今年以来，全球人工智能趋势浩浩荡荡，在这场浪潮之下率先收益的是海外算力产业链。包含了众多算力核心成分的通信ETF（515880）以一条优美的K线“蟾宫折桂”，年初至今涨幅超过120%，位列沪深两市涨幅第一。
【上涨因素分析】
消息面上，今日上涨主因H200解禁。据相关报道，美国总统特朗普已批准英伟达向中国出口H200 AI芯片。
Q1：关于什么是H200？
H200是英伟达基于Hopper架构推出的芯片平台。
从性能上看，H200的单卡算力相较H100几乎没有提升，但是比B200系列却低了很多。并且，基于Hopper架构的H200也不支持FP4精度格式，低精度计算方面优势也不大。
然而，H200具备独特的优势。在训练大模型的过程中，通信所用的时间开销其实是比计算更大的。相较于一方面，H200集群在scale up中的GPU卡数量更多，NVlink通信效率更高，这直接提高了训练的效率。另一方面，由于内存的发展速度相较于计算更慢，因此内存墙也是AI时代的关键瓶颈。相较于H100，H200的存储容量从80GB提升到141GB，显存带宽也来到4800GB/s。更高的存储容量允许提高Batch Size，从而降低通信频率，训练的效率再度提升。因此，H200的性能相较于H100，可以说优势显著。
相较于B200，H200在训练端其实表现不差。英伟达的架构从Hopper过渡到Blackwell之后，内部从硬件到软件都有很多优化，这导致在Hopper架构上已有深度积累的部分厂商有了一定的过渡和学习成本。从表现上看，其实B200相较于H200，计算性能的优势主要体现在低精度计算，例如FP4精度下进行推理，性价比直接翻倍。但在多用于训练的高精度计算上，算力的提升就有点不疼不痒了。这就导致一个奇怪的现象，在有的租赁平台上，H200的租赁价格甚至比B200更贵。充分显示H200具备较强使用价值。
Q2：H200能卖多少？
黄仁勋在此前曾表示，英伟达在中国有500亿美元的机会，并且在未来几年有望保持50%的CAGR。假如把500亿美元理解为中国市场对GPU的需求，那么今年供给远远不足，国内GPU大厂的收入体量多在数十亿元人民币量级，而英伟达则几乎没有在华收入。整体上国内算力较为匮乏，今年北美的大模型和国内也拉开了较大差距，多半因此所致。
在截至4月末的FY26Q1中，英伟达表示因为当季因H20确认了45亿美元的损失，并将在第二季度有80亿美元的损失。考虑到今年北美云厂资本开支仍然保持资本开支逐季增加的趋势，以及挤压的需求，若不考虑其他限制行为，H200放开之后英伟达单季度收入或增厚50亿~100亿美元。但即便谨慎预期，也有望保持20亿~50亿美元。上游相关零配件有望同步成长。
Q3：其他影响？
从宏观角度看，H200解禁虽然是英伟达游说的胜利。但也标志着中美关系进入缓和阶段。短期可能难以出现激烈的对抗，全球权益市场风险偏好有望提升。
【后市展望】
1、AI是一场巨大的科技革命，从各个角度看现在都还远没有结束。
从人工智能支出看，尽管北美四大云厂单季资本开支已突破千亿美元大关， 2025Q3 总计为1133.22亿美元（含融资租赁），同比+78.34%。但后续5年仍有望按照40%左右的CAGR成长，到2030 年人工智能基础设施支出将达到3万亿至4万亿美元。
从产业生命周期看，此前大级别的科技革命生命周期有望持续8~10年。而从2023年到现在，人工智能的规模比此前云计算、智能手机更大，生命周期也有望更大。
从渗透率和空间看，一般而言。在科技行情的炒作中，人们会预期渗透率，在渗透率40%以下的行情中会是很好的参与点。但是我们看到，此轮AI行情中我们甚至无法定义渗透率这个词。比如一个消费者，使用了某个AI APP，那它就是存量客户么，显然不是。因为他还可以在很多场景去使用AI。究其本质，是AI的想象力很大。它甚至不是一个行业，而是底层生产力的变革，级别和想象力都更大。AI争的不是一城一地，使整个科技领域之战。
2、AI景气全面外溢，关注核心板块，寻找逻辑确定性方向。
在2025年以前，人工智能产业链上最大的瓶颈，无疑是台积电的CoWoS产能。但是，在GPU加速成长的同时，目前谷歌的ASIC出货量又迎来激增。展望2026年，很多配件可能都迎来的“缺货”时刻。除了光模块、PCB这些已经被市场认可的方向之外，电子布、光芯片、激光器甚至电力等等都可能出现全面的缺货和涨价，AI景气全面外溢。
从光模块角度看，由于在AI数据中心，目前没有长距离数据传输的替代方案，光的确定性无疑。在未来几年的Scale out市场中，光仍将占据主导地位。为什么要强调Scale Up？举个例子，从英伟达目前的Scale UP中，主要采用铜作为Nvlink的载体，但后续，英伟达将持续推出144、288、576等更大的Superpod，体积越来越大，铜连接、PCB显然有望受益，但是他们的缺点也开始暴露，这给了光尤其是CPO的应用很大的想象力。而从谷歌方案看，柜内用光的趋势也较明显。柜内市场规模很大，目前可插拔光模块龙头厂商有望持续大放异彩。综合而言，2026年光模块供不应求几乎是确定的。2027年除了可插拔光模块有望保持高速增长外，CPO等新兴技术落地，有望带来额外的市场增量。
通信ETF（515880）仍然具备很强的配置价值，它代表了海外算力的基本面底气。通信ETF光模块含量占比超过55%，服务器含量超过19%，叠加光纤、铜连接等成分，核心环节成分占比超过80%。良好代表了海外算力产业链的基本面，建议持续关注。不过也提醒大家注意追高风险，逢低布局较佳。
此外，在科技发展的浪潮中，不能忽视中国力量，而且中国市场目前存在很强的预期差。同步布局海外算力和国产算力，或能更好代表AI趋势。从GPU角度而言，国产GPU必然会高速发展，但短期仍需注意冲击，这方面可以关注科创芯片ETF（589100），倘若市场回调，可以关注低位的布局机会。从确定性角度看，我们觉得短期半导体设备ETF（159516）仍是一个良好的选择，有催化明确、相对安全等优势。无论是AI带来的先进制程扩产需求，还是存储扩产需求，都有望使得半导体设备赛道受益。半导体设备ETF囊括国内龙头厂商，配置价值凸显。
