【导读】东亚联丰张文健：极端情况下金价有70%上升空间，港股和A股仍将是结构性牛市

　　中国基金报记者郭玟君

　　金价屡创新高，背后的逻辑是什么？还有多大上升空间？美联储重启降息将如何影响全球金融市场？外资机构如何看待中国股市？就此，中国基金报专访了东亚联丰投资管理有限公司（以下简称东亚联丰）股票及多元化投资部首席投资总监张文健。

　　东亚联丰以香港为基地，是香港最大独立本地银行东亚银行与德国第二大资产管理公司德国联丰投资（Union Asset Management Holding AG）共同成立的合营公司。

全球央行黄金储备已超美债

极端情况下金价有70%上升空间

　　近日，金价屡创新高，张文健依然看好黄金。他告诉记者，东亚联丰今年和东亚银行共同推出的东亚睿智全天候基金已经将黄金的持仓提升至10%。

　　张文健看好黄金的理由有四个：

　　1. 全球地缘政治风险并未减少——俄乌冲突、巴以冲突等并未出现明显缓和迹象。

　　2. 美国的关税政策令全球对美元资产的态度变得保守，对冲的工具除了本国货币外，主要就是黄金。

　　3. 众所周知，全球央行在持续增加黄金储备。两个月前，按当时的金价计算，全球央行持有的黄金已达4.5万亿美元，自1996年以来首次超过美债。

　　4. 过去一个月全球ETF在大量买入黄金，而且随着美联储重启降息，这个趋势将持续。

　　张文健指出，值得关注的是，20世纪80年代石油危机期间，金价占美国可支配收入（Disposable Income）的9.9%，而当前金价仅占美国可支配收入的5.9%，如果全球出现类似的混乱，金价仍有70%的上升空间。尽管类似情况未必会发生，但黄金在投资组合中的风险对冲价值不容忽视。

　　张文健同时指出，白银走势将跟随黄金，鉴于其同时具备工业价值，白银的波动会比黄金更剧烈。

美联储“预防性降息”利好中国等新兴市场

警惕日本股市“达摩克利斯之剑”

　　张文健预计，美联储年内还会降息一次，幅度为25个基点，联邦基准利率可能在3.75%—4%区间。

　　他说：“我们对美国经济的看法较市场的普遍预期乐观——尽管劳动力市场有所降温，但消费仍具韧性；预计关税将对通胀产生滞后影响，到年底美国核心CPI仍将保持在3%左右。由于美联储仍以数据为导向，市场保守预计，美联储年内将进行2次降息，我们认为这属于‘预防性降息’（insurance cuts）。”

　　张文健认为，2026年美国经济也将向好——预计通胀压力将有所下降；就业状况将保持良好，因为尽管劳动力市场需求有所下降，但供应也因移民政策而下降。

　　张文健说：“在没有出现经济衰退的情境下，美联储‘预防性降息’是利好风险资产的。回顾过去50年，在类似情境下，美股在降息周期开启后12个月内上涨的概率是100%。”

　　他同时指出，过去几年股票基金最大的竞争对手是银行定期存款。当前全球货币市场基金总规模大约是10.5万亿美元。美联储重启降息后，将有大量资金从货币市场流向股市。

　　“新兴市场股市将尤为受益。”张文健表示，“美元债还款压力和美元升值的压力都会减轻，必然会利好当地经济。中国也不例外，加之当前资金不再流向房地产市场，可以流向股市的资金将更充裕。”

　　“而我们对日本股市则持谨慎态度。”张文健说，“一方面，日本央行迟早要加息；另一方面，日本央行从2010年便开始购买本国的ETF，直至今年9月日本央行宣布将开始减持——持续买入15年后的转向，将是悬在日本股市上的‘达摩克利斯之剑’。与此同时，美国上调关税后，日本的汽车等行业无法将关税成本转嫁给消费者，其利润率自然会下降。”

AI未来想象空间非常大

　　张文健告诉记者：“近几年，我们因看好科技板块，对美国股市一直是看好的。这个观点至今没有改变。”

　　张文健解释道，美国企业加大科技投资，科技企业资本支出加速增加，美联储开始降息，这种情况在20世纪90年代的互联网浪潮也曾出现。他说：“近期美国科技股快速上涨，甚至有点‘疯狂’。但根据我的经验，当前以AI为代表的科技板块的‘疯狂’程度，远不如1999年互联网泡沫时。”

　　张文健认为，目前AI的发展刚走到整个周期的约30%。OpenAI最近大量招聘市场人员，积极推动AI在更多领域的应用。受益于AI应用，美国公司的劳动生产率从过去的1.3提升至1.6。种种迹象显示，AI未来的想象空间非常大。

　　张文健同时指出，中国的科技也在快速追赶美国。例如，在芯片领域，百度有昆仑，华为有昇腾，寒武纪等众多科创企业也都在不同的细分领域蓬勃发展。大模型的发展更是紧随美国。而在AI的应用方面，中国的开源做得更好，发展较美国更快。不过，中国AI产业生态还不够完备，例如光刻机仍被“卡脖子”。

　　他说：“中国科技股当前的估值确实已经很高。我们希望这些公司能把技术转化为实际产能，同时，一些‘卡脖子’问题能尽快解决，这是关键，也需要时间。”

港股和A股仍将是结构性牛市

　　展望中国股市未来走势，张文健表示，港股和A股仍将是结构性牛市。银行、地产、工业及消费等板块表现并不理想，也反映了当前中国经济的实际情况。而表现较好的主要是科技、原材料及医疗保健板块。未来中国股市的走势主要还是看政府是否会推出更多的刺激政策。

　　他表示，2021年—2023年外资持续净流出中国股市。2024年底外资开始净流入。一方面，是因为全球看好新兴市场——比如巴西、南非的货币、债券、股市全都在涨。

　　另一方面，张文健认为，是因为DeepSeek的出现，令中国科技股与美国科技股首度呈正相关关系。在AI驱动的全球科技股上升浪潮下，中国的科技股也会跟涨。

　　他同时指出，外资是否会持续流入中国资产，主要取决于三大因素：

　　1. 估值是否合理；

　　2. 美国科技股引领的全球科技股的上升趋势是否会持续；

　　3. 是否会出台更多的经济刺激政策。