上周债市延续小幅修复行情，资金面超预期宽松，叠加美伊开始谈判，通胀预期缓和，是债市做多情绪的主要支撑，而市场风险偏好快速走强，股市反弹则对债市形成压制。3月PPI同比转正，但市场对此早有预期，对债市的影响有限。交易盘支撑长端债市表现强势，30年期国债收益率下行，10年期国债收益率震荡运行。

　　资金面超预期宽松是债市的重要支撑。上周央行共开展35亿元逆回购操作，周内有3040亿元逆回购到期，实现净回笼3005亿元。此外，4月3个月期买断式逆回购继续缩量续作，且缩量规模较上月扩大。不过，持续回笼不改流动性超预期宽松格局，资金利率“先下后上”，呈筑底状态，DR001和DR007分别在1.22%和1.32%附近徘徊。需要注意的是，随着资金利率进入历史低位，隔夜利率接近利率走廊的“新下限”1.2%（7天期逆回购利率减去20BP），叠加央行持续回笼流动性，资金利率下行阻力加大。

　　通胀走势仍值得关注，不过中东局势迎来转折点，叠加通胀带来的“滞”的担忧逐渐超过“胀”，对债市的利空影响明显减弱。3月PPI同比提前转正，环比为历史较高水平，一季度GDP平减指数大概率将转正，名义增速处于较快回升阶段。不过，需要注意的是，3月CPI增速不及预期，食品分项弱于季节性，核心CPI增速也有所回落，房租等内生分项走势仍待观察。建筑链基本持平前值，财政发力、局部限产及环保扰动支撑黑色系商品价格偏强运行，但地产链弱势未变。在输入性通胀主导、需求拉动不足的背景下，投资者需关注中下游企业利润变化和需求端的扰动。

　　美伊双方达成两周临时停火协议，并正式开启谈判，但双方仍存在明显分歧，未达成有效协议，特朗普决定封锁伊朗海上交通，并考虑恢复对伊朗的有限军事打击。虽然开启谈判并不意味着战争结束，但转折意味明显，同时也反映油价持续上行带来的通胀压力，给美国政治、经济与政策等造成了压力，由于4月是美国中期选举空窗期，因此特朗普在5月之前与伊朗达成初步协议的诉求较高。

　　笔者认为，本轮冲突已经出现缓和，摧毁民用设施的最坏情景大概率可以避免。但考虑到双方的核心诉求仍相距甚远，谈判进展大概率仍将在曲折中前进，快速全面达成协议的概率不高，更多是伴随谈判和极限施压的反复博弈。这将带来风险情绪及油价的持续波动。

　　当前的基本面决定了债市仍难以摆脱震荡格局。第一，经济基本面预期变化不大，政策前置及出口韧性支撑基本面修复趋势，短期名义增速处在修复较快阶段；第二，通胀短期仍有波动、中期风险可控，“滞”的担忧一定程度上可对冲“胀”的压力；第三，资金面维持宽松格局；第四，在流动性支撑下国债需求不弱。

　　不过，在通胀尾部风险下降、期限利差保护、投资者沿收益率曲线寻找布局机会背景下，债市修复行情或延续，但空间较为有限。近期央行持续回笼资金，意味着政策有意修正资金面极度宽松状态，后续资金利率或逐步向政策利率回归，短端国债收益率进一步下行空间受限，国债收益率曲线小幅趋平是大趋势。极高的期限利差推升超长端债市的性价比，此前30年期和10年期国债利差一度达到55BP高位，投资者可适当拉长久期，合理布局。