当下的市场特征：当洪水来临

　　截至本周（2026 年 3 月 30 日至 2026 年 4 月 3 日，下同）美伊冲突已经持续一个月，却依然是主导当下大类资产走势的核心矛盾，战事演进来看：一方面，投资者对于美国的态度有所转变，由前期的避险与战事受益方逐渐开始转向其能否顺利脱身；而另一方面，随着谈判陷入僵局，特朗普强硬表态短期打击将会加剧，然而即使海峡仍处于关闭状态，美国也将在两三周内结束战事，又给了市场中短期问题又会被解决的预期，但海峡的迟迟不开放已经开始慢慢冲击到部分的基本面韧性。上述逻辑下，市场整体呈现几类交易：美元表现震荡，黄金则在油价依然上涨的前提下逐渐企稳，美国股市不再是资金唯一避风港，受断航相对较小的欧洲、美洲地区股市走势开始走强，受海峡依然关闭影响相对较大的亚太地区普遍较弱；A 股内部，投资者则选择买入 AI 算力、创新药等景气独立领域，当然也有部分相对乐观的投资者预期美国退出后海峡有望恢复通航（油轮有价无市的问题有望被解决），而选择买入油运。如果给上述交易做一个比喻，有如洪水正在来临，有人选择了相对较高的地方，有人相信洪水会退去。

　　基本面的韧性与脆弱性

　　现实的矛盾在于霍尔木兹海峡依然处于事实性的封锁状态，只有有限的通行。尽管 3 月数据来看全球生产制造活动依然存在韧性。然而潜在脆弱点正在暴露：3 月 PMI 投入价格与交货时间分项创下 2023 年以来新高，全球通胀压力陡增；与此同时，伴随着现有库存与订单抢工的热度逐渐消耗，越来越多国家开始面临压力，如由于缺乏成熟的原油加工能力，日本燃料库存快速下降，工业与服务业已出现“局部缺油/减供”；而由于石脑油供应中断，韩国也正在关闭其化工厂等。随着越来越多的国家濒临基本面压力测试的极限，三周后问题能否被顺利解决的结果影响也在与日俱增。

　　未来场景推演：无论战事是否结束，美元幻境或将退潮

　　目前来看，特朗普政府实现“大获全胜式”离场的难度较高，更大的可能是以下两种情形：1、随着政治成本的不断上升，在到达承诺约定日期或实现部分成果时宣布“胜利”后草草退出战事；2、进入“地面战”后，战事持久化，美国被迫卷入泥潭无法脱身。值得一提的是两种情形下，美元的强势背后的支撑都在变弱。对于前者，霍尔木兹海峡能否以一种新的形式实现“放开”成为关键，然而在整体风险缓释后，亚洲国家能源“有价无市”的问题迎来修复可能。在全球复苏进程延续与补库需求带动下、能源价格中枢上移得到确认；而在“能源安全”诉求驱动下，新一轮的新能源建设周期与传统能源的补库周期有望开启，未来市场主线有望形成“新旧能源”的共振。以 2022 年为例，在俄乌步入冲突的第二阶段（双方边打边谈，突发战事带来的供应链紊乱得到阶段性缓释），欧洲步入能源补库阶段，并加速能源转型进程，带动中国新能源产业链出口景气度二次抬升，最终新旧能源成为彼时市场核心主线。与此同时，在需求复苏与美元趋势性走弱带动下，有色金属同样有望迎来修复行情，整体反弹下工业属性会增加弹性。而对于后者，霍尔木兹海峡“放开”几率渺茫，当下市场所认为的“安全资产”也较难独善其身。一方面能源价格的快速上涨加剧全球滞胀风险，美国对于战事局面掌控力的丧失与自身深陷其中使得美元资产不再具备避风港属性；另一方面，亚洲作为全球制造业枢纽与全球信息通信技术产品中心，其制造能力的受损终将会造成全球的供应链的全面紊乱，即使是 AI 数据中心建设也同样会面临供应中断的困境，最终将拖累全球的科技类韧性资产。此时资金将涌入更底层的资产，传统能源链可能是核心避风港，而随着美国陷入“战争泥潭”影响，美元的强势终将回落，贵金属的反弹仍会持续。

　　当下的市场结构不是稳态

　　当下市场的结构并非稳态，如果战事升级，当下的所谓韧性资产也会面临补跌；如果出现缓和，它可能并非最优解。其实当冲击最大的来源就是能源，那么解决能源的矛盾才是真正的韧性资产，能源在全球 GDP 中的占比抬升是大概率事件。基于当前的信息来看，综合两种情形的综合期望值考虑，并增加对于市场乐观的期待，我们做如下推荐：一、全球步入能源补库周期中新旧能源有望迎来共振（油、油运、煤炭，锂电、风光、储能）；二、美元幻境逐步退却后，大宗商品金融属性的回摆叠加需求复苏的铜、铝、金；三、中国制造业的重估：机械设备、化工，在中国制造成为全球压舱石时，出口的持续超预期和资金回流，也会给沉寂已久的内需带来新的驱动，寻找压制因素扭转下的结构性机会——旅游及景区、调味发酵品、啤酒及其他酒类、医药商业、医美等。

　　风险提示：地缘冲突烈度加剧；海外经济大幅下行。