又一家上市公司跨界收购失败。近日，德固特（300950.SZ）披露公告称，公司拟终止重大资产重组。公告显示，德固特原拟通过发行股份及支付现金的方式购买浩鲸科技100%股权并募集配套资金。

　　德固特在公告中表示，11月6日，公司收到浩鲸科技发出的《关于交易事项的反馈》，标的公司经与其主要股东方沟通，其主要股东方就本次重组评估值、拟设置的业绩承诺及补偿条款未与公司达成一致意见。考虑到在有效时间窗口内难以形成满足各方诉求的方案，为切实维护上市公司及股东利益，经公司充分审慎研究及与交易相关方协商，公司拟与交易相关方商议终止本次重大资产重组交易。

　　《中国经营报》记者注意到，此次德固特收购浩鲸科技，两家公司分别处于不同行业，且在体量上体现出较大差异，有“跨行业”且“蛇吞象”的特征。另据记者不完全统计，年内还有超过90余起科技类上市公司收购失败。

　　德固特有关人士在接受记者采访时表示，本次收购终止是公司基于审慎决策的主动选择，核心原因是双方在交易关键条款上未能达成共识。在尽职调查与多轮谈判过程中，公司发现双方对重组估值、业绩承诺及补偿机制等核心商业条款存在实质性分歧。公司高度重视股东利益与风险管控，尤其在当前公司聚焦主业创新、深化国际化布局的关键阶段，需确保每一项重大决策均符合长期战略目标。因此，经综合评估后，公司与交易相关方友好协商终止交易。

　　看重浩鲸科技海外市场布局

　　德固特此次收购案始于今年6月。彼时，德固特发布公告称，计划通过发行股份及支付现金的方式收购浩鲸科技100%股权，并同步募集配套资金。

　　德固特相关负责人告诉记者，公司此前启动收购浩鲸科技，是基于对其技术实力与战略协同价值的认可。若本次收购顺利完成，浩鲸科技在海外市场的布局与资源，理论上可为公司国际化进程提供一定助力。

　　对于选择跨界收购的原因，德固特相关负责人表示，公司选择跨界收购浩鲸科技，是基于对行业趋势的深刻洞察与战略前瞻性的主动布局。当前，全球工业领域正经历“数智化+绿色化”的双重变革，节能环保装备行业需通过技术创新来扩展更多的应用场景，而数智化技术是解锁新增长点的关键钥匙。

　　为何市场看好的并购案最终却以失败告终？

　　济安研究院研究员万力认为，并购案公布初期，市场普遍基于产业协同与企业规模跃升的预期，推动股价快速上涨。交易预期带来的热情，反映的是对未来协同效应和业绩提升的乐观判断。但进入实质谈判后，估值标准难以统一、业绩承诺难以兑现、具体整合机制也未明确，这些实际障碍逐步暴露。最终，因核心条款无法在有限时间内达成一致，双方选择终止。“该案例提示投资者，资本市场对于并购的早期乐观情绪，往往难以替代后续条款谈判、尽职调查与整合执行等关键落地环节的复杂性。”万力说。

　　“跨行业”+“蛇吞象”增大收购难度

　　从所属行业和主营业务来看，德固特和浩鲸科技呈现出明显差异。根据重组预案，德固特是一家高科技节能环保装备制造商，集设计、研发、制造、检验、销售、服务于一体，面向化工、能源、冶金、固废处理等领域，为全球客户提供清洁燃烧与传热节能解决方案，同时接受专用装备定制。

　　而浩鲸科技则是一家科技公司，为电信运营商、政府及企业客户提供基于云计算、大数据和人工智能的数字化转型解决方案。围绕云网数字基础设施、产业数字化转型、全球业务新布局等发展规划，浩鲸科技形成了电信软件业务、云和AI软件业务、行业数字化解决方案三大业务体系。

