背靠万润股份（SZ002643，股价13.80元，市值127.37亿元）的OLED材料商——烟台九目化学股份有限公司（以下简称九目化学）正冲刺北交所上市。

　　九目化学股东名单中可谓“藏龙卧虎”，既有露笑科技董事长妻子隐身其后，更有两名神秘自然人股东3年时间套现近5亿元，其中获利超过3亿元。

　　然而，资本盛宴之下，九目化学基本面已现隐忧。经历3年增长后，今年前三季度九目化学净利润下滑超两成，存货却飙升至5.23亿元。更令市场费解的是，在产能利用率不足80%的背景下，九目化学仍募资10亿元大幅扩产。就相关问题，近期交易所已向九目化学下发问询函。

　　有自然人股东套现离场

　　公开资料显示，九目化学主要从事OLED（有机发光半导体）前端材料的研发、生产和销售，主要产品包括OLED升华前材料、OLED中间体等功能性材料。公司成立于2005年，最初由部分万润股份职工等共同出资设立。2010年，万润股份完成对九目化学的收购，使其成为控股子公司。

　　万润股份早在2011年于深交所上市，实际控制人为中国节能，后者的出资人为国务院国有资产监督管理委员会。至今，万润股份仍然持有九目化学45.33%的股份，为公司控股股东。

　　除控股股东外，九目化学股东阵容中不乏机构投资者与自然人投资者。其中，露笑集团、烟台坤益、高辉科技三家机构于2018年6月入股，分别出资4200万元、8060万元和3900万元，入股价格均为1.81元/注册资本。

　　彼时，万润股份曾发公告称，此次增资后，上市公司持有九目化学的股权比例由 100%降至48.8072%。

　　该次增资仅两个月后，九目化学股权结构便发生变动：烟台坤益将其持有的九目化学4446.69万元注册资本原价转让给于新卿；而高辉科技则将其持有的2151.63万元注册资本原价转让给张国敏。

　　到2022年6月，于新卿又将九目化学3100万元注册资本分别转让给了六家机构，价格为8.3元/注册资本，合计“套现”约2.57亿元；2024年10月于新卿再次将九目化学500万元的注册资本以10.5元/注册资本的价格转让，再次“套现”5250万元。于新卿两次合计“套现”超过3亿元。相比投资成本8060万元，获利超2亿元。目前，于新卿仍持有九目化学846.69万股，持股比例为4.52%。

　　张国敏则于2022年7月将所持九目化学注册资本以8.5元/注册资本的价格转让，合计“套现”约1.83亿元离场。相比3900万元的初始成本，张国敏获利超过1.4亿元。

　　在同期入股的三家机构中，目前仅有露笑集团相关方仍留在九目化学股东名单中。露笑集团来自浙江资本市场第一镇——诸暨市店口镇，其控制的露笑科技（SZ002617，股价8.57元，市值164.80亿元）于2011年在深交所上市，实际控制人为鲁小均家族。

　　值得注意的是，露笑集团在入股九目化学两个月后，便将所持股份全部转让给马晓渊。根据公司在新三板挂牌前对审核问询函的回复，马晓渊为鲁小均之子鲁永的配偶，即鲁小均的儿媳。此次转让系基于家族内部财富管理及税负优化的考虑。目前，马晓渊持有九目化学12.36%的股份，为公司第二大股东。

　　露笑科技公告显示，鲁永为露笑科技董事长。

　　公司存货攀升却要扩产

　　于新卿最近一次“套现”是在2024年10月。那么，新进九目化学的投资者能同样获得丰厚回报吗？2022年至2024年，九目化学营收一路从7.06亿元增长至9.62亿元；归母净利润也从2.04亿元增长至2.54亿元。

　　但好景不常在。今年前三季度，九目化学实现营收6.11亿元，同比下滑17.36%；归母净利润为1.54亿元，同比下降23.47%。对于公司业绩下滑的原因，公司在三季报中并未详细说明。但九目化学在半年报中解释称，今年上半年，公司营业收入同比下降23.10%，主要系下游客户阶段性订单同比减少所致。

　　这可能也与行业整体环境有关。在近期开展的投资者关系活动上，京东方曾指出，尽管OLED行业下半年进入传统旺季，出货量有所提升，但行业整体仍呈现供过于求的局面。

　　伴随下游需求疲软，九目化学核心产品OLED升华前材料（收入占比超60%）价格出现下滑。今年一季度，公司OLED升华前材料平均售价为4439.75万元/吨，相比2024年全年的5265.85万元/吨，下降约15.7%。

　　与此同时，九目化学存货规模也持续攀升。2022年至2024年，公司存货账面价值分别为3.14亿元、3.93亿元和4.18亿元，占流动资产的比例分别为58.58%、66.22%和66.78%。截至今年三季度末，公司存货进一步攀升至5.23亿元，相比上年末增长大约25.12%。对此，交易所在问询函中直接质疑九目化学存货规模增长是否存在滞销风险。

　　在此背景下，九目化学仍计划募资扩产。继2021年启动“OLED显示材料及其他功能性材料项目（一期）”建设后，公司拟投入募集资金10亿元用于二期项目建设。根据规划，二期项目建成后将新增280吨OLED前端材料及其他功能性材料产能。

　　事实上，“OLED显示材料及其他功能性材料项目（一期）”投产后，九目化学产能利用率已从2022年的108.54%大幅下滑至2023年的68.08%，2025年一季度也仅为74.24%。面对产能利用率不足八成的现状，交易所要求公司说明此次大规模扩产的必要性及合理性，并充分揭示新增产能的消化风险。

　　值得注意的是，就在此次计划募资10亿元扩产之前，九目化学曾经慷慨分红：2022年3月至2025年5月，分别现金分红4562万元、6938万元、8063万元和9375万元，合计现金分红超过2亿元。

　　针对九目化学北交所上市相关事项，11月17日，《每日经济新闻》记者致电公司并发送采访邮件，截至发稿，未获回复。