼首席战略官苗天祥、首席营销官兼副总裁徐震宇、首席研发官赵兴卉、医学总监成龙拥有医药领域的经验。除此以外，其余董监高成员则有商业和资本运营背景。
2023年至2024年，公司上述董事的薪酬总额大幅上升，涨幅超过91%。主要是因为增加了以股权结算以股份为基础的付款开支。
图片来源：华芢生物招股书（申请版本）截图
身负对赌协议压力现金余额还能撑多久？
虽然公司董事薪酬增长，但财务报表上的数据却未有起色。
招股书显示，2023年、2024年和2025年前5个月，华芢生物的收入分别为47.2万元、26.1万元和0元，同期净亏损分别为1.05亿元、2.12亿元和0.72亿元。2023年，公司的行政开支与研发费用合计超过8000万元，2024年这两项支出合计已超过2亿元，2025年前5个月也超过了7000万元。
图片来源：华芢生物招股书（申请版本）截图
尤其引人注意的是，2024年公司研发投入为9132.6万元，同比大幅增长超120%，行政开支也高达1.17亿元，占总支出的56%，甚至超过了研发投入。截至2024年，公司共有“一般及行政人员”54人，研发人员45人。
作为一家研发驱动型的生物科技公司，为何行政开支会高于研发开支？华芢生物在采访回复中表示，这主要是因为公司于2024年2月批准及采纳的雇员激励计划相关的付款（以股份为基础）增加。同时，公司还回复称，今年前5个月的行政开支相比去年同期已从5510万元减少至4020万元。
《每日经济新闻》记者注意到，公司今年前5个月的研发费用为3210万元，仍然低于同期的行政开支。
此外，截至2025年5月31日，公司现金及现金等价物降至1.05亿元。
若以2024年月均超1700万元（计算方式：研发费用与行政支出之和除以12个月）的“烧钱”速度计算，当前资金仅可维持约6个月运营。
华芢生物在采访回复中表示，公司目前并无任何重大外部债务融资计划，假设未来平均现金消耗率为截至2025年前5个月水平的1.6倍，估计现有现金结余总额将能够在约10个月内维持公司的财务活力。
记者注意到，公司A轮和B轮融资中均包含对赌条款，要求公司必须在2026年12月31日前完成IPO(首次公开募股），否则需按原价加利息的方式回购股份。
图片来源：2024年4月的华芢生物招股书（申请版本）截图
面对持续亏损、居高不下的行政开支，公司需要背水一战冲刺上市，IPO成败将直接影响企业的生存与发展。
