走出至暗。经历数年调整后，这个词或许终能来形容今日的股权投资行业。

　　根据投中信息CEO杨晓磊在第19届中国投资年会·有限合伙人峰会上展示的数据，行业回暖已有迹可循；与此同时，他也让大家清醒看到，与回暖并存的结构性压力：“2014年的项目，到今天还有高达70%尚未退出。”

　　长期的流动性紧张让很多LP更加谨慎，也在倒逼行业寻找新的结构性力量。

　　过去两年里，以社保基金、AIC、国家级科创基金为代表的“长钱”不断入场，以更大的资金体量、更长的投资周期重塑LP结构；地方国资的出资策略也在重构，基金的边界和定位正在越发清晰。在这一轮结构变化中，产业资本（CVC）的价值显得愈发突出。

　　杨晓磊观察到，CVC已成为近年LP最喜欢的基金类型之一。这类机构不仅收益更可期、产业认知高，撬动产业链上下游的能力也极强。因而，“各地甚至成立了CVC的引导基金，引导CVC和本地的产业合作，更快的做产业导入。”

　　随着角色变重，关于CVC的讨论也在升级。芯联资本创始合伙人袁锋说，CVC正在从“赋能”走向“共创”。他认为，当CVC进入下半场，要跳脱简单的供应链投资，承担企业创新触角的角色，去推动企业往前瞻领域去研发，帮助企业建立生态圈、护城河以及竞争的壁垒，并且兼顾财务回报。

　　CVC叙事之变：不再迷信“战略价值”

　　在今年的讨论中，一个变化尤为明显：CVC对“战略价值”的理解更加务实。

　　产业赋能与财务回报的双向统一，是大部分LP的核心共识与共同诉求。换句话说，如果战略协同不能最终转化为财务回报，或者不能体现在基金生命周期的兑现上，就难以支撑一只基金的长期可持续性。

　　海松资本管理合伙人马东军在圆桌对话中用了这样一个形象的比喻：战略协同性是“躯体”， 财务收益性像“灵魂”。“只要躯体是健康的，灵魂最终是会追上躯体的。”他说，“这就实现了两者的统一。”

　　这种务实态度在退出环节体现得更为直接。“当基金进入退出阶段，即便项目仍有一定的战略价值，也需基于契约要求启动退出流程，确保对LP的合规履约。”无疑，这种纪律性不只是对LP的负责，也是CVC能否长期赢得信任的基础。

　　“对多数以集团为LP的CVC而言，显然不希望仅通过”烧钱“来换取所谓的战略价值。”吉利资本首席执行官兼管理合伙人曹项同样给出了理性提醒，“中国大部分企业的利润比较薄，如果你拿你的利润去换战略，再想换回利润基本上换不回来。”

　　在现场嘉宾们看来，基金在设立阶段就应将投资策略、战略目标与协同边界向LP讲清楚；而当基金进入退出期，只要风险可控、产业协同与收益目标已基本实现，就不必被短期市场波动所牵制，应在合适的窗口果断退出。

　　从“烧钱补短板”到“长钱造生态”

　　在“平衡”之外，“生态”不出意外成为另一个高频词。

　　如果说供应链投资解决的是当下的问题，那么生态构建则决定着企业的下一个增长周期。过去，供应链投资往往是CVC的基础动作；如今，产业格局与技术路径的快速变化，则要求CVC更多承担企业创新触角的角色。

　　“CVC不能再只是简单做供应链投资补‘短板’了。”袁锋在演讲中表示，一方面，CVC一定要成为“纽带”，持续去思考怎么样在下一个五年中，帮助自己的企业去打造“长板”。另一方面，CVC要通过研发创新来强化下游终端的竞争壁垒，以此能力来投资与链接下游新兴产业的稀缺标的。

　　在这种逻辑下，产业投资的“攻”体现的是CVC面向未来的能力，而“守”体现的则是对风险、节奏与退出的把握。

　　前述杨晓磊展示的数据提醒着我们，流动性依旧是制约股权投资运行的关键因素。在此背景下，如何拓宽退出路径成为业内关注的重点。

　　就此，马东军提出，“当基金进入退出阶段，即便项目仍有一定的战略价值，也需基于契约要求启动退出流程，确保对LP的合规履约。”在他看来，这也是基金管理人信义义务和契约精神的基本体现。

　　无论是产业链的安全与稳定，还是产业生态构建的前瞻性；无论是战略协同的语境，还是财务回报的要求，CVC的角色都在发生一场深层变化。对他们而言，生态内的联动往往意味着更可期的退出节奏——一旦生态构建完备，战略收购、横向整合等方式将比传统路径更具执行力。

　　市场的底部正在过去，但新的高度不会靠情绪冲上去，也不会靠概念和故事堆砌出来。

　　产业基金管理人在“攻”与“守”之间推动技术创新、体系建设与生态共创，也在募资、投资和退出中保持应有的纪律与效率。这些要素正共同塑造着新周期下CVC的核心能力，也标志着在股权投资的新阶段，行业能否建立持续竞争力的关键分水岭。