受中东冲突影响，今年第一季度美元收出一根涨幅为1.61%的小阳线。尽管如此，美元长期走势仍难言乐观，且在特朗普执政背景下，弱美元大概率将成为常态，市场由此衍生出美元霸主地位可能动摇的推断与猜想。

　　客观来看，弱美元仅代表美元作为主权货币的价值变化，而美元霸权反映的是其在国际货币体系中的影响力及相关复杂因素。前者的波动并不会对后者的地位产生根本性影响，更多体现为市场对美元的多空预期和交易行为。若再考虑支撑美元的多重因素，弱美元对其霸主地位的冲击总体上可能有限。

弱美元的三重核心诉求

　　尽管2025年美国经济仍保持正增长、通胀升势也得到一定控制，就业市场持续不景气却为宏观经济蒙上阴影。美国劳工部数据显示，去年新增就业仅58.4万人，为2020年以来最低，也显著弱于疫情前十年的水平；与此同时，2025年失业率升至4.4%，同比上升0.3个百分点。在就业走弱背景下，美国劳动收入占GDP比重降至1947年以来最低，全年家庭实际可支配收入增速降至1.2%，明显低于前两年水平，同时家庭债务规模升至历史高位。

　　从趋势看，无论是就业低迷、收入增长放缓，还是私人债务负担加重，短期内均难明显改善。尤其是在中东冲突推升新一轮通胀压力的背景下，美国消费者面临的压力进一步加大。考虑到家庭消费占美国GDP约七成，2026年经济能否延续此前增长态势存在较大不确定性。国际货币基金组织（IMF）预计，今年美国经济增速为2.4%，不仅低于3.3%的全球增速，也弱于2025年水平。在此背景下，美联储预计不会根本改变偏宽松的政策取向，弱美元走势亦因此获得支撑。

　　依靠大幅增加进口关税，2025年全年美国录得超过2640.5亿美元的关税总收入，创下年度历史新高，同时较2024年全年关税收入增加1851亿美元。与此相对应，美国国际贸易逆差也从2025年3月新关税开征时的1405亿美元，快速降至2025年12月的703亿美元。表面上看，支撑高关税的新关税协议具有双边自愿性质，但实际上更多带有特朗普政府单边主义的强制色彩，否则协议签署国可能会遭遇更大的机会成本损失。只是对于美国政府而言，这种“杀敌一千、自损八百”的做法并不具有可持续性。

　　按照美国商务部公布的数据，自加征关税以来，美国月度关税收入的年内高点出现在2025年10月，规模为313.5亿美元，此后开始回落。尽管特朗普政府仍可能继续单方面提高关税门槛，从而形成新的关税收入增量，但同时也将面临相关贸易国的报复，最终对削减美国贸易逆差规模或许并无太大作用。更重要的是，德国基尔世界经济研究所通过分析超过2500万份、总价值近4万亿美元的美国进口报关数据发现，美国政府2025年从关税政策中获得的约2000亿美元海关收入中，高达96%的成本最终由美国进口商和消费者承担，而外国出口商仅承担4%的关税负担。祸及他人却反噬自身，尤其是在美国法院判决相关征税行为缺乏法律支撑的前提下，特朗普政府不得不寻求进一步缩减贸易逆差的新路径与新方法。其中，通过弱美元增强美国产品出口竞争力，不仅较强加关税更为光明正大，也更合乎情理，同时避免留下受人诟病的口实。

　　在千方百计压低贸易赤字的同时，特朗普政府还需为不断攀升的财政赤字寻求解决之道。最新数据显示，2025财年美国联邦政府财政赤字规模为1.78万亿美元，较前一财年仅减少0.04万亿美元，说明包括进口关税收入在内的财政增收对缓解赤字的作用十分有限。在这种情况下，特朗普政府仍难以摆脱“借新还旧”的债务模式。联邦政府债务规模在去年先后突破37万亿美元和38万亿美元两大整数关口，目前债务存量已达38.5万亿美元，且未来仍可能继续刷新纪录。然而，债务规模扩张势必推高政府偿债成本，并进一步加剧财政赤字压力，美国最终可能陷入“债务规模扩张—财政赤字恶化”的循环陷阱。作为一种防御性策略，特朗普政府或只能选择弱美元，以此压低美债收益率，尽可能缓解公共债务与财政赤字的扩张风险。