　　从公司业绩表现来看，德固特的营业收入跟浩鲸科技呈现出较大差距。根据德固特于今年7月发布的交易预案，2022年—2025年第一季度，德固特实现营业收入3.24亿元、3.1亿元、5.09亿元和1.25亿元；同期净利润分别为6557.53万元、3866.23万元、9671.51万元和2367.3万元。从营收来看，浩鲸科技明显高于德固特，浩鲸科技2023年至2025年第一季度分别实现营业收入38.6亿元、36.5亿元和3.3亿元；同期净利润分别为2.02亿元、2.05亿元和-1.3亿元。

　　万力向记者指出，在并购交易中，“小公司收购大公司”（即“小并大”）的难度通常更高。体量差距带来多重挑战：一方面，双方在估值标准、未来业绩目标和利益分配上更加难以统一；另一方面，整合过程中，组织管理、企业文化、核心团队稳定性等方面的风险也会明显增加。谈判实际往往会集中在估值口径与业绩承诺等核心条款，而体量差异会放大各自的诉求和风险敏感度，提升对谈判和后续整合的复杂度。这也是本次交易最终未能落地的一个重要背景。

　　南宁学院金融专家、博士石磊认为，“蛇吞象”式并购经常会出现财务和交易结构难题，通常表现为支付能力与股权稀释的巨大压力，若是现金的支付比例不高，自然就会导致上市公司的控制权被严重稀释，同时巨额融资也带来潜在的财务风险，在管理方面也会出现整合与管理失控的难度。

　　失败原因各有不同

　　像德固特这样收购失败的案例不在少数。Wind数据显示（按最新披露日期），年内5311起并购重组事件中，有244起并购失败（包括收购双方未能达成一致以及交易所审核终止等情形），其中由于收购双方未能达成一致导致收购失败的有230起。

　　在上述年内收购案例中，科技类上市公司并购失败案例97起，占全部失败案例的40.16%。其中，收购方是科技公司的有47起，收购标的是科技类公司的失败案例有86起，收购方和收购标的均是科技类上市公司的有36起。

　　对于科技类上市公司收购失败的原因，苏商银行特约研究员张思远认为主要有以下几个方面：第一是估值分歧，科技企业轻资产、高成长特性导致估值方法选择差异，标的方与收购方对未来盈利预测分歧大；第二是业绩承诺争议，标的股东对业绩承诺金额、补偿条款难以达成一致，尤其多股东结构下协调成本高；第三是整合难度，存在技术协同、人才保留、客户资源对接等跨领域整合风险，如德固特缺乏云计算行业经验，难以评估浩鲸科技技术价值；第四是监管审批风险，涉及跨境、关联交易或控制权变更时，审批周期长且不确定性高；第五是市场环境变化，收购期间行业政策、技术迭代或宏观经济波动，导致标的价值重估。

　　记者注意到，在上述收购失败案例中，有不少跨界收购案例，如今年双成药业（002693.SZ）（现为*ST双成）跨界并购奥拉半导体失败，原因是各交易对方取得奥拉股份股权的时间和成本差异较大，交易各方对本次交易的预期不一，经多轮磋商谈判后，公司与部分交易对方仍未能就交易对价等商业条款达成一致意见。

　　“蛇吞象”案例也时有发生。如今年3月，新相微（688593.SH）曾宣布拟通过发行股份、可转债及现金方式收购爱协生100%股权，而爱协生的规模远大于新相微。2024年，爱协生的营收约为12.67亿元，归母净利润2056.49万元，远超同期新相微的业绩表现（营收为5.07亿元、归母净利润为843.29万元），这场收购最终于今年8月终止。

　　万力向记者指出，“跨行业”并购的关键在于，双方要有清晰的产业场景、数字技术结合点和具体的商业化路径。而“蛇吞象”则对治理体系、分阶段目标和激励机制提出更高要求，需要在风险与收益分配机制上未雨绸缪。

　　“当跨行业和‘蛇吞象’同时出现时，收购难度无疑会进一步加大。”万力说，建议采取小步试点、分阶段交割和业绩绑定等方式，逐步检验协同效果，降低整合带来的不确定性与摩擦，为后续深入融合打下基础。如果缺乏充分的共同认知和风险防控机制，并购最终很难顺利推进。投资者也应更多关注企业在战略协同和治理能力上的实际准备程度，而不是仅仅依赖想象空间作出决策。