文旅市场“暖风”频吹，多家旅游景区类企业也掀起了IPO热潮。新三板上市公司江苏瘦西湖文化旅游股份有限公司（以下简称“瘦西湖文旅”,871343.NQ）便是典型代表。

　　日前，瘦西湖文旅向港交所递交主板上市申请文件，独家保荐人为光大证券国际。在此次筹划赴港上市前，作为江苏省扬州市唯一的水上游船观光持牌运营商，瘦西湖文旅已在2017年5月挂牌新三板。

　　“筹备香港上市已经有一段时间了，这也是一个比较大的工程。”日前，瘦西湖文旅办公室相关负责人向《中国经营报》记者表示。

　　冲击港股上市，瘦西湖文旅业绩表现也颇受关注。相关资料显示，在2022—2024年期间，瘦西湖文旅营业收入复合年增长率约为89.0%。不过，瘦西湖文旅也面临着超八成收入源于同一业务、营收高度依赖于单一区域等风险，水上游船观光业务近年来占总收入的比例约为八成。

　　“我们大部分收入来源于船票销售。”瘦西湖文旅方面也坦言，游客偏好转变、替代娱乐选项竞争等因素，均能导致收入下降，“进而影响该服务的吸引力，对财务表现造成不利影响。”

　　从新三板到冲刺港股

　　依托扬州市丰富的水上资源，瘦西湖文旅正谋求在资本市场“更进一步”。

　　公开资料显示，瘦西湖文旅成立于2006年8月，前身是扬州市古运河旅游有限责任公司，主营瘦西湖景区水上游船观光业务，并发展为一家综合水上游览公司，实控人为扬州市人民政府。2017年5月，瘦西湖文旅在新三板挂牌上市。

　　作为国有综合水上游览服务提供商，瘦西湖文旅在扬州市旅游市场拥有独占性优势。例如，瘦西湖文旅是扬州市唯一的水上游船观光持牌运营商，且瘦西湖文旅运营的游船是扬州市水域内唯一指定交通方式。

　　不仅如此，瘦西湖文旅方面介绍，其拥有蜀冈—瘦西湖风景区水上游船观光20年独家运营权。根据无限定期限专营安排，瘦西湖文旅是在扬州市古运河区域运营水上游船观光服务的唯一运营商。瘦西湖文旅方面表示，截至目前，其在古运河区域的运营未受任何时间限制。

　　近年来，依托扬州市丰富的旅游资源和对当地稀缺性资源的独占运营优势，瘦西湖文旅业绩保持快速增长态势。

　　Wind数据显示，2022—2024年，瘦西湖文旅分别实现营业收入0.31亿元、1.10亿元、1.12亿元，增速分别为-38.47%、249.24%、2.22%。2025年上半年，瘦西湖文旅营业收入为0.85亿元。瘦西湖文旅方面在《招股书》中强调，2022—2024年间，其复合年增长率约为89%。

　　不过，瘦西湖文旅近年来业绩波动较大。例如，2023年，瘦西湖文旅营业收入增速超240%。对此，瘦西湖文旅方面解释称，2022年年底，消费者旅行意愿快速反弹，区域旅游业复苏，从而带动蜀冈—瘦西湖风景名胜区与古运河区域自2023年年初起迎来旅游业蓬勃发展，游客数量大幅增加。

　　记者注意到，在2023年业绩大增后，瘦西湖文旅2024年的业绩表现迎来反转。除营收增速大幅放缓至个位数外，归母净利润为0.43亿元，同比下滑7.66%。

　　在业内人士看来，旅游行业除受宏观经济走势影响外，也深受季节性因素限制。

　　受李白经典名句“烟花三月下扬州”影响，春季一直是最适合赴扬州市旅游的季节之一。瘦西湖文旅方面也表示，其水上观光及观光车服务收入在春季、重要节假日及学校假期期间，呈现季节性高峰特征。“季节性因素可能会对我们的业务、财务状况及经营业绩产生重大不利影响。”

　　过于依赖单一业务

　　除季节性因素外，瘦西湖文旅业绩还面临依赖单一业务及单一区域的风险。

　　据了解，瘦西湖文旅主营业务主要提供水上游船观光服务（包括增值‘游船+’服务及包船服务以及大运扬州夜游）和观光车服务及管理服务。

　　以水上游船观光业务为例，瘦西湖文旅主要在蜀冈—瘦西湖风景区和古运河区域开展业务，这些景区均为大运河联合国教科文组织世界遗产点的组成部分。在瘦西湖文旅水上游船观光业务中，其打造的“瘦西湖船娘”最为出名，已成为扬州市旅游业的一张名片。