托举美元的力量依旧存在

　　包括去年与今年在内，美元虽已连续两个年度出现贬值，但这仅能说明美元“巅峰期”可能已经过去，同时意味着“强势美元周期”的核心逻辑出现松动，而绝非表明支撑美元韧性的基础已发生彻底性崩溃与坍塌。美元价格也不会呈现自由落体式下跌，其间仍存在诸多起到阻抗或托举作用的重要力量。

　　短期来看，2026年上半年，市场将主要交易美联储降息预期以及全球增长趋同的逻辑，“贬值交易”的延续性可能使美元指数继续承压。但在此期间，美国人工智能产业的持续升温，可能吸引国际资本阶段性回流美国，从而为美元提供短期支撑；同时，2025年底通过的减税政策或将带来阶段性较好的经济数据，进而对美元形成阶段性提振。进入下半年，美联储降息的边际效应递减将上升为主导因素，降息周期接近尾声，且市场可能提前开始计价下一轮加息预期，届时美元利率或在预期引导下出现反弹。受此影响，美元在2026年复制前一年跌幅的可能性较小。

　　长期来看，支撑美元的基础依然较为坚实，且不易被削弱。美元的崛起与黄金和石油密切相关，而这两大支柱至今仍被美国牢牢掌控。不仅如此，美国已成为全球主要的石油生产国和出口国，外汇储备中超过8000吨的黄金储备亦居世界前列。再加之其强大的科技创新能力，美元所获得的“硬通货”支撑依然十分厚实。从外部环境看，领土与资源争端、文化宗教与种族差异以及大国博弈等多种难以化解的因素仍将持续存在，地缘政治风险的不断累积与爆发，使市场难以割裂对美元这一重要避险资产的依赖，美元也因此会不时收复此前的部分跌幅。

　　回过头来看，如同所有国际主流货币一样，美元价格在历史上也时有起落。只是明显不同的是，从长期运行轨迹看，美元的波动区间并不大，甚至总体呈现出螺旋式上升趋势。

　　从美元供给端看，美联储遵循现代货币理论创造增量货币，同时美国财政部通过面向全球发行国债回收美元，继而再将资金回流至美联储，这种互动式闭环在一定程度上避免了美元过度外溢导致的贬值。因此可以说，美联储创造信用并回收美元的过程，本质上也是对美元信用的滋养过程。

　　从美元需求端看，除市场力量外，基于官方储备、对外采购以及平衡贸易的需要，许多国家长期将美元视为稀缺资产并保持积极吸纳。对此，美联储亦心知肚明，并据此在适当时机放缓货币投放节奏或压缩增量规模，以进一步制造美元稀缺性，从而推动美元走强并抬升其价值。

　　的确，特朗普对弱美元情有独钟，但美元毕竟是美国经济的根基，关系到美国的融资特权以及对贸易伙伴的影响力。因此，为维护美元的全球主导地位，美国政府也会竭力为美元构筑相对稳固的“保护屏障”。除了借助其在IMF特别提款权（SDR）中的主导地位压制非美竞争性货币外，美国还率先推出了与美元价值直接挂钩的稳定币。这一金融创新举措，可以视为美国依托其强大的科技金融优势，对美元底层资产的一次重塑，同时借助新的货币载体巩固并扩展美元的影响力版图，并强化全球经济对美元的新一轮“路径依赖”，从而使美元的下行节奏趋于缓和。

　　按照特朗普政府颁布的《天才法案》，稳定币须以1:1比例的美元现金作为储备资产。形象地说，美元稳定币直接锚定美元，相当于为美元发行开辟了广阔的线上渠道，使美元的辐射范围进一步扩大。从当前情况看，美国稳定币在全球占据绝对主导地位：不仅美国国内稳定币市场中，美元稳定币占比超过95%，全球约83%的法币稳定币同样由美元稳定币构成。与此同时，数字货币领域本就具有“先发优势”，而USDT与USDC两大由美国公司主导的稳定币，已基本形成对全球美元稳定币市场的垄断格局。相比之下，非美元稳定币即便全力追赶，也难以取得对等地位。这也在相当程度上保证了美元稳定币在国际贸易结算、全球跨境支付等领域的持续优势。在其影响力不断扩大的背景下，美元的下行空间亦将受到一定程度的约束。