　　“20世纪90年代，我们恢复了瘦西湖摇橹船服务，当时我们招聘了一些船娘，都是水乡会摇船的姑娘。”瘦西湖文旅董事长徐顺美曾表示，过去的船娘从事的更多是一种体力活。2009年，“我们首次面向社会招聘大学生船娘。随着大学生船娘队伍的加入，船娘从最初的几个人已发展到现在是40个人的团队。”

　　记者注意到，在推出包括“瘦西湖船娘”在内的一系列新措施后，瘦西湖文旅水上游船观光业务发展迅速。弗若斯特沙利文数据显示，2024年，瘦西湖文旅船票销售额在江苏省水上游览市场中排名第二，占江苏省市场的份额约为16%，且在中国水上游览市场排名第十（按船票销售额计）。

　　不过，瘦西湖文旅也面临“单一业务依赖症”。相关数据显示，2022年、2023年、2024年和2025年上半年，瘦西湖文旅水上游船观光业务收入分别约为0.28亿元、0.95亿元、0.96亿元、0.72亿元，占其总收入的比例分别约为88.3%、87.2%、86.2%和85.6%。也就是说，该业务是瘦西湖文旅的绝对核心业务。

　　对水上游船观光业务依赖问题，瘦西湖文旅方面在2025年半年报中直言，面临业务单一、过于依赖瘦西湖航线的风险。

　　“公司以提供水上游船观光服务为主，业务较为单一，抗风险能力较差。另外，公司对瘦西湖航线的依赖程度较高。”瘦西湖文旅方面表示，一旦瘦西湖风景区经营政策调整，或对游客的吸引力下降，营业收入将面临大幅下滑风险。

　　加码轻资产模式

　　在“一业独大”的同时，瘦西湖文旅近年来也在谋求业务多元化发展。

　　据了解，2022年，瘦西湖文旅成功取得蜀冈—瘦西湖风景名胜区内指定路线观光车的20年独家运营权，并由此启动观光车业务。同年，瘦西湖文旅还与高邮清水潭旅游度假区签署全方位委托管理服务协议，拓展了轻资产业务。

　　此外，在传统水上游船观光业务方面，瘦西湖文旅不断推出“游船+”增值服务，例如“游船+餐饮”“游船+企业”及“游船+研学”业务。近年来，在热度持续攀升的研学方面，瘦西湖文旅也积极跟进，推出了“游船+研学”业务。

　　据悉，瘦西湖文旅“游船+研学”旅游项目主要面向中小学生。瘦西湖文旅方面表示，互动式教育研学项目参与者可以乘坐主题水上观光船，参观著名的历史文化地标，并参与融合诚信、遗产和环境管理等主题的实地考察。

　　在观光车业务方面，瘦西湖文旅《招股书》显示，根据最新数据，其共拥有25辆电动观光车，在标准运营条件下单航次载客量为325人次，高峰期每日最高承载量可达1.3万人次。

　　不过，观光车业务在瘦西湖文旅营收版图中的占比较小。2022—2024年，该业务占瘦西湖文旅营收的比例分别为2.3%、6.9%、8.3%，今年上半年则为11.6%。

　　值得注意的是，瘦西湖文旅还在谋求轻资产扩张。据悉，2016年，瘦西湖文旅进军景区委托管理领域，初期为盐城大洋湾串场河水旅游项目提供战略咨询服务，此后逐步发展为大运河沿线景区提供全链条委托管理服务。

　　以瘦西湖文旅提供服务的高邮清水潭旅游度假区为例，《招股书》显示，在2022年7月1日—2025年6月30日的三年服务期内，该景区累计游客数量较瘦西湖文旅提供管理服务前的三年时间相比，增幅约249.0%。瘦西湖文旅方面透露，其管理费由2022年合作协议初始的300万元增至2025年的350万元。

　　尽管如此，管理服务收入在瘦西湖文旅业绩中的比例仍有待提升。相关数据显示，2022—2024年，该数据分别为7.8%、4.9%、5.1%。

　　瘦西湖文旅对轻资产运营充满信心。瘦西湖文旅方面表示：我们计划与大运河沿线国家4A级及以上景区建立长期稳定的合作关系。我们将积极参与该区域内优质水上游览项目的公开招标，以此扩大在大运河沿线的业务布局，实现有效的品牌与管理输出。

　　对于轻资产运营模式输出前景，瘦西湖文旅方面坦言:“管理服务的扩张可能为我们带来新的挑战,同时管理多个项目将要求投入更多的管理层精力与资源。”

　　若未能科学评估各项目投资回报率，并过度倾斜资源于管理服务业务，或导致其资金和精力被分散。瘦西湖文旅方面表示：“此举可能引致对主营水上游船观光业务的维护不足及服务品质下降，最终造成客户流失及收入结构失衡。”

　　针对选择港股上市原因、营收严重依赖水上游船观光业务等问题，记者致电瘦西湖文旅办公室并发送了采访提纲。其相关负责人表示：“我们之前问过（公司领导），现在不方便接受采访。”