美元退出霸主地位尚需时日

　　理论上看，美元与非美货币之间存在竞争关系，前者走弱往往会伴随后者，尤其是国际主流非美货币的明显走强，甚至出现取而代之之势。但从支撑货币竞争力的最重要因素——一国经济增长的力度与强度来看，目前尚未出现这种趋势。与主要发达经济体相比，美国不仅拥有石油、天然气等丰富的战略资源，还在科技要素上占据综合领先优势。除少数危机时段外，其经济增长整体优于欧洲、日本等经济体，且经济繁荣周期更为持久，这种差异化格局在未来较长时期内仍将延续。正因如此，诞生已逾20年的欧元在美元面前仍难以全面抗衡；曾被美元击败的英镑也未见再度崛起之势；日元则因本土经济数十年的疲软始终难以走强。至于新兴市场国家货币，除人民币在本国强劲经济支撑下拓展出一定影响力外，其他主权货币在美元面前基本不具备实质性竞争与蚕食能力，美元因此仍拥有继续保持强势的时间与空间。

　　进一步而言，任何主权货币的竞争力不仅体现在价值功能上，也体现在使用功能上。与过去相比，美元虽在使用功能领域向部分非美主流货币让渡了一定空间，但至今仍处于“一币独大”的地位。当前实行固定汇率或有管理浮动汇率制度的80多个国家中，近一半以美元作为锚定货币；在支付功能方面，美元在国际支付中的市场份额超过40%，仍是跨境支付的首选货币；在融资功能方面，美元债券占比超过60%，其中跨境美元贷款占比稳定在50%以上；在储藏功能方面，美元在SDR中的占比超过40%，仍处于绝对主导地位。且这种结构性格局在未来较长时间内难以被根本改写，美元基本无需担心有单一货币会迅速崛起并完全取代其地位。

　　还需强调的是，作为全球主要储备资产，无论发达国家还是新兴市场国家，实际上都对强美元存在某种难以明言的偏好。美元过弱、欧元和日元走强，不仅会削弱相关国家的出口竞争力，还可能加剧输入型通胀压力；同样，美元价格过低，不仅会损害新兴市场国家的外汇储备价值，也会抑制其产品出口竞争力。尤其是新兴市场国家作为全球资源与商品出口的重要阵营，一旦弱美元环境长期固化，其受损程度更为明显。因此，在强美元与弱美元之间，许多非美国家往往更倾向于前者。当美元出现快速下行并对本币形成升值压力时，不少国家会主动进行汇率干预。正是这些外围力量的集体“托底”，使美元的波动区间在无形中受到压缩，市场也未出现大规模、集体性抛售美元的情形，美元指数长期在相对稳定区间内运行，其在国际金融与全球贸易体系中的地位亦未发生实质性动摇。

　　最后需要指出的是，当前全球确实出现了一定程度的“去美元化”趋势。无论是在贸易计价货币的选择、贸易渠道的拓展，还是储备资产的结构调整方面，“去美元化”均呈现出多样化特征。但必须看到，现阶段相关行动主要集中在新兴市场经济体之间，发达国家参与程度较低。由于共同的价值取向与紧密的利益联系，发达国家总体上并不希望“去美元化”对美元形成过度冲击。同时，新兴市场国家内部也并非高度一致，在特朗普政府频繁以高额关税施压的背景下，一些国家对“去美元化”仍保持审慎态度。因此，在较长一段时间内，市场难以看到某一非美主流货币能够全面超越美元。更具参考意义的是，英镑从鼎盛走向衰落历时约115年，美元完成对英镑的替代也用了约70年，而自取代英镑以来，80余年间美元依然保持较强活力。在发达国家非美货币之间以及其与新兴市场货币难以形成合力的背景下，美元霸权地位的根本性转移，仍将是一个漫长过程。

　　（作者系中国市场学会理事、经济学教授）